深度研究报告：乘万物互联之风，通信模组龙头扬帆启航

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 移远通信（603236）深度研究报告 推荐（首次） 乘万物互联之风，通信模组龙头扬帆启航 目标价：206.8元 当前价：176.95元  移远通信是全球物联通信模组龙头，万物互联时代有望更上一层楼。公司的物联模组业务已遍及全球，产品通过各国主流运营商认证，广泛应用于主流的垂直领域。公司深耕物联蜂窝通信模块及其解决方案行业，技术和渠道积累丰厚，拥有业内领先的2G、3G、4G、NB-IoT模块等产品解决方案及行业经验。由于近年物联网产业加速发展和海外业务的持续开拓，公司的营收规模也随之不断扩大。  技术和政策加持，物联网产业有望加速发展。5G极大拓展了物联网低时延、高可靠、大连接等应用场景，使得自动驾驶、高精度工业控制、远程医疗等成为可能。同时NB-IoT网络逐步成熟有效补充了低功耗、广覆盖、低成本需求的垂直行业。在政策支持下，未来几年物联网产业有望加速发展，物联网发展将直接带动了通信模组行业需求。同时我国物联网通信模组需求带动了行业向国内转移，当前中国已经成为全球通信模组生产基地。移远通信作为通信模组龙头有望优先承接产能，享受通信模组行业的发展红利。  技术、渠道、垂直场景全方位布局，公司志在构建物联通信模块平台化能力。公司近年来陆续开拓了无线支付、车载运输、智慧能源、智慧城市、智能安防、无线网关等领域模组业务。证明了公司具备多个物联垂直细分场景业务横向拓展的能力；同时公司在国内业务领先的情况下开拓海外业务，拥有各大市场资质认证，全球化布局；公司在2G/3G/4G模组业内领先的情况下，前瞻全面布局5G、NB-IoT、Cat.1等模组，产品适用于高通、联发科和英特尔等主要平台。我们认为公司已经从各方面构建了在通信模组行业的平台化能力，有望保证公司在物联网持续渗透的情况下保持行业地位和竞争优势。  盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司2020-2022年收入为60.99、80.34、110.07亿元，同比增速47.7%、31.7%、37.0%。归母净利润为2.17、3.13、6.19亿元，同比增速46.3%、44.4%、97.9%，对应EPS为2.43、3.51、6.94元。鉴于1）公司是国内通信模组行业绝对龙头；2）公司仍处于战略投入期，通过高性价比产品进行市场的快速扩张，短期更注重营收规模的扩大；3）行业处在4G向5G过渡期，公司短期仍需加大投入加深5G大周期的技术和市场壁垒，我们认为，公司短期盈利并不能完全反应公司长期价值，我们更加看中的是公司现阶段的营收体量增长及护城河的构建，这将为公司长期价值的实现打下基础。结合可比公司平均PE，我们给予公司20年85倍PE，结合前文的盈利预测，得出公司未来6月合理市值预期为184.5亿元，对应目标价为206.8元。首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：物联网模组业务增速下滑风险；中美贸易摩擦导致物联网无线通信终端业务增速下滑的风险；上游芯片技术发展带来的产品技术迭代的风险；主要原材料芯片依赖进口的风险；价格战导致产品毛利率下降的风险。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 4,130 6,099 8,034 11,007 同比增速(%) 52.9% 47.7% 31.7% 37.0% 归母净利润(百万) 148 217 313 619 同比增速(%) -18.0% 46.3% 44.4% 97.9% 每股盈利(元) 1.66 2.43 3.51 6.94 市盈率(倍) 107 73 50 25 市净率(倍) 9 8 7 6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年4月17日收盘价 证券分析师：耿琛 电话：0755-82755859 邮箱：gengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360517100004 联系人：韩东 电话：0755-82755859 邮箱：handong@hcyjs.com 总股本(万股) 8,918 已上市流通股(万股) 2,230 总市值(亿元) 157.8 流通市值(亿元) 39.46 资产负债率(%) 41.5 每股净资产(元) 19.2 12个月内最高/最低价 285.0/52.72 -7%103%213%324%19/0719/0919/1120/0120/032019-07-16～2020-04-14沪深300移远通信市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 终端设备 2020年04月19日 移远通信（603236）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本报告详细地对公司各项业务和前瞻布局进行研究分析，我们认为公司近年来专注物联通信模块，随着上市后不断的研发销售端投入，有望成长为全球物联通信模组龙头，想象空间巨大。 市场认为物联模组行业竞争激烈，毛利率较低。但我们认为公司通过价格战主动牺牲毛利率提升市场份额是龙头扩张阶段非常合理的战略举措。公司通过价格战提升市场份额、通过研发销售布局前瞻卡位通信模组有潜力的方向，能够稳住在国内的竞争地位。同时通过海外高毛利业务能一定程度维持毛利率水平。我们看好公司在未来物联网产业发展中脱颖而出。 投资逻辑 技术和政策的带动下，万物互联时代开启，连接数的提升直接带动连接层公司的成长。 物联通信模组产业从需求到供给都从国外向国内转移的大趋势已经确定。国产物联通信模组公司迎来发展良机。 