2020年一季报点评：一季度业绩大增，一体化炼化龙头优势尽显

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年4月29日 恒力石化（600346.SH） 石油化工 一季度业绩大增，一体化炼化龙头优势尽显 ——恒力石化（600346.SH）2020年一季报点评 公司简报 买入（维持） 当前价：13.88元 分析师 赵乃迪 (执业证书编号：S0930517050005) 010-56513000 zhaond@ebscn.com 裘孝锋 (执业证书编号：S0930517050001) 021-52523535 qiuxf@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 70.39 总市值(亿元)：974.92 一年最低/最高(元)：10.91/17.71 近3月换手率：63.78% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 14.42 23.80 19.73 绝对 5.39 19.24 14.28 资料来源：Wind 相关研报 全年净利润超百亿，一体化炼化龙头高歌启航——恒 力 石 化（600346.SH）2019年年度报告点评 ..............................2020-04-20 炼化-芳烃-聚酯一体化项目打造核心竞争力，2019年业绩超预期——恒力石化（600346.SH）2019年报预告点评 ..............................2019-01-19 事件： 公司发布2020年一季度报告，报告期内实现营业收入297.71亿元，同比增长97.77%；公司归母净利润及扣非后归母净利润均实现大幅增长，其中归母净利润同比增长323.84%至21.43亿元、扣非后归母净利润同比增长345.20%至21.52亿元，基本每股收益0.31元/股。 ◆业绩符合预期，系统性优势彰显公司核心竞争力 受益于去年二季度公司2000万吨/年炼化一体化项目实现全面投产，新增炼化业务铸就公司上下游一体化协同生产，化工品和成品油的销售是公司一季度业绩同比大幅提升的核心驱动力。由于炼化项目投产，报告期内公司营业成本和营业收入同比均大幅增长，但公司凭借卓越的成本管理有效控制成本增速，一季度归母净利润提升显著，同比增长323.84%至21.43亿元。 报告期内，公司成品油销售业务实现营收48.86亿元，与成品油销售挂钩的消费税成为公司税金及附加的主要来源。报告期内，公司发生税金及附加合计6.17亿元，同比增长821.87%，而去年一季度公司尚未开展成品油销售业务。 今年3月7日，OPEC+会议未能达成进一步的减产协议，OPEC产油国与俄罗斯为了抢夺原油市场份额打响价格战，国际原油市场进入低油价时代，公司计提库存跌价损失，报告期内计提资产减值损失合计6.21亿元，成为抵减公司净利的关键因素之一，但公司系统性优势显著，仍然实现业绩同比大幅增长。 ◆多方位完善产业链结构，未来盈利盈利增长可期 当前公司各主装置安装等关键任务都在有条不紊进行中。其中2000万吨/年炼化一体化项目已于去年二季度实现全面投产；今年1月PTA项目第四条生产线一次投料成功，第五条生产线已进入建设扫尾阶段；重要配套项目150万吨/年乙烯装置在今年1月份顺利产出合格品。待项目陆续建成后，恒力石化产业园集2000万吨/年炼油、150万吨/年乙烯以及1200万吨/年PTA为一体，规模优势和一体化优势显著。 ◆原油价格筑底，利好公司炼化业务 今年4月13日，OPEC+各国重启谈判，最终达成减产协议，首阶段将于今年五月份每日减产970万桶，这也是OPEC+机制成立以来达成的最大规模减产协议，但减产规模不及市场预期，油价仍处在低位。截至2020年4月28日，Brent期货价跌至20.46美元/桶。但是从长期趋势来看，我们认为油价已经筑底，随着全球复工复产，原油需求复苏，油价有望回暖，公司作为炼化龙头将从中获益。 2020-04-29 恒力石化 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 ◆盈利预测、估值与评级 公司2019年业绩符合我们前期的预测，我们维持公司2020-2022年盈利预测，预计2020-2022年的净利润为118.15/135.29/149.08亿元，对应EPS分别为1.68/1.92/2.12元。公司是国内首个投产的民营大炼化企业，我们继续看好其未来发展，故维持“买入”评级。 ◆风险提示：行业周期性风险、原材料价格波动风险、汇率风险、成品油税收政策变化风险。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 60,067 100,782 127,715 142,332 154,327 营业收入增长率 169.51% 67.78% 26.72% 11.45% 8.43% 净利润（百万元） 3,323 10,025 11,815 13,529 14,908 净利润增长率 93.25% 201.73% 17.86% 14.50% 10.20% EPS（元） 0.66 1.42 1.68 1.92 2.12 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.04% 27.59% 26.06% 24.73% 22.99% P/E 21 10 8 7 6 P/B 2.5 2.7 2.1 1.8 1.