业绩高增长，受益长期竞争格局优化

此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 建筑材料 ｜ 玻璃制造 业绩高增长，受益长期竞争格局优化 2020年04月22日 评级 推荐 评级变动 首次 合理区间 15.7-16.7元 交易数据 当前价格（元） 12.02 52周价格区间（元） 8.51-16.80 总市值（百万） 23439.00 流通市值（百万） 4098.58 总股本（万股） 195000.00 流通股（万股） 34098.00 涨跌幅比较 % 1M 3M 12M 福莱特 16.81 -13.96 -4.74 玻璃制造 0.82 -7.97 0.71 杨甫 分析师 执业证书编号：S0530517110001 yangfu@cfzq.com 0731-84403345 预测指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入（百万元） 3063.80 4806.80 6095.27 8280.84 9665.02 净利润（百万元） 403.54 721.57 957.33 1342.55 1549.85 每股收益（元） 0.207 0.370 0.491 0.688 0.795 每股净资产（元） 1.881 2.314 2.781 3.442 4.169 P/E 58.08 32.48 24.48 17.46 15.12 P/B 6.39 5.19 4.32 3.49 2.88 资料来源：贝格数据，财信证券 投资要点：  营收及净利润高增长。公司公布2019年年报及2020年一季报。2019年公司实现营业收入48.07亿（yoy+56.89%）、实现归属净利润7.17亿（yoy+76.09%）、经营活动现金净流量5.10亿（yoy+18.40%）、加权净资产收益率17%（+5pct）。2020年一季度实现营收12.03亿（yoy+29.10%\qoq-15.6%）、 实 现 归 属 净 利 润2.15亿（yoy+97.0%\qoq+2.6%）、经营现金净流量1.00亿（yoy-51.6%）。  2019年需求平稳，产能扩张及价格提升助推利润高增长。2019年全球光伏需求平稳增长，全年实现新增装机量97.1GW（增长2.97%），其中，国内新增装机量30.1GW（下滑32%），海外新增装机量67GW（增长35.9%）。面对海外高景气需求，去年我国组件出货量达到98.6GW（增长17%），带动光伏玻璃价格三次上涨，从去年初的24元/m2上涨至年末30元/m2。期间公司推进产能扩张，实现安福三期产线投产，总产能提升至5290吨/日（增长23.3%）。受益于量价齐增的下游需求以及低成本产能投放，公司收入占比78%的光伏玻璃业务实现销量增长67%、收入增长79%、毛利率增加5.18pct，驱动业绩增长。  2020年一季度疫情因素尚微，量价居稳。疫情因素对一季度业绩影响尚微，主要因为国内疫情发生在内需淡季和外需补库存时点，龙头企业开工率高位，而国外疫情大范围蔓延时间已近季末，外需的下滑或晚于一季度体现。因此，可以看到2020Q1行业光伏组件出口量基本持平上年，光伏玻璃价格稳定在28.5~30元/m2的价格区间，高于上年同期水平，支撑公司一季度业绩高增长，毛利率提升至39.9%的历史高位水准。  近期需求承压，长期竞争格局优化。随着复工复产进度提速以及光伏政策落地，国内需求有望在二季度启动，但海外需求受疫情影响未有明显弱化，考虑到我国光伏组件产能占全球比重近80%，近期需求已显压力，光伏玻璃价格亦下探至26元/m2 。但长期的竞争格局有望优化，需求端受益于双玻组件渗透率提升（从15%提升至20%以上）及平价需求释放（组件价格下探致LCOE电价大范围进入平价区间），供给端随着龙头扩产（信义和福莱特贡献行业主要扩产产能）和低成本产能投放（新产能成本降幅可达15%），行业集中度有望进一步提-38%-29%-20%-11%-2%7%16%2019-042019-082019-122020-04福莱特玻璃制造公司点评 福莱特（601865） 此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 升。  盈利预测。受疫情影响，公司越南产线2000吨/日的产能投放时点延后，收入增速下移，但成本端因纯碱、重油等原材料价格下降及新产能降本效应，毛利率有一定提升空间。综合以上两方面因素考虑，预计公司2020-2022年实现归属净利润9.57亿、13.42亿、15.50亿，对应EPS分别为0.49元、0.69元、0.80元，对应PE分别为24倍、17倍、15倍，业绩增速分别为33%、40%、15%。公司为光伏玻璃行业头部企业，预期合理市盈率估值区间32-34倍，合理区间15.7-16.7元，首次覆盖给予“推荐”评级。  