http://www.huajinsc.cn/ 1 / 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2020年04月19日 公司研究●证券研究报告 开润股份（300577.SZ） 动态分析 全年业绩符合快报，国内外业务实现较快增长 事件 公司披露年报，2019年实现营收26.95亿元/+31.58%，归母净利2.26亿元/+30.09%，扣非净利2.09亿元/+36.48%，每股收益约1.04元，拟每10股派现金红利1.17元（含税）。 投资要点  业绩符合快报，国内外业务实现较快增长：营收端，全年营收增长32%，一是收购印尼工厂推动海外业务大幅增长，二是公司2B、2C业务持续较快增长。净利端，全年归母净利增长30%，增长与营收增长基本一致，利润率微降主要是印尼工厂净利率略低于原业务。  国内营收增速有所放缓，海外营收大幅增长：分国别看，2019年开润国内国外营收占比约为61%、39%，其中国内营收增长11%，一方面是国内2B业务稳步增长，一方面是国内2C业务较快增长，2019年开润旗下润米子公司营收利润分别增长19%、20%，与小米的持续合作推动公司国内业务增长。另外国外营收增长87%，一是公司与小米海外渠道深入布局，二是公司收购股印尼工厂切入NIKE供应链，2019年印尼工厂并表营收约为国外营收的24%，推动公司海外业务快速增长。  疫情影响一季度业绩表现，短期冲击不改长期增长动力：2020年一季度，受疫情影响公司2B业务复工以及2C业务消费情绪，公司预计一季度营收增长-15%~15%，归母净利增长-30%~0%。我们认为疫情影响为短期冲击，不改公司长期增长动力。 2C端，公司通过小米赋能起步，建立较新秀丽等品牌更高性价比的模式，今年1月小米、90分拉杆箱分别占据天猫平台199元至600元的中档拉杆箱的第一、第三地位，合计市占率近15%，有望持续受益于电商较快增长以及龙头市占率提升。 2B端，公司与迪卡侬、戴尔、惠普等保持长期战略合作关系，并拓展了耐克、VF等优质客户，较为稳定的合作关系有望推动业务持续增长。印尼工厂及国内产能计划持续扩建，扩建产能建成投产有望夯实未来增长动力。疫情后公司2B端国内产能逐步复苏，公司将持续关注海外产能及订单情况。  投资建议：开润股份B2C业务占据天猫中档拉杆箱龙头地位，B2B业务印尼拓展夯实增长动力，疫情影响一季度业绩表现，短期冲击不改长期增长动力。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为1.16、1.48和1.78元。净资产收益率分别为24.5%、25.4%和24.8%。目前PE（2020E）约为23倍，维持“买入-B”建议。  风险提示：疫情对国内外消费影响或超预期；印尼工厂整合效果或不及预期；印度及印度尼西亚医疗防疫条件落后我国，疫情对两国影响尚待检验；公司前五大客户占比较大，对客户存在一定依赖性。 财务数据与估值 纺织服装 | 体育及户外III 投资评级 买入-B(维持) 股价(2020-04-17) 26.79元 交易数据 总市值（百万元） 5,824.54 流通市值（百万元） 2,788.15 总股本（百万股） 217.41 流通股本（百万股） 104.07 12个月价格区间 25.40/39.26元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -12.15 -33.77 -45.1 绝对收益 -5.07 -29.2 -26.55 分析师 王冯 SAC执业证书编号：S0910516120001 wangfeng@huajinsc.cn 021-20377089 报告联系人 吴雨舟 wuyuzhou@huajinsc.cn 021-20377061 相关报告 开润股份：2C占据线上领先地位，2B印尼拓展推动增长 2020-03-30 开润股份：三季度归母净利增长39%，延续良好的增长态势 2019-10-27 开润股份：B2C及印尼工厂推动营收增长，费用提升影响净利率 2019-08-29 开润股份：2017H1业绩增长超预期，自主品牌“90分”继续发力，全年高增长可期 2017-07-13 开润股份：打造传统箱包行业与互联网结合业态 2017-02-07 -27%-13%1%15%29%43%57%2019!-042019!-082019!-12开润股份 体育及户外 创业板指 动态分析/体育及户外 http://www.huajinsc.cn/2 / 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,048 2,695 3,037 3,700 4,423 YoY(%) 76.2 31.6 12.7 21.9 19.5 净利润(百万元) 174 226 251 322 387 YoY(%) 30.2 30.1 11.1 28.0 20.2 毛利率(%) 26.0 27.8 27.3 27.4 27.5 EPS(摊薄/元) 0.80 1.04 1.16 1.48 1.78 ROE(%) 27.3 27.1 24.5 25.4 24.8 P/E(倍) 33.5 25.8 23.2 18.1 15.1 P/B(倍) 9.2 7.0 5.7 4.6 3.7 净利率(%) 8.5 8.4 8.3 8.7 8.7 数据来源：Wind，贝格数据，华金证券研究所 oPvNpQmMvNrQsQmQnRnPvM9PaO6MpNmMoMpPkPpPmQkPsQpP7NoPqONZqMnOvPtPpN 动态分析/体育及户外 http://www.huajinsc.cn/3 / 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、业绩符合快报，国内外业务实现较快增长 .................................................... 