2020年3月物价数据点评：渐远的通胀

1 快评号外第153期（2020年4月10日） 渐远的通胀 ——2020年3月物价数据点评 2020年3月CPI同比4.3%（市场预期4.7%），前值5.2%。PPI同比-1.5%（市场预期-1.1%），前值-0.4%。对此我们点评如下： 一、CPI:猪肉、蔬菜和汽油拖累增速下行 3月CPI同比4.3%，较前值-0.9个百分点。（1）食品项涨幅收窄是CPI增速下滑主要原因。3月食品分项同比涨幅由前值21.9%下滑至18.3%，影响CPI同比增速3.8个百分点（较前值下滑0.7个百分点），其中既有食品分项价格基数走高的影响，也有3月食品价格环比下跌的影响。CPI食品价格同比增速下滑的首要驱动因素是猪肉，3月猪肉价格同比涨幅收窄至116.4%，较前值下滑18.8个百分点。其次是鲜菜分项，3月鲜菜价格同比增速下滑至-0.1%，增速较前值下滑11个百分点。此外，水果价格同比增速也有小幅回落。食品价格同比增速下滑主要是因为疫情影响开始减小：一方面，交通运输管控措施逐渐取消后物流运输通畅；另一方面，复工节奏加快使得供给逐渐恢复正常。（2）非食品项涨幅收窄拖累CPI增速下行。3月非食品项同比涨幅由前值0.9%下降至0.7%，拉动CPI同比增速0.5个百分点（较前值下滑0.2个百分点）。非食品分项中，交通通信、居住和衣着价格均出现下跌，其中交通工具燃料、水电燃料、租赁房房租价格同比增速下滑幅度较大。非食品项目涨幅收窄的主要原因：一是新冠疫情影响下消费需 2 快评号外第153期（2020年4月10日） 求受到制约；二是石油价格大幅下跌，汽油价格对交通工具燃料和水电燃料价格造成拖累。 猪肉和石油将会是影响未来CPI增速下行两个主要因素。（1）未来猪肉对CPI的拉动将会收窄：2019年三季度后能繁母猪存栏数量逐步回升，受此影响未来猪肉供给将逐渐增加，猪肉价格将趋于回落。但由于猪肉产能恢复需要一段时间，未来3个季度供不应求的局面有望延续，叠加饲料价格面临上涨压力，因此猪肉价格回落的幅度将会有限。2019年，猪肉对CPI增速的拉动约为1.06%，若未来猪肉价格（22个省市猪肉平均价）线性下跌，年底价格稳定在38元/千克，则初步测算得猪肉对全年CPI增速的拉动约为1.14%（较1-3月下滑1.9个百分点），猪肉价格会影响全年CPI中枢提升约0.08个百分点。（2）未来石油对CPI的拖累将会加大：随着OPEC+减产协议达成，未来石油价格将会上涨。石油价格通过水电燃料分项和交通工具燃料分项影响CPI，通过数据测算，CPI对石油价格的弹性约为1%，即当石油价格上涨10%，影响CPI增速提升约0.1个百分点。2019年，石油对CPI增速的拖累约为-0.1%。根据美国能源署EIA的预测，石油价格（WTI原油价格）将在二季度达到低位，三、四季度逐渐上涨，年底价格上涨至31美元/桶。则初步测算，石油对全年CPI增速的拖累约为-0.43%（较1-3月下滑0.29个百分点），石油价格会影响全年CPI中枢下滑约0.32个百分点。 前瞻地看，全年CPI下行态势依旧。疫情对经济冲击较大，居民消费动力增长较为疲弱，叠加未来CPI基数尤其是食品价格基数走高，全年来看CPI将呈下行态势，一至四季度增速逐渐走低。 二、PPI:石油价格下跌和需求疲弱加深PPI通缩幅度 rQoQnQtQxOmOnRsOpPrQnNbRaObRtRnNoMqQjMoOrNfQrQtQbRmOpOMYmMzQMYmMpO 3 快评号外第153期（2020年4月10日） 3月PPI同比-1.5%，增速较前值下行1.1个百分点。其中，生产资料价格同比-2.4%，较前值下行1.4个百分点；生活资料价格同比1.2%，较前值下行0.2个百分点。PPI环比-1.0%，增速较前值下行0.5个百分点。其中，生产资料环比下行0.5个百分点，生活资料环比下行0.2个百分点。 “沙俄石油战”背景下石油价格快速下跌和疫情冲击下需求疲弱是PPI同比增速下行的主要影响因素。2月布伦特石油价格同比为-13.9%，3月同比大幅下滑至-49.7%，对PPI产生大幅拖累。从前几大影响行业来看，石油煤炭及其他燃料加工、有色金属冶炼和压延加工、黑色金属冶炼和压延加工、石油和天然气开采、化学原料和化学制品行业分别对PPI同比增速的拉动分别减少0.52、0.26、0.24、0.20、0.08个百分点的影响。 前瞻地看，未来PPI通缩压力依旧较大。当前“沙俄石油战”趋于结束，OPEC+减产协议趋于达成，未来石油价格有望逐渐修复。但考虑到疫情对全球经济冲击较大，短期内需求依旧疲弱，因此石油价格依旧难以大幅走高。在此背景下，未来石油对PPI的拖累将会加大。通过数据测算，PPI对石油价格的弹性约为3.99%，即当石油价格上涨10%，影响PPI增速提升约0.4个百分点。2019年，石油对PPI增速的拖累约为-0.48%。继续按照上述美国能源署EIA的预测，则初步测算，石油对全年PPI增速的拖累约为-1.91%（较1-3月下滑1.28个百分点），石油价格会影响全年PPI中枢下滑约1.44个百分点。考虑到石油价格变化节奏以及基数效应，二季度PPI增速或为全年底部，三、四季度PPI中枢较二季度有所抬升。 （评论员：谭卓 步泽晨） 4 快评号外第153期（2020年4月10日） 附录 图1：CPI同比增速显著回落 资料来源：WIND、招商银行研究院 图2：CPI食品项与非食品项同比增速均有回落 资料来源：WIND、招商银行研究院 图3：PPI同比增速通缩幅度加深 资料来源：WIND、招商银行研究院 图4：3月石油价格大幅回落 资料来源：WIND、招商银行研究院 -1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.05.56.02017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-03CPI:当月同比CPI:当月环比(右轴)（%）（%）4.3-1.20.51.01.52.02.53.0-10.0-5.00.05.010.015.020.025.02017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-03CPI:食品CPI:非食品(右轴)（%）（%）18.30.7-1.5-1.0-0.50.00.51.01.5-4.0-2.00.02.04.06.08.010.02017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-03PPI:当月同比PPI:当月环比(右轴)（%）（%）-1.0-1.520.030.040.050.060.070.080.090.02017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-03布伦特石油价格WTI石油价格(美元/桶)3430