分红比例大幅提高，高股息凸显投资价值

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中国神华（601088） 证券研究报告 2020年03月30日 投资评级 行业 采掘/煤炭开采 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 16.58元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 16,491.04 流通A股股本(百万股) 16,491.04 A股总市值(百万元) 273,421.41 流通A股市值(百万元) 273,421.41 每股净资产(元) 17.69 资产负债率(%) 25.58 一年内最高/最低(元) 20.94/14.36 作者 彭鑫 分析师 SAC执业证书编号：S1110518110002 pengxin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《中国神华-季报点评:与国电电力资产交割完成，投资收益确认推动业绩同比增长》 2019-04-29 2 《中国神华-年报点评报告:移交“三供一业”致全年利润下滑，扣非后小幅增盈》 2019-03-25 3 《中国神华-季报点评:Q3业绩超预期，分红值得期待》 2018-11-02 股价走势 分红比例大幅提高，高股息凸显投资价值 事件： 公司公布2019年年度报告。2019年，公司实现营业收入2418.71亿元，同比减少222.30亿元，减幅8.42%；实现归母净利润432.50亿元，同比减少6.17亿元，减幅1.41%。就单季度来看，公司Q4实现营业收入640.22亿元，同比减少59.95亿元，减幅8.56%；实现归母净利润61.62亿元，同比减少24.27亿元，减幅28.26% 点评：1. 分红比例超往年，股息同比大增 公司董事会审议并通过利润分配预案，拟派发2019年度股息每股人民币1.26元（含税），分红比例为58.06%，按2020年3月27日收盘价计算，对应股息率7.74%。除2016年公司590亿元巨额分红外，公司历年分红比例稳定在40%左右，本次分红比例超往年，彰显了董事会对公司未来经营稳健性信心。年初至今无风险收益率持续下行，本年度股息率同比2018年股息率4.3%实现大幅增加，公司经营稳定，资产质量优质，高股息将提升公司股票投资性价比。 2. 2019年公司煤炭产销量下降，长协煤销量占比提升 2019年公司商品煤产量282.7百万吨，同比下降4.7%，完成掘进总进尺35.6万米，同比下降4.6%。报告期内公司商品煤产量同比下降，主要由于采矿用地审批周期长、地方安全检查等因素导致部分煤矿阶段性停减产，以及地质条件变化影响煤矿产量下滑。2019年公司实现煤炭销售量447.1百万吨，同比下降3.0%。公司年度长协及月度长协销量占煤炭总销量比重为88.7%，同比增长6.4个百分点。受公司煤炭产销量下滑影响，2019年公司煤炭分部收入1937.96亿元，同比下滑3.8%。报告期内公司优化销售结构，长协煤销量占比持续提升，有利于巩固公司煤炭板块的业绩稳定性。 3. 投资收益上行协同期间费用降低，支撑公司利润端业绩 2019年公司投资收益26.24亿元，同比增长342.5%，投资收益上升主要是由于于合资公司标的资产交割日公司确认了相关投资收益，以及理财产品到期赎回确认收益所致。报告期内公司期间费用共计261.34亿元，同比下降12.38%。其中公司销售费用6.4亿元，同比下降11.72%；管理费用184.79亿元，同比下降7.04%；财务费用25.15亿元，同比下降38.45%。其中管理费用同比下降的主要原因是组建合资公司标的资产完成交割，造成设备维修费、人工成本、管理用设备的折旧等费用下降；财务费用同比下降的主要原因是本集团长短期借款平均余额减少导致利息支出减少。投资收益上升协同期间费用下降，公司利润端业绩得到有效支撑。 风险提示：煤炭价格大幅下跌风险、煤炭产量不及预期风险、火电需求不及预期风险、在建项目落地情况不及预期风险等 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 264,101.00 241,871.00 228,326.22 232,436.10 237,549.69 增长率(%) 6.17 (8.42) (5.60) 1.80 2.20 EBITDA(百万元) 100,175.00 93,091.00 80,518.20 81,284.57 82,381.61 净利润(百万元) 43,867.00 43,250.00 40,399.02 41,500.53 43,326.49 增长率(%) (2.60) (1.41) (6.59) 2.73 4.40 EPS(元/股) 2.21 2.17 2.03 2.09 2.18 市盈率(P/E) 7.38 7.48 8.01 7.80 7.47 市净率(P/B) 0.99 0.92 0.89 0.83 0.78 市销率(P/S) 1.23 1.34 1.42 1.39 1.36 EV/EBITDA 3.55 3.56 3.42 2.79 2.27 资料来源：wind，天风证券研究所 -29%-23%-17%-11%-5%1%7%2019-042019-082019-12中国神华煤炭开采沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 事件： 公司公布2019年年度报告。