4 二、出行商品夯实年度增长，海外营收大幅增长 .................................................. 4 （一）开润主打出行商品，出行商品夯实年度增长 .............................................. 4 （二）国内营收增速有所放缓，海外营收大幅增长 .............................................. 5 三、印尼工厂及2C影响净利率，存货及应收账款周转有所放缓 ...................................... 6 （一）品牌价格带变化推升毛利率，印尼工厂及2C影响净利率 ................................... 6 （二）存货及应收账款周转有所放缓 .......................................................... 6 四、疫情影响一季度业绩表现，短期冲击不改长期增长动力 ......................................... 7 五、盈利预测及投资建议 ...................................................................... 8 六、风险提示 ............................................................................... 8 图表目录 图1：开润股份年度营业收入 .................................................................... 4 图2：开润股份年度归母净利 .................................................................... 4 图3：开润股份季度营业收入 .................................................................... 4 图4：开润股份季度归母净利 .................................................................... 4 图5：开润股份分品类营业收入 .................................................................. 5 图6：开润股份分品类毛利率 .................................................................... 5 图7：开润股份分地域营业收入 .................................................................. 5 图8：开润股份分地域毛利率 .................................................................... 5 图9：开润股份润米子公司营收净利情况 .......................................................... 6 图10：开润股份收购印尼Formosa营收净利情况 ................................................... 6 图11：开润股份利润率情况 ..................................................................... 6 图12：开润股份费用率情况 ..................................................................... 6 图13：开润股份存货及其占营收 ................................................................. 7 图14：开润股份经营活动现金流情况 ............................................................. 7 图15：开润股份一季度业绩预告增速 ............................................................. 7 图16：天猫平台199元至600元拉杆箱月成交额市占率估计.......................................... 7 表1：开润股份重要在建工程及定增预案工程统计（百万元，%） ...................................... 7 表2：开润股份营业收入及其预测 ................................................................ 8 动态分析/体育及户外 http://www.huajinsc.cn/4 / 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、业绩符合快报，国内外业务实现较快增长 公司披露年报，2019年实现营收26.95亿元/+31.58%，归母净利2.26亿元/+30.09%，扣非净利2.09亿元/+36.48%，每股收益约1.04元，拟每10股派现金红利1.17元（含税）。 营收端，全年营收增长32%，一是收购印尼工厂推动海外业务大幅增长，二是公司2B、2C业务持续较快增长。 净利端，全年归母净利增长30%，增长与营收增长基本一致，利润率微降主要是印尼工