原油年度报告：减产利好短期油价，需求疲软涨势难存
全球商品研究·原油兴证期货.研发产品系列减产利好短期油价，需求疲软涨势难存2018年12月13日星期四内容提要2018年，国际油价呈现先扬后抑的趋势。上半年因OPEC+减产、中东地缘危机频发、美国退出伊核协议、亚太需求稳健增长及美元低位等因素，油价一度单边上行。三季度油价较为动荡，先因OPEC+增产及全球贸易摩擦加剧而暴跌，又因伊朗制裁带来的供给忧虑而回稳，之后因美、沙、俄增产及美股重挫再度下行。10月3日国际油价因伊朗制裁热度高涨而达到全年高点。但主要产油国提前增产，伊朗制裁因豁免权而被证伪，加之经济预期下行拉低原油需求，美、布两油连续七周下跌，创2017年10月以来新低，这也是2014年油价暴跌以来的最大跌幅之一。12月7日，OPEC+达成减产120万桶/日的协议，为期6个月，油价因利好而企稳。上期所SC走势与国际油价趋同，但略为滞后于美、布两油，且波动较大。在经过近9个月的运行后，SC市场交投逐步活跃，交易量和持仓量已迈入世界第三。供给方面：伊朗制裁豁免期将于明年上半年结束，各豁免国均在寻求方法应对豁免到期，因此制裁带来的供给缺口或仍不及预期。OPEC决定减产80万桶/日，或可缓解当前的供给过剩，但OPEC也同时认为因需求不振，2019年上半年或仍供大于求，并将于2019年4月再度评估减产计划。美国增产能力富足，且未参与任何减产协议，又为降低通胀、提振经济、抢夺市场份额而有意打压油价，因此可能小幅减产，或将增产幅度控制在42-55美元/桶的区间。俄罗斯目前同意减产23万桶/日，低于预期的30万桶/日，这样既能保证出口不致大量下滑，又能维稳油价，保证财政收入。需求方面：全球经济预期下滑，各大机构均下调2019年全球原油需求预期。美国2018年下半年股市、债市及经济数据表现不佳，美联储有放缓加息的可能，均显示美国未来经济走势不明朗。中国因中美贸易摩擦、兴证期货.研发中心能化研究团队林惠从业资格编号：F0306148投资咨询编号：Z0012671施海从业资格编号：F0273014投资咨询编号：Z0011937刘倡从业资格编号：F3024149黄韵之从业资格编号：F3048897联系人黄韵之021-20370972huangyz@xzfutures.com年度报告 GDP增长预期走弱及汽车销量负增长等因素，原油需求增长受打压，即使G20峰会与美会谈势头良好，但短期经济势头难以快速好转。印度因美元升值，原油进口开支增多，导致经济形势恶化，GDP增长预期也在下行，原油需求同样不容乐观。全球三大原油需求国的未来预期皆在下行，预计需求端对油价难以形成有力支撑。综上，OPEC+尽管达成减产协议，但明年上半年油市或将延续供过于求的态势。油价短期可能因OPEC+减产的利好而走高，但热度消退后，中长期仍将回归基本面，视OPEC+实际减产幅度及需求是否改善而定，因此2019年的油价中枢较2018年会有所下移。风险提示：中东地缘危机导致伊朗供应缺口或沙特减产不利；美国意外减产；美联储暂缓加息；全球经济不景气，美股持续动荡；俄罗斯消极减产。仅供参考。 年度报告1.行情回顾1.1期货端年度走势2018年，WTI与BRENT在走势上大致趋同，整体呈先涨后跌的趋势。2018年上半年美、布两油因OPEC+减产、叙利亚化武事件及美国退出伊核协议而延续了2017年下半年以来的涨势。5月底，OPEC考虑放宽减产份额，国际油价重挫。但OPEC+放松减产的幅度并不及预期，油价至年中继续上行。2018年三季度，因利比亚复产、美国释放伊朗制裁豁免意图，加之全球贸易摩擦加剧，美股重挫，国际油价下挫。10月3日，因市场对补足伊朗供给缺口的能力存疑，导致油价飙升至2015年以来历史新高。但各主要产油国大幅增产、伊朗制裁不及预期、经济形势恶化，油价进入偏空走势。美、布两油连续七周下跌，创2017年10月以来新低，这也是2014年油价暴跌以来的最大跌幅之一。11月，美油跌22.34%，布油跌21.28%，两油均创逾10年来最大单月跌幅。12月7日，OPEC+达成减产120万桶/日的协议，为期6个月，油价因利好而企稳，但因市场仍对经济走势悲观，需求不见提振，限制了油价涨幅。