一季度同比高增长，毛利率大幅提升

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 季报点评 【公司·证券研究报告】 韦尔股份 603501.SH 一季度同比高增长，毛利率大幅提升 事件：公司发布一季报 核心观点  一季度实现38.2亿元营收，同比增长44%，实现4.5亿元归母净利润，同环比分别增长800%和35%，毛利率高达32%，环比提升3个百分点，主要受益于行业景气度高和豪威进军高端CIS市场。  受益于手机CIS价量齐升：手机多摄渗透率持续提升，后置四摄已常见于近期发布的安卓旗舰机型，华为P40 Pro+后置摄像头数量更是高5颗，前置双摄，共7颗摄像头。第三方数据表明，三摄及以上渗透率有望从19年的20%提升至20年的35%。摄像头的规格也持续升级，40-50M像素成为旗舰机型主摄的主流，108M摄像头也已在小米、三星机型上商用，更高像素摄像头有望实现高倍数数码变焦。大像素点提升弱光下成像效果，感光面积成为Oppo Find X2 Pro等机型的宣传卖点。超广角、视频拍摄等功能的双主摄开始涌现。豪威技术上追赶三星和索尼，逐个突破32、48、64M像素产品，48M产品去年4季度开始出货，单价是16M的数倍，毛利率也显著提升。  车载CIS和图像处理竞争力强：自动驾驶大幅提升汽车摄像头的需求，当前汽车一般配置1颗倒车摄像头，L2自动驾驶汽车需要4-5颗摄像头，L4-5自动驾驶汽车的摄像头数量在8颗以上。豪威车用CIS技术优势明显，在全球首家量产具备LED闪烁均衡（LFM）技术车载CIS。公司的汽车图像信号处理器ISP技术领先，单机处理图像达到60fps或双机30fps，从而将全景环视系统（SVS）摄像机所需的ISP数量减少50％。车用CIS和ISP芯片相互协同，加强公司竞争力。豪威在车用CIS市场占据约1/4份额，全球第二位，客户包括奔驰、宝马、丰田、大众、特斯拉等，未来有望与更多中国厂商合作，提升市占率。  其它产品多点开花：豪威掌握了安防CIS领域核心的低照功能（夜鹰技术）。公司的Camera Cube Chip产品在医疗内窥镜等医疗设备领域表现突出，19年营收1.7亿元，增长超过3倍。公司的电源管理芯片、射频芯片等产品也将受益于芯片国产化等趋势。豪威也是全球极少数量产LCOS的公司，有望随着AR/VR市场的爆发迎来高增长。 财务预测与投资建议  我们预测公司20-22年每股收益分别为2.65/3.75/4.84元，参考可比公司21年59倍估值，维持221.25元目标价和买入评级。 风险提示 高端CIS 研发不及预期；手机CIS 市占率下滑；疫情带来的不确定性；功率器件研发不及预期。 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2020年04月23日） 168.35元 目标价格 221.25元 52周最高价/最低价 220.02/39元 总股本/流通A股（万股） 86,358/15,638 A股市值（百万元） 145,383 国家/地区 中国 行业 电子 报告发布日期 2020年04月24日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -1.24 23.79 -9.27 206.15 相对表现 -1.96 15.31 -4.92 210.86 沪深300 0.72 8.48 -4.35 -4.71 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 蒯剑 021-63325888-8514 kuaijian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050005 证券分析师 马天翼 021-63325888*6115 matianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518090001 联系人 唐权喜 021-63325888-6086 tangquanxi@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3,964 13,632 19,361 24,814 30,093 同比增长(%) 64.7% 243.9% 42.0% 28.2% 21.3% 营业利润(百万元) 121 785 2,500 3,551 4,600 同比增长(%) -8.6% 549.8% 218.4% 42.1% 29.5% 归属母公司净利润(百万元) 139 466 2,291 3,236 4,178 同比增长(%) 1.2% 235.5% 391.9% 41.3% 29.1% 每股收益（元） 0.16 0.54 2.65 3.75 4.84 毛利率(%) 23.4% 27.4% 30.3% 30.4% 30.5% 净利率(%) 3.5% 3.4% 11.8% 13.0% 13.9% 净资产收益率(%) 9.9% 9.7% 24.5% 26.4% 26.9% 市盈率 1,060.6 316.2 64.3 45.5 35.2 市净率 90.0 18.6 13.6 10.7 8.5 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 相关报告 豪威突破高端有望重塑手机CIS格局，韦尔设计与分销协同性高： 2020-04-17 韦尔股份季报点评 —— 一季度同比高增长，毛利率大幅提升 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 财务预测与投资建议 我们预测公司20-22年每股收益分别为2.65/3.75/4.84元，参考可比公司21年59倍估值，维持221.25元目标价和买入评级。 