短期原油减产或难扭转油价，疫情继续拖累商品市场

100110120130140150160103 105 107 109 111 113 115 2019/06/142019/09/142019/12/142020/03/14中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2020-04-13 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 商品策略团队 研究员： 刘高超 010-57762988 从业资格号F3011329 投资咨询号Z0012689 许俐 0755-83212745 从业资格号F0271452 投资咨询号Z0012283 联系人： 唐运 010-58135957 从业资格证F1024390 中信期货研究|商品策略(周报) 短期原油减产或难扭转油价，疫情继续拖累商品市场 摘要： 上周经过OPEC+及G20能源部长峰会，最终各方达成原油减产协议，其中OPEC联盟减产970万桶/日，美国、巴西、加拿大减产370万桶/日，其他G20国家减产130万桶/日。从减产幅度看，其仍小于市场预期需求下降的2000万桶/日，但产油国达成减产协议有助于托底近期原油市场，而油价的持续上涨仍要需求端的恢复，在海外疫情拐点出现及经济复苏前，油价仍有二次下行的压力。 疫情方面，目前海外疫情仍处于快速蔓延期，截止4月12日全球累计确诊病例已达177万，全球新冠确诊病例增速保持在6.5%左右。其中，近日美国确诊病例增速下降至5%左右，但每日新增绝对量仍在2.5-3万例；另外，巴西、阿根廷、日本、印度、印尼和俄罗斯的确诊病例仍处于加速期，预计4月份海外疫情仍处于快速蔓延期。 综上，尽管产油国达成减产协议，但在海外疫情拐点出现及经济复苏前，油价难以趋势性上涨，且有二次下行的压力，届时可选择直接成本与原油相关性大、需求改善不足、库存偏高的品种做空，如PTA、乙二醇、苯乙烯等；近日黑色产业链在终端需求恢复的驱动下表现较强，但供应端产量的增加及原料端矛盾的积累或将成为黑色板块价格的拐点；农产品中两粕及玉米在需求恢复、天气、疫情、粮荒等因素炒作下表现较强，而油脂在疫情及低油价冲击消费的驱动下表现或依旧偏弱。本周具体推荐策略如下： 趋势策略 策略建议 驱动因素 风险提示 豆粕 菜粕 多单持有 阿根廷干旱，大豆产量存下调预期；疫情冲击南美豆出口风险未除；美豆种植期面积、天气炒作； 国内大豆进口、美豆种植面积超预期； 棕油 豆油 空单持有 海外疫情仍在蔓延，原油价格维持低位，油脂消费预期仍较悲观； 棕油产量低于预期； 玉米 多单持有 生猪产能恢复，临储拍卖底价预期抬升，潜在虫害威胁增大，种植期天气、面积炒作； 玉米及替代品进口超预期； 鸡蛋 多单 减仓持有 国内复工、复课持续推进，鸡蛋需求恢复支撑蛋价，但高在产蛋鸡存栏量或限制蛋价上行空间； 需求走弱； 我们认为在海外疫情拐点出现及经济复苏前，产油国的减产协议短期难以扭转油价，后期油价仍有二次下行压力，届时可选择与原油相关性大、需求改善不足、库存偏高的品种做空，如PTA、乙二醇、苯乙烯等；黑色继续关注供应端产量增加及原料端矛盾积累所导致的价格拐点；农产品中两粕、玉米多单持有，油脂做空为主。 报告要点 中信期货商品策略报告（周报） 2 / 12 目录 摘要： ..................................................................................... 1 一、策略回顾 ............................................................................... 3 二、本期重点推荐策略 ....................................................................... 3 2.1、化工品：原油减产托底短期油价，后期化工品需求改善仍是关键变量 .......................... 3 2.2、油脂油料：两粕下方支撑强，油脂下行压力大 .............................................. 5 2.3 、黑色系：高需求促使悲观预期修复，价格近强远弱格局未改 ................................. 7 2.4 、铜：供应扰动需求回升，铜价重心逐步走高 ............................................... 9 三、商品周度因子评分表 .................................................................... 11 免责声明 .................................................................................. 12 图目录 图表 1：PE库存、PP库存（单位：万吨） ...................................................... 4 图表 2：PP细分库存、聚烯烃港口库存（单位：万吨） ........................................... 5 图表 3：化工品原料价格走势（单位：美元/吨） ................................................ 5 图表 4：油厂大豆压榨量和豆粕库存量 ......................................................... 