图1：2018年WTI及BRENT走势（美元/桶）数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部WTI跨期价差在10月以前一直处于远期贴水的结构，说明在前三季度美油现货端偏强，对远端需求看空，市场处于主动去库状态。4、5两月的近端大涨来自于美国退出伊核协议，7月的近端大涨来自于伊朗制裁的第一轮重启。10月以后转为远端升水，因美国为应对伊朗第二轮制裁重启造成的供给短缺而提前增产，现货走弱，且经济预期下滑，拉低未来原油需求，美油连续9周累库，市场开始进入被动补库状态。BRENT跨期价差至11月以前一直处于远期贴水的结构，说明布油始终处于现货端偏强的去库状态。布油还比美油多了10月的一次近端大涨，显然布油对伊朗原油出口依赖更大，因此受伊核问题的扰动比美油更多。但近期跨期价差转为远期升水，一是因为伊朗制裁的供给短缺 年度报告并未发生，欧佩克、美国及俄罗斯提前增产还造成了供应过剩；二是由于经济预期恶化太快，原油需求始终未见利好导致的。可见油市供过于求已成共识。图2：2018年WTI跨期价差（美元/桶）图3：2018年BRENT跨期价差（美元/桶）数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部2018年3月26日，上海能源期货交易中心挂牌上市了上海原油期货合约SC。2018年SC的走势略为滞后于美、布两油，整体也呈先涨后跌的趋势，跟外盘联动性较强。10月10日，外盘在国庆假期期间因伊朗制裁问题涨至年度高点，SC在节后补涨至年度高点。在经过近9个月的运行后，市场交投逐步活跃，目前SC的日均成交已由上市初期的5万手左右上升至56万手以上，交易量和持仓量已迈入世界第三。上期所近日也已将交易保证金上调至10%，涨跌停板幅度调整为8%。图4：2018年上期所SC走势（元/桶）与国际油价（美元/桶）数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部1.2现货端年度走势BRENTDtd、迪拜及欧佩克一揽子原油现货价格基本走势趋同。美国库欣原油现货价在5、6两月明显较低，显示美国在5月退出伊核协议之后已提前增加其国内的产量；9月以后库欣现 年度报告货又明显下滑，这是美国为应对伊朗第二轮制裁重启及特朗普为赢得中期选举而继续增产所导致的。布迪价差在今年上半年一直保持正值，显示中东原油供给较为充足；6月-10月受美国退出伊核协议，伊朗制裁重启等因素扰动，布迪价差开始走弱，时有走负，显示中东原油的供应在下半年出现不稳定的态势，甚至略有短缺。10月下旬以来，布迪价差走负扩大，这一方面是伊朗原油供给有下滑态势，推升中东现货，另一方面是全球其他产油国提前增产，供给过剩导致布油现货走弱，价差走负进一步拉大。12月7日，OPEC+达成减产协议后，布油现货受提振，价差重新回正。图5：2018年主要现货走势及布迪价差（美元/桶）数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部2.宏观及金融全球GDP增速反映的经济预期可预判原油需求。自2018年下半年起，全球各机构纷纷下调未来经济增速预期，加之中美贸易摩擦、英国脱欧等风险因素，宏观经济不确定性上升，至2020年GDP同比增速都没有明显好转，这预示着原油需求增量也会放缓。股市走势反映了市场对经济的预期，2018年上升势头较强的美国经济有高位回落的担忧，下半年接连出现美股与全球股市同步大跌，使市场担忧全球经济下滑，影响原油的需求，进而使油价承压。10-12月，油价多次与股市同步下跌，都是两者互相影响，引发恐慌性抛售的结果。 年度报告图6：全球GDP同比增速（%）图7：道琼斯指数与WTI数据来源：WIND，兴证期货研发部数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部2018年4月以前，美元指数始终处于低位，对油价起到了支撑作用。美联储5-6两月连续加息后，美元一路上行。8-9两月继续加息后，美元指数保持高位震荡，使美油于65-70美元/桶的区间内徘徊。