产城模式顺利复制，资金状况改善可期

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 产城模式顺利复制，资金状况改善可期 [Table_Title2] 华夏幸福(600340) [Table_DataInfo] 评级： 增持 股票代码： 600340 上次评级： 增持 52 周最高价/最低价： 33.39/20.2 目标价格： 总市值(亿) 721.38 最新收盘价： 23.94 自由流通市值(亿) 713.23 自由流通股数(百万) 2,979.22 [Table_Summary] 事件概述 华夏幸福发布2020年一季报，公司实现营收195.2亿元，同比+89.6%，归母净利润28.9亿元，同比-2.6%。 ► 收入保持快增，成本管控能力提升 2020Q1公司实现营业收入195.2亿元，同比增长89.6%，归母净利润28.9亿元，同比减少2.6%，净利润增速低于营收增速主要系：1）税金及附加达11.4亿元，大幅增长146%；2）销售毛利率为42.4%,较去年同期下降了22.9pct。报告期内，公司期间费用率为12.6%，较去年下降5.0pct，运营质量有所提高。 ► 疫情影响销售，产城模式持续高增 2020Q1公司实现销售金额157.7亿元，同比下降48.4%，其中产业园区销售收入为99.6亿元，同比增长56.5%，房地产开发销售49.4亿元，同比下滑78.8%；2020Q1实现销售面积70.5万平方米，同比下滑76.9%。公司一方面受疫情冲击，另一方面2018年以来土储扩充较少，导致销售大幅下滑。 ► 杠杆有所上升，融资改善可期 报告期末，公司剔除预收账款后的资产负债率为58.0%，较上年末上升1.5pct；净负债率为193.6%，较上年末上升10.8pct，杠杆率有所上升。报告期末，公司在手货币资金464.4亿元，同比增长8.1%，现金短债比为0.62，短期偿债压力较大。在平安入股之后，公司融资渠道大幅扩宽，未来现金流情况改善值得期待。 投资建议 华夏幸福业绩快增，产业新城模式成效显著，融资情况改善，财务安全度提升。我们维持盈利预测不变，预计公司20-22年EPS为6.35/7.91/9.62元，对应PE分别为3.8/3.0/2.5倍，维持公司“增持”评级。 风险提示 销售不及预期，计提存货跌价准备影响业绩。 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 83,799 105,210 131,943 163,808 201,123 YoY（%） 40.5% 25.6% 25.4% 24.2% 22.8% 归母净利润(百万元) 11,746 14,612 19,133 23,822 28,995 YoY（%） 32.9% 24.4% 30.9% 24.5% 21.7% 毛利率（%） 41.6% 43.7% 41.9% 41.5% 41.3% 每股收益（元） 3.90 4.85 6.35 7.91 9.62 ROE 26.8% 29.2% 25.2% 22.2% 20.1% 市盈率 6.14 4.94 3.77 3.03 2.49 资料来源：WIND、华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：由子沛 研究助理：侯希得 相关报告 邮箱：youzp@hx168.com.cn 邮箱：houxd@hx168.com.cn 业绩稳步增长，异地复制卓有成效 SAC NO：S1120519100005 2020.04.27 证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2020年05月05日 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业总收入 105,210 131,943 163,808 201,123 净利润 14,685 19,327 24,062 29,288 YoY(%) 25.6% 25.4% 24.2% 22.8% 折旧和摊销 1,746 1,916 1,847 2,004 营业成本 59,253 76,699 95,811 118,019 营运资金变动 -54,671 -19,024 -44,154 -43,873 营业税金及附加 8,621 10,819 13,429 16,489 经营活动现金流 -31,819 11,542 -9,041 -3,417 销售费用 1,893 2,375 2,948 3,620 资本开支 -4,081 4,418 7,172 6,391 管理费用 8,045 10,094 12,529 15,384 投资 5,590 0 0 0 财务费用 2,782 3,580 4,315 5,585 投资活动现金流 1,349 4,814 7,657 6,989 资产减值损失 -2,087 -715 -525 -450 股权募资 19,976 0 0 0 投资收益 303 396 485 598 债务募资 104,410 5,500 