投资评级：增持(首次) 年报点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2020-03-30 收盘价（元） 13.06 一年内最低/最高(元) 9.46/20.00 市盈率 14.0 市净率 2.19 基础数据 净资产收益率(%) 20.00 资产负债率(%) 70.9 总股本(亿股) 13.42 最近12月股价走势 -30%-15%0%15%30%45%60%75%2019-042019-082019-12晶澳科技 中小板指 2020年03月30日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万） 354 21,155 26,127 30,961 34,769 增长率 -0.9% 5884.2% 23.5% 18.5% 12.3% 归属母公司股东净利润（百万） 5 1,252 1,434 1,740 2,018 增长率 -77.8% 25329.0% 14.5% 21.4% 16.0% 每股收益（元） 0.00 0.93 1.07 1.30 1.50 市盈率(倍) 3,463.6 13.6 11.9 9.8 8.5 事件： 公司公布2019年年报：2019年实现营业收入211.6亿元，同比增长7.7%，实现归母净利润12.5亿元，同比增长74.1%，扣非后归母净利润12.8亿元，同比增长86.2%。  光伏中下游一体化龙头，业绩高速增长 公司是国内最早一批投身光伏行业的企业，经过多年发展，已形成硅片、电池片、组件及电站运营一体化产业链，成为光伏行业龙头企业。公司于2018年7月完成美股退市，2019年实施重大资产重组重回A股。公司全年实现业绩高增长，主要原因为：1）产能快速释放，受益全球光伏高景气。报告期内，公司硅片、电池片、组件产能释放顺利，各环节产品效率及生产规模快速提升。截至报告期末，公司已形成11.5GW硅片、11GW电池和11GW组件产能。公司全年实现组件出货10.3GW，同比增长27.3%，出货量排名蝉联全球第二，深度受益产能与市场增长共振。2）海外市场开拓顺利，盈利能力强势。公司海外渠道布局完善，全年海外组件出货7.6GW，同比增长55.3%，出货占比达73.6%，同比提升13.3pc t。公司海外业务毛利率为22.3%，显著高于内销业务的18.6%，盈利能力强势。  不惧疫情稳健扩产，行业龙头强者恒强 公司积极推进义乌10GW高效电池和10GW高效组件项目、晶澳太阳能有限公司3.6GW高效电池项目、邢台年产12,000吨单晶硅棒项目、扬州组件项目等新建项目的建设进度。预计到2020年底，公司组件产能将超过16GW，硅片和电池环节产能达到组件产能的80%左右。此外，公司发布2020年股权激励计划，绩效考核目标设定为2020-2022 年净利润不低于13/14.5/16.5亿元，2020-2022年电池组件出货量不低于15/18/21GW（或营业收入不低于230/260/297亿元），彰显公司未来发展信心。我们认为，当前疫情全球化蔓延，或对海外光伏装机短期构成扰动。中长期看，在平价、环保等因素带动下，光伏需求将持续旺盛。国内龙头受疫情影响有限，资源调配和贸易渠道优势突显。公司稳健扩产一体化产能，有望增强抵御短期风险能力，实现强者恒强。  盈利预测与投资建议 预计公司2020～2022年EPS为1.07元、1.30元、1.50元，对应PE分别为11.9倍、9.8倍、8.5倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示:疫情负面影响超预期；产业链价格降价超预期。 证券研究报告 全年业绩增长亮眼，一体化龙头强者恒强 计算机软件与服务 证券研究报告 晶澳科技(002459) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 龚斯闻 分析师 SAC证书编号：S0160518050001 gsw@ctsec.com 021-68592229 周淼顺 联系人 zhoums@ctsec.com 021-68592219 付正浩 联系人 fuzhenghao@ctsec.com 021-68592272 林煜 联系人 linyu@ctsec.com 021-68592290 相关报告 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 电力设备 以才聚财，财通天下 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 年报点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 354 21,155 26,127 30,961 34,769 成长性 减:营业成本 286 16,658 20,719 24,583 27,606 营业收入增长率 -0.9% 5884.2% 23.5% 18.5% 12.3% 营业税费 5 137 170 201 223 营业利润增长率 -76.7% 53532.4% 13.9% 20.7% 15.0% 销售费用 23 1,197 1,463 1,703 1,912 净利润增长率 -77.8% 25329.0% 14.5% 21.4% 16.0% 管理费用 59 699 1,202 1,393 1,530 EBITDA增长率 -18.2% 10110.6% -5.3% 47.0% 37.7% 财务费用 -2 569 692 814 897 EBIT增长率 -91.6% 214894.1% 8.4% 19.9% 13.7% 资产减值损失 -2 -0 1 2 2 NOPLAT增长率 -11.9% 10746.1% 15.8% 19.9% 13.9% 加:公允价值变动收益 - 42 - - - 投资资本增长率 -20.3% 