公司点评：预计2020年H1净利同增36%-45%，产品储备丰富高增速持续

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2020年05月05日 三七互娱（002555.SZ） 传媒/互联网传媒 预计2020年H1净利同增36%-45%，产品储备丰富高增速持续 ——三七互娱公司点评 公司点评  事件：公司发布2020年一季报，业绩大幅增长 公司4月30日发布了2020年一季报，2020年一季度公司实现营收43.43亿，同比增长33.8%；实现归母净利润7.29亿元，同比增长60.4%（此前业绩预告为54%-65%），实际增速处于业绩预告中间水平。公司同时预计2020上半年归母净利润为14-15亿元，同增比增长35.52%-45.20%。  一季度业绩高速增长符合预期，毛利率继续提升 具体来看，公司一季度受益“宅经济”影响，各大产品表现较好导致营业收入大增，达到43.43亿元，同比增长33.75%。营业成本3.98亿元，同比变化较小，带来毛利率提升。扣除银行承兑汇票结算影响，销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期增加12.42亿元。从成本端来看，销售费用同比增长30.67%，主要系春节假期间产品推广力度加大所致。管理费用同比增长41.87%，主要系一季度员工持股计划股份支付费用所致。研发费同比增长78.88%，主要系一季度确认员工持股计划股份支付费用及研发人员薪酬增长所致。总体来看，公司成本端增长与公司业务发展相关，且增速低于收入端。  新游表现亮眼，下半年自研+海外战略或将对业绩形成有力支撑 2020年4月上线的《精灵盛典:黎明-暗黑复仇者》自上线以来表现优秀。根据七麦数据，《精灵盛典:黎明-暗黑复仇者》自四月下旬来长期处于App Store动作游戏榜和RPG游戏榜前10。2020年公司产品线储备也较为丰富，全年约有12-15款产品陆续上线，重点产品包括《代号英雄》和《云上城之歌》等。另外，公司还将继续发力海外发行市场，重点产品《Wild Frontier》、《代号SX》、《MU：跨时代》或将于年内在海外发行。  看好公司稳定产品线和出海业务带来的业绩增量，维持“强烈推荐”评级 我们认为公司过往游戏流水表现稳定，新游发行与买量能力业界领先，且已逐步积攒了自研能力，多款非传奇类游戏有望在2020年下半年上线。预计2020-2022年公司净利润分别为27.57亿元、32.81亿元、38.42亿元，同比增长30.4%、19.0%、17.1%，对应EPS分别为1.31/1.55/1.82元，当前股价对应2020年-2022年PE分别为28/23/20倍，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：游戏监管风险，市场竞争风险，新产品质量不及预期风险等。 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 7,633 13,227 16,577 19,653 22,890 增长率(%) 23.3 73.3 25.3 18.6 16.5 净利润(百万元) 1,009 2,115 2,757 3,281 3,842 增长率(%) -37.8 109.7 30.4 19.0 17.1 毛利率(%) 76.3 86.6 87.2 87.3 87.4 净利率(%) 13.2 16.0 16.6 16.7 16.8 ROE(%) 18.8 33.1 32.1 28.4 25.6 EPS(摊薄/元) 0.48 1.00 1.31 1.55 1.82 P/E(倍) 75.7 36.1 27.7 23.3 19.9 P/B(倍) 12.8 10.9 8.3 6.3 4.9 强烈推荐（维持评级） 胡皓（分析师） huhao@xsdzq.cn 证书编号：S0280518020001 马笑（联系人） maxiao@xsdzq.cn 证书编号：S0280117100011 殷成钢（联系人） yinchenggang@xsdzq.cn 证书编号：S0280120020006 市场数据 时间 2020.04.30 收盘价(元)： 36.16 一年最低/最高(元)： 11.66/39.7 总股本(亿股)： 21.12 总市值(亿元)： 763.79 流通股本(亿股)： 13.17 流通市值(亿元)： 476.41 近3月换手率： 153.49% 股价一年走势 相关报告 《2019年净利同增110%，研运出海与募资助力公司再上新台阶》2020-04-01 《营收净利高增长，研运出海与AI赋能将助力全球战略新阶段》2020-03-01 《手游业务高增长，持续看好公司流量经营策略和研运发行能力》2019-09-04 《《永恒纪元》一战成名，三七力争成为中国第三大游戏厂商》2017-08-30 -13%16%45%74%103%132%161%190%2019/05 2019/08 2019/11 2020/01 2020/04 三七互娱 沪深300 2020-05-05 三七互娱 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 4182 6355 7298 12894 15243 营业收入 7633 13227 16577 19653 22890 现金 1533 2153 3334 6923 9301 营业成本 1811 1776 2130 2490 2875 应收票据及应收账款合计 1299 1288 370 2654 1924 营业税金及附加 33 46 62 72 85 其他应收款 792 85 1015 289 1229 营业费用 3347 7737 8888 10857 12521 