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年04月29日 dU8VpWtVnWiZlXeXyXpPmP8OdN6MtRrRnPoOfQoOnReRpNwP9PmOoONZnPnRwMsQuN2020-04-29 恒力石化 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 60,067 100,782 127,715 142,332 154,327 营业成本 52,413 79,866 103,221 115,146 125,112 折旧和摊销 1,844 3,792 5,009 5,305 5,589 税金及附加 325 2,121 2,688 2,995 3,248 销售费用 543 952 1,206 1,344 1,458 管理费用 620 1,090 1,382 1,540 1,670 财务费用 1,478 3,563 3,477 3,295 2,992 研发费用 834 958 1,214 1,353 1,468 投资收益 108 275 250 275 300 营业利润 4,119 13,223 15,537 17,788 19,610 利润总额 4,140 13,212 15,541 17,793 19,609 所得税 738 3,100 3,646 4,174 4,600 净利润 3,402 10,112 11,895 13,619 15,008 少数股东损益 80 87 80 90 100 归属母公司净利润 3,323 10,025 11,815 13,529 14,908 EPS(按最新股本计) 0.66 1.42 1.68 1.92 2.12 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 4,131 16,937 22,181 22,973 24,646 净利润 3,323 10,025 11,815 13,529 14,908 折旧摊销 1,844 3,792 5,009 5,305 5,589 净营运资金增加 2,569 11,923 3,337 1,893 1,042 其他 -3,604 -8,803 2,020 2,247 3,107 投资活动产生现金流 -32,430 -39,913 -960 -3,950 -4,900 净资本支出 -35,364 -41,774 -1,200 -4,200 -5,200 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 2,934 1,861 240 250 300 融资活动现金流 34,305 25,637 -12,186 -16,100 -17,347 股本变化 2,227 1,986 0 0 0 债务净变化 57,364 37,090 -5,894 -8,642 -9,589 无息负债变化 27,641 3,215 10,895 6,695 7,298 净现金流 5,967 2,758 9,034 2,923 2,399 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 125,242 174,378 188,459 195,967 203,919 货币资金 12,323 16,509 25,543 28,466 30,865 交易性金融资产 45 2,632 2,632 2,632 2,632 应收帐款 484 675 855 953 1,033 应收票据 4,764 17 22 24 26 其他应收款（合计） 104 1,200 1,519 1,693 1,836 存货 18,479 19,464 22,702 25,326 28,769 其他流动资产 2,561 11,887 16,735 19,366 21,525 流动资产合计 39,579 53,294 71,184 79,773 88,113 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 24,056 83,075 84,489 85,382 85,748 在建工程 44,220 23,716 18,312 15,834 14,501 无形资产 4,922 5,808 5,890 5,970 6,049 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 10,565 4,985 4,985 4,985 4,985 非流动资产合计 85,663 121,083 117,274 116,195 115,806 总负债 97,334 137,639 142,640 140,694 138,403 短期借款 22,991 47,597 41,547 32,905 23,316 应付账款 16,347 18,778 24,269 27,073 29,416 应付票据 10,599 4,984 8,258 10,939 15,013 预收账款 920 6,024 7,634 8,508 9,225 其他流动负债 0 0 0 0 0 流动负债合计 54,216 82,267 87,269 85,322 83,032 长期借款 40,067 51,265 51,265 51,265 51,265 应付债券 0 1,011 1,011 1,011 1,011 其他非流动负债 2,998 2,946 2,946 2,946 2,946 非流动负债合计 43,118 55,371 55,371 55,371 55,371 股东权益 27,908 36,739 45,818 55,274 65,515 股本 5,053 7,039 7,039 7,039 7,039 公积金 21,037 18,963 20,144 21,497 21,792 未分配利润 2,087 10,512 18,330 26,342 36,189 归属母公司权益 27