6 图表 5：马棕产量和库存量 ................................................................... 6 图表 6：螺纹钢表观消费量和螺纹钢库存（单位：万吨） ......................................... 8 图表 7：高炉开工率和焦化开工率 ............................................................. 8 图表 8：64家样本钢厂进口烧结粉矿总库存（单位：万吨）110家钢厂焦炭库存（单位：万吨） ....... 8 图表 9：铁矿石港口库存（单位：万吨）焦炭港口库存（单位：万吨） ............................. 9 图表 10：新冠肺炎全球累计确诊人数& VIX指数 ................................................ 10 图表 11：沪铜期价与升贴水&沪铜期限结构曲线 ................................................ 10 图表 12： 中国TC加工费&上期所铜库存 ...................................................... 10 中信期货商品策略报告（周报） 3 / 12 一、策略回顾 1、豆菜粕多单持有。豆菜粕主力合约下方60日均线存在较强技术支撑，疫情对南美豆出口的冲击、阿根廷干旱、美豆种植及天气等因素为两粕潜在利多，后期两粕市场的上涨弹性较大。 2、玉米多单持有。上周玉米期价维持高位震荡，但上涨趋势仍未改变，产业端生猪产能的恢复、临储拍卖底价预期提高、潜在虫害威胁及种植期天气等因素的炒作均为玉米市场的上行潜在动力。 3、鸡蛋多单减仓持有。随着国内复工继续推进，各地中小学逐步复课，需求恢复对蛋价上行驱动增强，但目前在产蛋鸡存栏量较高，蛋价上行空间或将受限，关注主力合约能否有效上破40日均线。 4、油脂空单持有。海外疫情仍在蔓延，疫情对外部油脂的消费冲击仍在持续，低油价继续施压油脂的工业需求，马棕出口仍较低迷，近期油脂下行压力仍然较大。 5、螺纹空单离场。终端用钢需求集中爆发，目前螺纹钢库存加速下降，短期驱动向上，而长短流程利润回升，基差水平较低，估值偏中性。故空单暂时离场，短期以偏多思路对待，中长期需求水平同比回落，逢高沽空思路未改。 6、镍多单止盈。镍价反弹的主要驱动在于印尼和菲律宾两个主要的镍矿出口国受到疫情影响而封锁，导致镍矿供应不足。而最新消息中，菲律宾最大镍矿生产商及出口商恢复矿石发运，导致之前反弹驱动减弱，故镍多单暂时止盈离场。 二、本期重点推荐策略 2.1、化工品：原油减产托底短期油价，后期化工品需求改善仍是关键变量 4月9日-12日的OPEC+会议和G20能源部长会议就原油减产问题达成了共识，即OPEC+计划从2020年5月至6月减产970万桶/日，为期两个月；7月至12月减产770万桶/日；自2021年1月至4月减产580万桶/日；沙特和俄罗斯减产基数是1100万桶/日，其余国家基于2018年10月产量；2021年12月将讨论是否延长减产协议。这样的结果，对油价有利多亦有利空，即对短期油价能形成托底作用，但中长期压力犹存。虽然产油国初步达成了史上力度最大的减产协议，但减产计划从5月开始，目前原油供需过剩的态势已然存在，沙特、俄罗斯、美国4月的原油产量仍将维持高位，而4月份受新冠疫情的影响需求可能下降2000万桶/日以上；减产协议对4月供应压力改善不足，且规模不及需求下滑程度，并不能够令短期供需过剩的局面完全扭转，只能缓解一些原油的累库压力。 就油价而言，鉴于减产协议短期利多释放，油价短期有支撑，而大幅上涨仍 中信期货商品策略报告（周报） 4 / 12 待中长期供需改善兑现。短期油价波动或加剧，减产协议执行前，近月价格仍将承压，而减产预期将对远月价格或有较强支撑。后期，油价整体仍有望完成筑底后再现回升。 化工品短期驱动仍在原油，短线将以跟随油价为主。待原油价格完成筑底后，化工品走势才能重回供需逻辑。短期受成本主导，油价大幅波动对重油品、芳烃产业链相关品种的联动性较大，烯烃品相对较小，即当油价再度下挫，重油产业链和芳烃产业链品种的跟跌幅度或相对更大；而在油价偏空扰动衰竭后，烯烃品种或最先回到供需逻辑。从直接原料价格走势看，上周油价回升带动纯苯、PX、丙烯价格同步回升，其下游化工品苯乙烯、PTA、PP价格的走高有成本端的支撑，但乙烯的价格回升暂有限，其下游品种成本修复驱动相对较弱，而乙烯衍生品的涨幅初PE外涨幅相对有限。 从供需角度看，油价企稳后化工品需求的强弱分化导致价格差异性表现，例如，PTA、乙二醇、苯乙烯由于下游需求以服装、家电、汽车为主，受疫情影响表现相对偏弱，即便成本上移，但成本利多受制于需求的压力短期难解除；PP和PE下游需求以生活用品、农业用品为主，需求相对刚性，特别是防疫用品对PP的需求激增带来了其细分产品供应结构的调整，交割品库存快速回落存利好，因此有望与油价上涨形成合力提振其价格。 操作策略：假设原油价格再度下挫，偏空品种可选择其直接成本与原油相关性大、需求改善不足、库存偏高的品种，如，PTA、乙二醇、苯乙烯。若油价大幅走高，关注库存改善较多且需求相对刚需品种的短线配多（非单边）机会，如PP；偏空品种则等待油价利多释放后的高位沽空机会。 风险提示：（利空）减产协议落空，下游需求改善不及预期。 图表 1：PE库存、PP库存（单位：万吨） 资料来源：Wind中信期货研究部 0 10 20 30 40 50 60 70 80 JanFebMarAprMayJun