889.8% 23.0% 11.5% 12.8% 投资和汇兑收益 19 -116 20 30 40 净资产增长率 0.9% 552.4% 18.3% 18.2% 17.8% 营业利润 3 1,669 1,900 2,294 2,639 利润率 加:营业外净收支 -3 -57 -55 -55 -45 毛利率 19.1% 21.3% 20.7% 20.6% 20.6% 利润总额 0 1,611 1,845 2,239 2,594 营业利润率 0.9% 7.9% 7.3% 7.4% 7.6% 减:所得税 -4 327 375 455 524 净利润率 1.4% 5.9% 5.5% 5.6% 5.8% 净利润 5 1,252 1,434 1,740 2,018 EBITDA/营业收入 10.6% 18.0% 13.8% 17.2% 21.0% 资产负债表 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E EBIT/营业收入 0.3% 11.3% 9.9% 10.0% 10.2% 货币资金 65 5,721 5,487 6,502 7,301 运营效率 交易性金融资产 - - - - - 固定资产周转天数 354 91 160 161 167 应收帐款 347 3,889 1,192 4,657 1,331 流动营业资本周转天数 642 0 14 17 15 应收票据 40 - 65 12 75 流动资产周转天数 913 133 172 163 164 预付帐款 23 431 246 338 477 应收帐款周转天数 339 36 35 34 31 存货 155 2,780 673 3,424 1,177 存货周转天数 160 25 24 24 24 其他流动资产 166 2,010 2,538 2,953 3,388 总资产周转天数 1,485 255 381 374 386 可供出售金融资产 1 - - - - 投资资本周转天数 1,059 86 140 138 138 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - 149 160 180 200 ROE 0.4% 15.7% 15.1% 15.5% 15.3% 投资性房地产 9 - - - - ROA 0.3% 4.5% 5.5% 4.8% 5.6% 固定资产 342 10,405 12,747 15,029 17,243 ROIC 1.4% 193.3% 22.6% 22.1% 22.5% 在建工程 21 1,025 1,360 1,806 2,401 费用率 无形资产 42 760 941 1,185 1,510 销售费用率 6.6% 5.7% 5.6% 5.5% 5.5% 其他非流动资产 274 1,357 1,375 1,477 1,867 管理费用率 16.6% 3.3% 4.6% 4.5% 4.4% 资产总额 1,485 28,528 26,782 37,562 36,969 财务费用率 -0.4% 2.7% 2.7% 2.6% 2.6% 短期债务 - 4,846 5,610 6,425 7,323 三费/营业收入 22.8% 11.7% 12.9% 12.6% 12.5% 应付帐款 127 2,800 825 3,477 1,355 偿债能力 应付票据 49 1,655 475 2,038 753 资产负债率 14.4% 70.9% 63.3% 67.9% 61.3% 其他流动负债 35 5,792 4,649 6,852 5,949 负债权益比 16.8% 243.9% 172.3% 211.4% 158.4% 长期借款 - 2,388 2,368 2,378 2,398 流动比率 3.79 0.98 0.88 0.95 0.89 其他非流动负债 4 2,752 2,979 3,345 3,866 速动比率 3.05 0.80 0.82 0.77 0.82 负债总额 214 20,233 16,907 24,515 21,644 利息保障倍数 -0.73 4.20 3.74 3.82 3.94 少数股东权益 - 305 342 387 439 分红指标 股本 389 1,342 1,342 1,342 1,342 DPS(元) - - - - - 留存收益 878 6,695 8,129 9,869 11,887 分红比率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 股东权益 1,271 8,295 9,813 11,598 13,668 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 现金流量表 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 业绩和估值指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 净利润 5 1,284 1,434 1,740 2,018 EPS(元) 0.00 0.93 1.07 1.30 1.50 加:折旧和摊销 36 1,552 1,019 2,201 3,778 BVPS(元) 0.95 5.95 7.06 8.36 9.86 资产减值准备 -2 -36 50 60 70 PE(X) 3,463.6 13.6 11.9 9.8 8.5 公允价值变动损失 - -42 - - - PB(X) 13.4 2.1 1.8 1.5 1.3 财务费用 -0 564 692 814 897 P/FCF 71.2 10.3 -8.7 -13.3 10.8 投资收益 -19 116 -20 -30 -40 P/S 48.2 0.8 0.7 0.6 0.5 少数股东损益 - 32 37 45 52 EV/