风险提示：海外需求受新冠疫情影响大幅下滑，可转债进度落后预期，产能投放再次延后，资产减值损失大幅上升 此报告仅供内部客户参考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 报表预测_利润表 财务和估值数据摘要 利润表 2017A 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 单位:百万元 2017A 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 2991.50 3063.80 4806.80 6095.27 8280.84 9665.02 营业收入 2991.50 3063.80 4806.80 6095.27 8280.84 9665.02 减: 营业成本 2128.00 2232.76 3289.74 4134.95 5609.87 6597.82 增长率(%) N/A 2.42% 56.89% 26.81% 35.86% 16.72% 营业税金及附加 35.30 28.64 35.03 44.42 60.34 70.43 归属母公司股东净利润 426.95 403.54 721.57 957.33 1342.55 1549.85 营业费用 137.51 128.33 255.11 304.76 397.48 468.75 增长率(%) N/A -5.48% 78.81% 32.67% 40.24% 15.44% 管理费用 199.04 231.03 325.65 390.10 513.41 589.57 每股收益(EPS) 0.219 0.207 0.370 0.491 0.688 0.795 财务费用 28.49 1.61 53.13 101.13 116.63 101.47 每股股利(DPS) 0.058 0.000 0.000 0.025 0.028 0.068 资产减值损失 -8.96 2.59 27.51 30.00 40.00 50.00 每股经营现金流 0.172 0.218 0.265 0.269 0.492 0.558 加: 投资收益 -0.31 -16.19 6.91 0.00 0.00 0.00 销售毛利率 28.87% 27.12% 31.56% 32.16% 32.25% 31.74% 公允价值变动损益 -7.07 13.26 -5.23 33.00 33.00 33.00 销售净利率 14.27% 13.17% 15.01% 15.71% 16.21% 16.04% 其他经营损益 0.00 -7.37 -0.01 -2.46 -2.46 -2.46 净资产收益率(ROE) 13.14% 11.00% 15.99% 17.66% 20.00% 19.06% 营业利润 464.72 428.55 822.31 1120.45 1573.64 1817.53 投入资本回报率(ROIC) #DIV/0! 10.40% 15.43% 16.79% 18.82% 18.09% 加: 其他非经营损益 31.72 32.55 46.89 0.00 0.00 0.00 市盈率(P/E) 54.90 58.08 32.48 24.48 17.46 15.12 利润总额 496.44 461.10 869.20 1120.45 1573.64 1817.53 市净率(P/B) 7.21 6.39 5.19 4.32 3.49 2.88 减: 所得税 69.49 57.56 147.63 163.12 231.10 267.68 股息率(分红/股价) 0.005 0.000 0.000 0.002 0.002 0.006 净利润 426.95 403.54 721.57 957.33 1342.55 1549.85 报表预测_资产负债表 减: 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产负债表 2017A 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归 属 母公司股东净利润 426.95 403.54 721.57 957.33 1342.55 1549.85 货币资金 918.98 547.15 333.13 304.76 414.04 483.25 报表预测_现金流量表 应收和预付款项 1513.37 1799.26 3180.50 4277.35 5671.20 6777.93 现金流量表 2017A 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 存货 267.59 377.12 483.62 651.55 888.53 922.78 经营性现金净流量 336.05 425.33 515.84 524.59 959.22 1088.04 其他流动资产 75.65 181.67 174.51 174.51 174.51 174.51 投资性现金净流量 -529.1 -1302.9 -1247.7 -867.00 -767.00 -267.00 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资性现金净流量 479.49 436.64 684.03 314.04 -82.94 -751.83 投资性房地产 24.53 23.10 21.67 21.67 21.67 21.67 固定资产和在建工程 2170.46 3128.85 4007.49 4815.04 5452.58 5526.79 无形资产和开发支出 535.45 536.81 427.13 427.13 427.13 427.13 其他非流动资产 253.89 198.55 275.86 272.39 268.92 268.92 资产总计 5759.9 6792.50 8903.9 10944.4 13318.6 14602.9 短期借款 379.52 450.40 1316.28 177