公司作为行业龙头，专注物联通信模组的连接层，有望成为物联网行业中的通用平台型公司，上市后一方面通过提前卡位布局5G、NB-IoT、LTE Cat.1等技术，有望引领行业发展；另一方面公司通过海外销售渠道和技术认证的长期布局实现了海外高毛利率市场的壁垒，优先享受到物联网行业的红利。 关键假设、估值与盈利预测 蜂窝通信模块: GSM/GPRS（2G）、WCDMA/HSPA（3G）产品制式逐步升级为4G、5G和NB-IoT，其产品份额占比逐步减小，当前公司2G、3G毛利率已经基本稳定，假设未来几年毛利率维持稳定；随着4G 网络应用场景的扩展，公司作为行业龙头，市场占有率有望进一步提升，假设未来三年LTE（4G）产品的增长率略高于行业增长率，4G产品由于前期采取了低价扩张策略，毛利率已降至较低水平，随着价格战企稳，且公司开拓高毛利海外市场，我们假设毛利率未来三年降幅有望放缓。当前公司的5G车规级产品已经推出，随着未来几年5G基础设施建设不断完善，相关产业逐步发展，公司产品有望逐步放量，形成规模销售。 NB-IoT通信模块:未来几年NB-IoT连接数有望持续增长，假设未来三年NB类产品的增长率略高于行业增长率。随着NB-IoT产品渗透率的提升，NB-IoT模组的价格下降空间有限，假设NB-IoT业务毛利率水平维持稳定。 GNSS系列定位模块：假设该业务稳定增长，毛利率水平维持稳定。 EVB工具:假设该业务由于客户对5G测试板需求提升而成长。毛利率水平维持稳定。 费用端：我们认为随着公司上市后销售和研发扩张的放缓，以及后续出货量提升带来的规模效应，公司未来几年的期间费用增长将趋于平稳。 我们预计公司2020-2022年收入为60.99、80.34、110.07亿元，同比增速47.7%、31.7%、37.0%。归母净利润为2.17、3.13、6.19亿元，同比增速46.3%、44.4%、97.9%，对应EPS为2.43、3.51、6.94元。 鉴于1）公司是国内通信模组行业绝对龙头；2）公司仍处于战略投入期，通过高性价比产品进行市场的快速扩张，短期更注重营收规模的扩大；3）行业处在4G向5G过渡期，公司短期仍需加大投入加深5G大周期的技术和市场壁垒，我们认为，公司短期盈利并不能完全反应公司长期价值，我们更加看中的是公司现阶段的营收体量增长及护城河的构建，这将为公司长期价值的实现打下基础。结合可比公司平均PE，我们给予公司20年85倍PE，结合前文的盈利预测，得出公司未来6月合理市值预期184.5亿元，对应目标价206.8元。 pOwOoMtPsPqMqOoOtOrRpMaQcMaQoMrRmOpPeRnNrNeRpOvM7NsQnPxNrQrPvPmQmP 移远通信（603236）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、深耕物联蜂窝通信行业多年，物联蜂窝模组全球龙头 ................................................................................................. 6 1.1、物联模组龙头深耕多年，万物互联时代有望扬帆起航 ........................................................................................ 6 1.2、布局研发和渠道，业绩高速成长静待厚积薄发 .................................................................................................... 8 二、技术和政策加持，物联网行业有望加速发展 ............................................................................................................... 10 2.1、需求推动物联网产业快速发展 .............................................................................................................................. 10 2.2、政策助力物联网市场逐步成熟 .............................................................................................................................. 10 2.3、NB-IoT、5G和LTE cat.1技术推动物联网产业腾飞 .......................................................................................... 12 2.3.1、NB-IoT技术成熟，解决物联网连接痛点 ..................................................................................................... 12 2.3.2、5G实现商用，推动物联网技术实现飞跃 ..................................................................................................... 14 2.3.3、LTE Cat.1填补物联网空缺应用场景 ............................................................................................................. 15 三、通信模组行业优先受益物联网发展，龙头享有先发优势 ......................