业绩符合预期，产能扩张助力未来发展

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 业绩符合预期，产能扩张助力未来发展 ■事件：公司发布2020年一季度报告，报告期公司实现收入0.70亿元（环比-4.36%，同比+6.93%），实现归母净利润0.21亿元（环比+65.13%，同比+27.55%）。 ■点评：公司业绩良好，盈利能力与成本控制能力提高。 2020Q1公司实现收入0.70亿元（同比+6.93%，环比-4.36%），我们认为是受2019年研发投入落地，研究成果，特别是气体机DOC载体进入商业化生产阶段带动，报告期实现毛利润0.39亿元（同比+0.04亿元，环比-0.04亿元），毛利率54.93%（同比+2. 53pct，环比-2.71pct），同比增加我们认为是受公司在2019年调整经营战略，将经营重心臵于毛利率较高的蜂窝陶瓷载体业务带动，营收与毛利环比降低则需考虑疫情因素影响公司经营，随着疫情影响逐步消散，公司盈利能力有望进一步提高。报告期公司四费与税金0.13亿元（同比-0. 03亿元，环比-0.16亿元），销售费用率3.89%（同比+0.14p ct，环比-1. 77pct），管理费用率7.57%（同比-1.02p ct，环比-2.69p ct），研发费用率5. 61%（同比-0. 48pct，环比-13.36pct），公司成本控制能力得到凸显，与盈利能力对业绩提高形成共振。 ■载体市场领先者，产能扩张打开盈利空间：公司近期将发展重点向蜂窝陶瓷业务转移，产品在汽车尾气后处理系统中居核心地位。经过不断发展，公司已研发并量产了一系列适合国四、国五和国六标准的产品，相关产品市占率不断提高，根据公司公告，2016/2017/2018年公司所生产的 SCR 载体数量在我国商用货车（绝大多数为柴油车）载体市场的占有率分别为 3.50%/8.06%/9.49%，竞争优势逐步显现。当前受公共卫生事件影响，生态环境部提出考虑适当延后对轻型车国六a标准的实施（原定于2020年7月1日），但对重型柴油车实施时点不变。随着我国柴油车尾气排放标准的愈发严格与逐步落地，市场对公司所处机动车尾气产业链将有更高要求。公司正在配合车企共同开发测试国六标准用DPF产品，在未来有望凭借技术优势将获得更大发展空间。此外，公司不断扩大产能，2019年11月通过IPO募集5.23亿元投资于包括年产400万升DPF载体、年产200万升DOC、160万升TW C、200万升GPF载体以及山东生产基地汽车蜂窝陶瓷载体生产线自动化技改项目等四个项目中，经过2年的建设期后有望大幅提升公司产能，开拓盈利空间。 ■投资建议：我们预计公司2020年-2022年的净利润分别为0.65亿元、1.24亿元、1.92亿元，维持买入-A投资评级。 ■风险提示：研发不及预期；国六标准落地不及预期；宏观环境不及预期 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 248.3 268.1 322.8 464.6 689.0 净利润 46.8 51.6 64.7 123.9 192.0 每股收益(元) 0.61 0.67 0.84 1.60 2.48 每股净资产(元) 4.17 10.76 11.34 13.16 14.97 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 58.2 52.7 42.1 22.0 14.2 市净率(倍) 8.4 3.3 3.1 2.7 2.4 净利润率 18.8% 19.3% 20.0% 26.7% 27.9% 净资产收益率 14.5% 6.2% 7.4% 12.2% 16.6% 股息收益率 0.0% 0.6% 0.7% 1.4% 2.1% ROIC 14.9% 13.6% 8.8% 10.5% 11.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2020年04月28日 奥福环保（688021.SH） Table_BaseI nfo 公司动态分析 证券研究报告 其他化学制品 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 45元 股价（2020-04-28） 35.20元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 2,720.38 流通市值（百万元） 640.65 总股本（百万股） 77.28 流通股本（百万股） 18.20 12个月价格区间 27.54/50.47元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 1.35 -11.29 8.95 绝对收益 2.71 -16.88 邵琳琳 分析师 SAC执业证书编号：S1450513080002 shaoll@essence.com.cn 021-35082107 张汪强 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 010-83321072 汪磊 报告联系人 wanglei4@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 奥福环保：业绩符合预期，募投产能有序建设/邵琳琳 2020-04-16 奥福环保：业绩符合预期，受益于国六政策不断推进/邵琳琳 2020-02-27 -17%-7%3%13%23%33%43%201 9-04201 9-08201 9-12奥福环保 其他化学制品 上证指数 2 公司动态分析/奥福环保 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 248.3 268.1 322.8 464.6 