复产叠加维生素景气，业绩有望迎来拐点

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 复产叠加维生素景气，业绩有望迎来拐点 ■事件：公司发布2019年报，全年实现营收12.58亿元（同比-11.12%），归母净利润0.44亿元（同比+100.88%）。 ■VB3、VB5涨价，公司毛利率提升，业绩增长：公司2019年业绩增长主要由于部分维生素产品价格上涨以及子公司江西兄弟产量提升、单位制造成本下降。受非洲猪瘟影响及子公司江苏兄弟维生素有限公司停产时间较长，公司2019年医药化工类产品销量6.5万吨，同比下降6.92%。2019年公司毛利率29.32%，同比上升6.08 pct，其中维生素产品毛利率37.57%，同比增长7.43 pct。据博亚和讯，2019年维生素K3、B1、B3、B5均价分别同比变动-1.3%、-45.1%、22.9%、102.3%。江西兄弟主营VB3、VB5，2019年净利润1.01亿元，增长显著，弥补以前年度亏损。公司2019年末在建工程8.29亿元，比年初增长71.2%，主要由于江西兄弟公司原料药、苯二酚项目建设。 ■重要子公司江苏兄弟复产，维生素价格触底反弹，公司业绩望迎来拐点： 2020年开始，维生素市场回暖，价格触底大幅回升。据博亚和讯，2020年一季度末维生素K3、B1、B3价格比年初分别同比增长59.5%、90.5%、22.5%。江苏兄弟维生素于2019年4月停产整治，2020年3月收到复产批复，年产3200吨维生素B1项目、年产1000吨β-氨基丙酸项目恢复生产。VB1是公司主要利润来源产品，2019年因停产净利润为-2240万元，2020年复产叠加涨价有望形成约1亿元净利润。据公告，2020年1月通过境外全资孙公司兄弟南非6.6亿元收购CISA公司100%股权，铬鞣剂市占率将进一步提升，同时保障了原材料重铬酸钠的稳定低成本供应，CISA有望增厚净利润约9000万元。 ■江西基地密集布局新项目，有望成为新的利润增长点：据公告，江西兄弟投建的苯二酚及其衍生物建设项目、碘造影剂及其中间体建设项目于2019年底开始试生产，预计2020年6月底可达到预定可使用状态。江西基地是近两年公司资本开支重点，公司新增公告拟自筹2.9亿元新建年产13000吨维生素B3、3000吨香料及中间体项目。同时公司拟非公开发行募集资金12亿元，其中8.9亿用于年产30000 吨天然香料建设项目，致力于打造完整的松节油产业链。 ■投资建议：预计公司2020年-2022年净利润分别为2.5亿、3.3亿、4亿元，对应PE 21、16、14倍，维持买入-A评级，目标价6.9元。 ■风险提示：项目建设不及预期、产品价格波动、产能开工受限等。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 1,415.0 1,257.7 2,263.9 2,943.1 3,561.1 净利润 21.8 43.8 253.0 332.2 398.8 每股收益(元) 0.02 0.05 0.28 0.37 0.44 每股净资产(元) 2.50 2.57 2.34 2.03 1.98 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 247.7 123.3 21.4 16.3 13.6 市净率(倍) 2.4 2.3 2.6 3.0 3.0 净利润率 1.5% 3.5% 11.2% 11.3% 11.2% 净资产收益率 1.0% 1.9% 12.0% 18.2% 22.3% 股息收益率 1.7% 0.0% 6.8% 11.4% 8.1% ROIC 1.3% 3.3% 10.1% 10.6% 13.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2020年04月20日 兄弟科技（002562.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 其他化学制品 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 6.9元 股价（2020-04-17） 5.99元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 5,403.19 流通市值（百万元） 3,229.19 总股本（百万股） 902.04 流通股本（百万股） 539.10 12个月价格区间 4.17/6.62元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -7.17 27.67 -10.01 绝对收益 -1.96 24.53 -3.66 张汪强 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 010-83321072 乔璐 分析师 SAC执业证书编号：S1450518100001 qiaolu@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 兄弟科技：业绩回暖，2020年有望迎经营拐点/张汪强 2020-02-29 -34%-26%-18%-10%-2%6%14%201 9-04201 9-08201 9-12兄弟科技 其他化学制品 中小板指 2 公司快报/兄弟科技 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 1,415.0 1,257.7 2,263.9 2,943.1 3,561.1 成长性 减:营业成本 1,086.1 888.9 1,534.9 1,971.8 2,385.9 营业收入增长率 -9.6% -11.1% 80.0% 30.0% 21.0% 营业税费 16.2 11.9 24.9 31.3 36.9 营业利润增长率 -85.4% -29.3% 510.3% 30.3% 19.7% 销售费用 53.1 52.1 95.1 129.5 160.2 净利润增长率 -94.6% 100.9% 477.3% 31.3% 20.0% 管理费用 123.9 188.4 339.6 426.7 528.0 EBIT DA增长率 -48.8% -1.0% 70.2% 27.4% 17.1% 财务费用 22.4 27.0 - - - EBIT增长率 -66.8% -13.3% 115.8% 30.3% 19.7% 资产减值损失 2.7 -8.0 1.1 -1.4 -2.8 NOPLAT增长率 -92.7% 128.0% 263.9% 30.3% 19.7% 加:公允价值变动收益 - - 16.7 -11.1 1.9 投资资本增长率 -12.2% 19.2% 23.5% -6.5% -3.9% 投资和汇兑收益 29.2 16.2 18.3 21.2 18.6 净资产增长率 -1.2% 2.6% -8.8% -13.4% -2.3% 营业利润 70.3 49.7 303.3 395.2 473.2 加:营业外净收支 -5.2 -2.3 -5.7 -4.4 -4.1 利润率 利润总额 65.1 47.4 297.7 390.8 469.1 毛利率 23.2% 29.3% 32.2% 33.0% 33.0% 减:所得税 43.2 3.6 44.6 58.6 70.4 营业利润率 5.0% 4.0% 13.4% 13.4% 13.3% 净利润 21.8 43.8 253.0 332.2 398.8 净利润率 1.5% 3.5% 11.2% 11.3% 11.2% EBIT DA/营业收入 21.8% 24.2% 22.9% 22.5% 21.8% 资产负债表 EBIT /营业收入 11.5% 11.2% 13.4% 13.4% 13.3% 2018 2019 2020E 2021E 2022E 运营效率 货币资金 566.5 855.1 181.1 235.4 284.9 固定资产周转天数 350 456 301 271 239 交易性金融资产 - - 16.7 5.6 7.4 流动营业资本周转天数 140 11 29 28 5 应收帐款 207.5 211.2 522.4 468.5 711.0 流动资产周转天数 429 440 283 227 213 应收票据 58.1 - 166.9 40.2 185.6 应收帐款周转天数 64 60 58 61 60 预付帐款 7.7 27.8 18.5 40.9 38.9 存货周转天数 75 93 74 76 79 存货 286.3 366.9 562.1 677.6 888.2 总资产周转天数 896 1,129 723 585 510 其他流动资产 316.7 168.9 456.8 314.1 313.3 投资资本周转天数 586 675 456 375 294 可供出售金融资产 0.8 - 0.5 0.5 0.3 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 1.0% 1.9% 12.0% 18.2% 22.3% 投资性房地产 7.0 6.7 6.7 6.7 6.7 ROA 0.6% 1.0% 5.3% 7.0% 7.5% 固定资产 1,493.8 1,689.0 2,093.3 2,339.9 2,397.7 ROIC 1.3% 3.3% 10.1% 10.6% 13.6% 在建工程 412.6 749.1 574.6 487.3 343.6 费用率 无形资产 117.1 113.1 107.4 101.7 95.9 销售费用率 3.8% 4.1% 4.2% 4.4% 4.5% 其他非流动资产 107.8 122.2 76.1 57.8 48.6 管理费用率 8.8% 15.0% 15.0% 14.5% 14.8% 资产总额 3,582.0 4,309.9 4,783.0 4,776.1 5,322.3 财务费用率 1.6% 2.1% 0.0% 0.0% 0.0% 短期债务 - 350.4 759.0 928.9 911.3 三费/营业收入 14.1% 21.3% 19.2% 18.9% 19.3% 应付帐款 351.0 397.5 681.2 711.6 1,078.9 偿债能力 应付票据 373.4 348.2 570.8 700.9 933.8 资产负债率 36.9% 46.2% 55.8% 61.7% 66.4% 其他流动负债 51.8 94.2 104.9 94.1 110.9 负债权益比 58.6% 86.0% 126.3% 161.0% 197.6% 长期借款 1.0 341.5 28.5 - - 流动比率 1.86 1.37 0.91 0.73 0.80 其他非流动负债 545.9 461.3 525.3 510.8 499.1 速动比率 1.49 1.06 0.64 0.45 0.51 负债总额 1,323.1 1,993.0 2,669.7 2,946.3 3,534.0 利息保障倍数 7.25 5.21 少数股东权益 - - - - - 分红指标 股本 877.6 902.0 902.0 902.0 902.0 DPS(元) 0.10 - 0.41 0.68 0.49 留存收益 1,260.9 1,326.4 1,211.3 927.7 886.3 分红比率 410.3% 0.0% 145.7% 185.3% 110.4% 股东权益 2,258.9 2,316.9 2,113.3 1,829.7 1,788.3 股息收益率 1.7% 0