预付账款 194 661 410 860 619 管理费用 246 222 664 609 724 存货 0 0 0 0 0 研发费用 538 820 1075 1256 1470 其他流动资产 364 2169 2169 2169 2169 财务费用 17 -15 -25 -92 -161 非流动资产 4214 3790 3787 3744 3659 资产减值损失 1049 -58 713 708 916 长期投资 556 469 391 316 241 公允价值变动收益 0 -148 -74 -86 -92 固定资产 36 47 296 441 514 其他收益 98 143 123 125 127 无形资产 21 17 -5 -22 -40 投资净收益 81 111 96 100 100 其他非流动资产 3601 3257 3105 3009 2943 营业利润 770 2672 3216 3894 4597 资产总计 8396 10145 11085 16639 18902 营业外收入 464 28 244 246 242 流动负债 1992 2600 1071 3294 1630 营业外支出 15 4 8 8 9 短期借款 369 0 185 92 138 利润总额 1219 2696 3452 4133 4829 应付票据及应付账款合计 1082 1719 0 2185 491 所得税 68 279 302 384 440 其他流动负债 541 881 886 1018 1001 净利润 1151 2417 3150 3749 4389 非流动负债 290 251 205 155 103 少数股东损益 143 302 392 468 547 长期借款 281 250 203 154 102 归属母公司净利润 1009 2115 2757 3281 3842 其他非流动负债 9 1 1 1 1 EBITDA 1332 2759 3461 4086 4726 负债合计 2282 2852 1275 3450 1733 EPS（元） 0.48 1.00 1.31 1.55 1.82 少数股东权益 141 264 657 1124 1672 股本 2125 2112 2112 2112 2112 主要财务比率 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 资本公积 299 73 73 73 73 成长能力 留存收益 3503 4938 7016 9541 12476 营业收入(%) 23.3 73.3 25.3 18.6 16.5 归属母公司股东权益 5973 7029 9153 12064 15497 营业利润(%) -49.3 246.9 20.4 21.1 18.0 负债和股东权益 8396 10145 11085 16639 18902 归属于母公司净利润(%) -37.8 109.7 30.4 19.0 17.1 获利能力 毛利率(%) 76.3 86.6 87.2 87.3 87.4 净利率(%) 13.2 16.0 16.6 16.7 16.8 现金流量表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 18.8 33.1 32.1 28.4 25.6 经营活动现金流 1954 3258 1685 4043 2667 ROIC(%) 43.3 127.1 101.4 157.5 122.0 净利润 1151 2417 3150 3749 4389 偿债能力 折旧摊销 118 111 79 93 128 资产负债率(%) 27.2 28.1 11.5 20.7 9.2 财务费用 17 -15 -25 -92 -161 净负债比率(%) -13.9 -25.6 -29.5 -50.2 -52.5 投资损失 -81 -111 -96 -100 -100 流动比率 2.1 2.4 6.8 3.9 9.4 营运资金变动 164 521 -1495 308 -1681 速动比率 1.8 2.1 6.3 3.6 8.9 其他经营现金流 585 334 73 85 92 营运能力 投资活动现金流 -55 -1043 -53 -35 -35 总资产周转率 0.9 1.4 1.6 1.4 1.3 资本支出 324 368 74 32 -10 应收账款周转率 6.8 10.2 20.0 13.0 10.0 长期投资 195 127 77 75 75 应付账款周转率 2.0 1.3 2.5 2.3 2.1 其他投资现金流 464 -548 99 72 30 每股指标（元） 筹资活动现金流 -1969 -1602 -451 -419 -254 每股收益(最新摊薄) 0.48 1.00 1.31 1.55 1.82 短期借款 -3 -369 185 -92 46 每股经营现金流(最新摊薄) 0.66 1.90 0.80 1.91 1.26 长期借款 -57 -31 -47 -49 -52 每股净资产(最新摊薄) 2.83 3.33 4.33 5.71 7.34 普通股增加 -23 -13 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -1674 -226 0 0 0 P/E 75.7 36.1 27.7 23.3 19.9 其他筹资现金流 -212 -964 -589 -277 -248 P/B 12.8 10.9 8.3 6.3 4.9 现金净增加额 -65 620 1182 3589 2378 EV/EBITDA 56.8 26.4 20.8 16.8 14.2 资料来源：公司公告、新时代证券研究所 eX8VoXpZmXmVnV9YMBrRsP6McMbRsQnNsQpPk