689.0 成长性 减:营业成本 130.4 133.2 162.9 200.1 280.1 营业收入增长率 26.6% 8.0% 20.4% 43.9% 48.3% 营业税费 5.5 3.9 7.1 10.3 15.2 营业利润增长率 -22.0% 13.4% 32.5% 91.5% 55.0% 销售费用 11.3 12.2 14.5 20.0 31.4 净利润增长率 -16.0% 10.4% 25.3% 91.5% 55.0% 管理费用 23.8 24.4 28.4 40.4 59.3 EBIT DA增长率 -15.4% 19.0% 19.9% 79.3% 61.5% 研发费用 16.2 29.0 30.7 39.5 59.9 EBIT增长率 -22.3% 17.6% 24.1% 91.9% 56.4% 财务费用 6.7 7.3 5.8 11.4 19.9 NOPLAT增长率 -17.9% 13.2% -27.1% 88.7% 43.5% 资产减值损失 5.0 -0.6 0.1 0.1 0.1 投资资本增长率 24.2% 12.9% 57.6% 35.1% 11.3% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 13.0% 157.7% 5.5% 16.0% 13.8% 投资和汇兑收益 0.1 0.1 2.8 2.8 2.8 营业利润 50.6 57.4 76.1 145.7 225.8 利润率 加:营业外净收支 2.6 1.2 - - - 毛利率 47.5% 50.3% 49.5% 56.9% 59.3% 利润总额 53.2 58.6 76.1 145.7 225.8 营业利润率 20.4% 21.4% 23.6% 31.4% 32.8% 减:所得税 6.4 7.0 11.4 21.9 33.9 净利润率 18.8% 19.3% 20.0% 26.7% 27.9% 净利润 46.8 51.6 64.7 123.9 192.0 EBIT DA/营业收入 28.5% 31.4% 31.3% 39.0% 42.5% EBIT /营业收入 22.6% 24.6% 25.4% 33.8% 35.7% 资产负债表 运营效率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 固定资产周转天数 233 252 220 164 171 货币资金 21.4 446.9 226.0 232.3 344.5 流动营业资本周转天数 279 307 310 294 254 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 443 755 818 589 516 应收帐款 99.5 121.9 144.7 239.0 330.1 应收帐款周转天数 131 149 149 149 149 应收票据 68.1 57.8 93.8 124.4 199.1 存货周转天数 167 191 194 166 122 预付帐款 8.7 4.6 11.6 8.3 19.6 总资产周转天数 771 1,105 1,239 1,010 843 存货 134.9 150.3 198.5 229.7 237.1 投资资本周转天数 551 601 682 681 558 其他流动资产 5.1 5.6 5.6 5.6 5.6 可供出售金融资产 2.5 - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 14.5% 6.2% 7.4% 12.2% 16.6% 长期股权投资 - - - - - ROA 8.1% 4.8% 5.6% 8.5% 10.8% 投资性房地产 - - - - - ROIC 14.9% 13.6% 8.8% 10.5% 11.1% 固定资产 177.9 196.8 197.4 226.7 427.1 费用率 在建工程 13.0 31.4 222.6 335.4 154.1 销售费用率 4.6% 4.6% 4.5% 4.3% 4.6% 无形资产 33.8 33.2 33.3 33.3 34.3 管理费用率 9.6% 9.1% 8.8% 8.7% 8.6% 其他非流动资产 12.5 19.8 19.6 19.6 19.6 研发费用率 6.5% 10.8% 9.5% 8.5% 8.7% 资产总额 577.3 1,068.4 1,153.2 1,454.4 1,771.3 财务费用率 2.7% 2.7% 1.8% 2.4% 2.9% 短期债务 89.6 75.2 82.2 194.8 276.6 四费/营业收入 23.4% 27.2% 24.6% 23.9% 24.8% 应付帐款 56.1 47.0 79.1 75.7 141.0 偿债能力 应付票据 - 21.4 4.8 27.4 17.6 资产负债率 44.1% 22.2% 24.0% 30.1% 34.7% 其他流动负债 50.9 69.2 86.3 99.4 134.1 负债权益比 79.0% 28.5% 31.5% 43.0% 53.1% 长期借款 35.0 - - 16.0 20.5 流动比率 1.72 3.70 2.70 2.11 2.00 其他非流动负债 23.2 24.2 24.2 24.2 24.2 速动比率 1.03 2.99 1.91 1.53 1.58 负债总额 254.7 237.1 276.5 437.5 614.0 利息保障倍数 8.39 9.01 14.15 13.81 12.35 少数股东权益 - - - - - 分红指标 股本 57.3 77.3 77.3 77.3 77.3 DPS(元) - 0.20 0.25 0.48 0.74 留存收益 265.3 754.0 799.3 939.6 1,080.0 分红比率 0.0% 29.9% 29.9%