4,500 3,500 营业利润 22,546 28,239 34,991 42,475 筹资活动现金流 25,919 -3,295 -4,595 -5,835 营业外收支 -289 -229 -118 -29 现金净流量 -4,461 13,061 -5,979 -2,262 利润总额 22,257 28,010 34,873 42,446 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 所得税 7,572 8,683 10,811 13,158 成长能力 净利润 14,685 19,327 24,062 29,288 营业收入增长率 25.6% 25.4% 24.2% 22.8% 归属于母公司净利润 14,612 19,133 23,822 28,995 净利润增长率 24.4% 30.9% 24.5% 21.7% YoY(%) 24.4% 30.9% 24.5% 21.7% 盈利能力 每股收益 4.85 6.35 7.91 9.62 毛利率 43.7% 41.9% 41.5% 41.3% 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 净利润率 14.0% 14.6% 14.7% 14.6% 货币资金 42,963 56,024 50,045 47,783 总资产收益率ROA 3.2% 3.4% 3.6% 3.7% 预付款项 4,629 5,667 7,214 8,831 净资产收益率ROE 29.2% 25.2% 22.2% 20.1% 存货 290,281 374,037 454,118 556,144 偿债能力 其他流动资产 80,972 95,834 114,862 136,606 流动比率 1.58 1.54 1.56 1.55 流动资产合计 418,844 531,561 626,239 749,364 速动比率 0.47 0.44 0.41 0.38 长期股权投资 4,738 4,738 4,738 4,738 现金比率 0.16 0.16 0.12 0.10 固定资产 7,691 8,364 8,882 9,535 资产负债率 83.9% 82.5% 80.2% 78.5% 无形资产 6,998 7,699 8,596 9,428 经营效率 非流动资产合计 38,967 38,459 36,546 35,323 总资产周转率 0.23 0.23 0.25 0.26 资产合计 457,812 570,021 662,786 784,687 每股指标（元） 短期借款 26,575 26,575 26,575 26,575 每股收益 4.85 6.35 7.91 9.62 应付账款及票据 45,594 61,331 75,651 93,581 每股净资产 16.61 25.19 35.66 47.80 其他流动负债 193,163 258,059 300,241 363,824 每股经营现金流 -10.56 3.83 -3.00 -1.13 流动负债合计 265,332 345,964 402,467 483,980 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 48,790 54,290 58,790 62,290 估值分析 其他长期负债 70,004 70,004 70,004 70,004 PE 4.94 3.77 3.03 2.49 非流动负债合计 118,794 124,294 128,794 132,294 PB 1.73 0.95 0.67 0.50 负债合计 384,126 470,258 531,260 616,274 股本 3,013 3,013 3,013 3,013 少数股东权益 23,650 23,843 24,084 24,377 股东权益合计 73,686 99,763 131,525 168,413 负债和股东权益合计 457,812 570,021 662,786 784,687 资料来源：公司公告，华西证券研究所 dU8VuZvXnWjYnV9YyXrRtP9P8Q6MsQnNsQrRjMqQnQfQmMpR7NoPnOuOsPuMvPqMoQ 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 由子沛：华西证券房地产行业首席分析师，同济大学及美国西北大学联合培养土木工程专业博士，获得三项国家发明专利，擅长房地产行业政策研究与数据分析，曾就职于民生证券研究院任房地产行业首席分析师；中国财富网“社区金融高峰论坛”特邀嘉宾，证券时报第二届中国证券分析师“金翼奖”房地产行业第三名。 侯希得：悉尼大学硕士学位，曾就职于民生证券，2019年加入华西证券任房地产行业分析师。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准 以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 中性 分析师预测在此