风险提示 高端CIS 研发不及预期；手机CIS 市占率下滑；疫情带来的不确定性；功率器件研发不及预期。 dUdYuZpZlUnUkWcVwVoOpN8OcM7NnPpPoMpPeRmMnRkPtRnR8OpOpMMYrRqMwMtPmN 韦尔股份季报点评 —— 一季度同比高增长，毛利率大幅提升 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 441 3,161 3,175 3,810 5,408 营业收入 3,964 13,632 19,361 24,814 30,093 应收票据及应收账款 978 2,551 3,623 4,643 5,631 营业成本 3,036 9,898 13,500 17,282 20,918 预付账款 125 326 463 594 720 营业税金及附加 12 17 41 53 64 存货 919 4,366 4,455 5,703 6,903 销售费用 86 402 542 694 842 其他 121 477 488 498 508 管理费用及研发费用 572 2,013 2,465 2,898 3,373 流动资产合计 2,584 10,881 12,204 15,248 19,170 财务费用 53 274 261 254 219 长期股权投资 576 24 24 24 24 资产减值损失 90 312 63 93 89 固定资产 215 1,588 1,954 2,244 2,309 公允价值变动收益 (1) 61 0 0 0 在建工程 0 92 552 656 457 投资净收益 3 1 1 1 1 无形资产 75 1,334 1,067 800 534 其他 5 8 11 11 11 其他 1,149 3,558 3,018 2,996 2,974 营业利润 121 785 2,500 3,551 4,600 非流动资产合计 2,016 6,596 6,616 6,720 6,298 营业外收入 3 6 50 50 50 资产总计 4,600 17,476 18,820 21,968 25,468 营业外支出 1 6 2 2 2 短期借款 1,600 1,654 1,300 1,100 900 利润总额 123 784 2,548 3,599 4,648 应付票据及应付账款 380 1,882 1,350 1,728 2,092 所得税 7 79 257 363 469 其他 928 4,070 3,782 3,526 3,269 净利润 116 705 2,291 3,236 4,178 流动负债合计 2,908 7,606 6,432 6,354 6,261 少数股东损益 (23) 240 0 0 0 长期借款 42 928 1,553 1,887 1,787 归属于母公司净利润 139 466 2,291 3,236 4,178 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.16 0.54 2.65 3.75 4.84 其他 5 987 0 0 0 非流动负债合计 47 1,915 1,553 1,887 1,787 主要财务比率 负债合计 2,955 9,521 7,985 8,241 8,048 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 少数股东权益 9 29 29 29 29 成长能力 股本 456 864 864 864 864 营业收入 64.7% 243.9% 42.0% 28.2% 21.3% 资本公积 502 6,000 6,650 6,650 6,650 营业利润 -8.6% 549.8% 218.4% 42.1% 29.5% 留存收益 662 1,044 3,275 6,167 9,860 归属于母公司净利润 1.2% 235.5% 391.9% 41.3% 29.1% 其他 16 18 18 18 18 获利能力 股东权益合计 1,644 7,955 10,835 13,727 17,420 毛利率 23.4% 27.4% 30.3% 30.4% 30.5% 负债和股东权益总计 4,600 17,476 18,820 21,968 25,468 净利率 3.5% 3.4% 11.8% 13.0% 13.9% ROE 9.9% 9.7% 24.5% 26.4% 26.9% 现金流量表 ROIC 6.5% 11.7% 17.2% 19.9% 21.5% 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 偿债能力 净利润 116 705 2,291 3,236 4,178 资产负债率 64.3% 54.5% 42.4% 37.5% 31.6% 折旧摊销 38 949 347 447 540 净负债率 73.9% 23.5% 16.8% 7.5% 0.0% 财务费用 53 274 261 254 219 流动比率 0.89 1.43 1.90 2.40 3.06 投资损失 (3)