11月美联储再度加息，美元指数突破96点，油价因此大幅承压，连跌7周，创2014年油价暴跌以来的最大跌幅。12月因美国经济震荡较大，非农就业数据及美债收益率倒挂引发经济衰退的担忧，因此美联储释放了暂缓加息的信号，这可能使美元承压，油价上行。图8：美元指数与WTI数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部3.供给端全球主要的原油储量分布变化不大，仍集中于中东、中南美洲、北美洲、独联体，占比达89%以上。全球原油钻井数虽然自2015年5月以来进入低位运行，但全球原油产量却稳定在较高位置，这说明钻井效率有显著的提升。且钻井数在2018年处于稳中有升的趋势，显示全球原油产量保持在高位产出。沙特、俄罗斯及美国今年的产量已超越了伊朗及委内瑞拉的产量减少。2018年全球原油供应量增长了2.41百万桶/日，预计2019年全球原油供应量将增长2.34百万桶 年度报告/日。目前油市供给过剩，OPEC+已决定从2019年1月起逐步减产，因此2019年的原油供应增速会有所放缓。图9：2017年全球已探明储量图10：2018年全球原油钻井数及产量数据来源：BP统计年鉴，兴证期货研发部数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部3.1美国供应情况2018年美国原油产量增速迅猛，截至11月23日已达1170万桶/日，一年内增产了200万桶/日。目前，美国已超越沙特和俄罗斯，成为全球第一大产油国。EIA预测2019年美国原油产量将达12.06百万桶/日。贝克休斯钻井数年内增加了15.4%，增速不及2017年同期水平。12月7日当周钻井数大降10座，至877台，创2016年5月以来最大周度降幅。可见美国增产的边际效应在递减，增产态度趋于谨慎。2018年美国原油出口量为188.8万桶/日，比去年同期增加104.4%。美国10月首次成为原油和成品油净出口国。主要增长量来自于出口禁令解除后，美国对亚洲的出口增量。美国目前向亚洲输出原油约40.7万桶/日。随着中国、印度等8个国家及地区豁免期结束，美国原油出口量有望继续上涨。美国页岩油钻井数增长了35.26%，页岩油产量也达到800万桶/日以上。2018年11月，二叠纪盆地提前投产的Sunrise石油管道增加了约50万桶/日的运力，页岩油再次扩容，也从而导致了油价下跌。页岩油未完井的增速远超目前页岩油的钻井数及产量，这显示技术革新使页岩油生产效率继续提高，现有的钻井数已经能满足当前美国的增产需求，且页岩油未来增产能力富足，美国有打价格战的基础。美国并未参与任何减产协议。特朗普为提振美国经济，有意增加原油出口，换取石油美元，压低油价以降低通胀，间接给美国企业减负，因此不断口头打压油价。根据彭博调查，美国三大页岩油主产区（PERMIAN，EAGLEFORD，BAKKEN）的加权平均成本约为41.71美元/桶。根据达拉斯联储调查，维持现有钻井运行所需的WTI价格为25-40美元/桶，建造新钻井所需的WTI价格为47-55美元/桶。因此美国所希望的油价区间应在页岩油成本线以上至可建造新钻井所需的最高价格之间，即42-55美元/桶。这个区间技能平衡本国的产油盈利，又能依靠相对低价以抢占市场份额。 年度报告图11：美国原油钻井数及产量图12：美国原油出口量（千桶/日）数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部图13：综合油服资本支出（百万美元）图14：美国页岩油钻井数、未完井及产量数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部图15：美国7大盆地原油产量（千桶/日）图16：美国7大盆地未完井DUC（座）数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部 年度报告图17：美国页岩油公司资本支出（百万美元）图18：美国页岩油主产区盈亏平衡价格（美元/桶）数据来源：BLOOMBERG，兴证期货研发部数据来源：BL