2019年，公司实现营业收入2418.71亿元，同比减少222.30亿元，减幅8.42%；实现归母净利润432.50亿元，同比减少6.17亿元，减幅1.41%。就单季度来看，公司Q4实现营业收入640.22亿元，同比减少59.95亿元，减幅8.56%；实现归母净利润61.62亿元，同比减少24.27亿元，减幅28.26%。 点评： 1. 分红比例超往年，股息同比大增 公司董事会审议并通过利润分配预案，拟派发2019年度股息每股人民币1.26元（含税），分红比例为58.06%，按2020年3月27日收盘价计算，对应股息率7.74%。除2016年公司590亿元巨额分红外，公司历年分红比例稳定在40%左右，本次分红比例超往年，彰显了董事会对公司未来经营稳健性信心。年初至今无风险收益率持续下行，本年度股息率同比2018年股息率4.3%实现大幅增加，公司经营稳定，资产质量优质，高股息将提升公司股票投资性价比。 2. 煤炭板块：2019年公司煤炭产销量下降，长协煤销量占比提升 2019年公司商品煤产量282.7百万吨，同比下降4.7%，完成掘进总进尺35.6万米，同比下降4.6%。单季度来看，2019年Q4公司商品煤产量68.6百万吨，同比下降10.44%。报告期内公司商品煤产量同比下降，主要由于采矿用地审批周期长、地方安全检查等因素导致部分煤矿阶段性停减产，以及地质条件变化影响煤矿产量下滑。2019年公司实现煤炭销售量447.1百万吨，同比下降3.0%。其中公司年度长协煤销量215.8百万吨，同比下降2.1%；月度长协煤销量180.4百万吨，同比上升13.5%；现货煤销量50.9百万吨，同比下降37.5%。公司年度长协及月度长协销量占煤炭总销量比重为88.7%，同比增长6.4个百分点。价格方面，2019年公司煤炭销售平均价格为426元/吨，同比下降0.7%，基本与2018年持平。受公司煤炭产销量下滑影响，2019年公司煤炭分部收入1937.96亿元，同比下滑3.8%。报告期内公司优化销售结构，长协煤销量占比持续提升，有利于巩固公司煤炭板块的业绩稳定性。 3. 电力板块：电价上涨，板块毛利率提升 公司2019年发电量153.55十亿千瓦时，同比下降46.2%，总售电量144.04十亿千瓦时，同比下降46.2%。发售电量下降的原因是中国神华与国电电力组建合资公司，完成资产交割后神华出资资产不再纳入合并财务报表范围。截止2019年底，公司总装机容量31029兆瓦，较去年同期61849兆瓦降低49.8%。由于与国电电力成立合资公司资产交割，发售电量下降，公司电力板块业绩下滑。2019年公司电力营业收入526.26亿元，同比下降40.5%。 2019年公司电力板块毛利率为28%，同比增长5.4个百分点，主要原因为公司平均售电价格涨幅大于单位售电成本，以及出资资产不再计入本公司导致相关其他业务成本下降。2019年公司综合售电电价为334元/兆瓦时，增幅5%，售电成本262.6元/兆瓦时，增幅3.5%。分区域来看，公司主要售电区域陕西、广东、福建、山东、江西、重庆、河南、四川、内蒙古等地的售电电价均有所提高。公司度电成本提高主要原因是公司售电量下降，导致单位折旧及摊销成本增加。售电电价涨幅高于售电成本，报告期内公司电力板块毛利率上行，盈利能力增强。 4. 运输及煤化工板块：经营稳定，营收小幅下降 2019年公司运力稳步提升，开通神朔沿线燕家塔凯悦、黄羊城伟华两个集装站，装车能力合计提升2000万吨/年。2019年公司运输业务（铁路，港口，航运）营收合计489.24亿元，同比下降0.89%，经营利润200.39亿元，同比下降3.26%。煤化工方面，包头煤制烯烃项目平均生产负荷达到105.6%，销售聚乙烯和聚丙烯31.9万吨和30.2万吨。受价格下降 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 影响以及环保投入影响，煤化工分部营收53.27亿元，同比下降8.8%，经营利润3.14亿元，同比下降58.4%。 5. 投资收益上行协同期间费用降低，支撑公司利润端业绩 2019年公司投资收益26.24亿元，同比增长20.31亿元，增幅342.5%，投资收益上升主要是由于于合资公司标的资产交割日公司确认了相关投资收益，以及理财产品到期赎回确认收益所致。报告期内公司期间费用共计261.34亿元，同比减少30.56亿元，减幅12.38%。其中公司销售费用6.4亿元，同比减少0.85亿元，减幅11.72%；管理费用184.79亿元，同比减少14亿元，减幅7.04%；财务费用25.15亿元，同比减少15.71亿元，减幅38.45%。其中管理费用同比下降的主要原因是组建合资公司标的资产完成交割，造成设备维修费、人工成本、管理用设备的折旧等费用下降；财务费用同比下降的主要原因是本集团长短期借款平均余额减少导致利息支出减少。投资收益上升协同期间费用下降，公司利润端业绩得到有效支撑。 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 72,205.00 51,481.00 93,595.89 129,432.92 174,773.45 营业收入 264,101.00 241,871.00 228,326.22 232,436.10 237,549.69 应收票据及应收账款 13,055.00 10,436.00 18,571.94 6,996.26 7,304.09 营业成本 155,502.00 143,394.00 135,831.27 138,996.79 141,508.35 预付账款 2,589.00 4,434.00 963.95 4,624.96 1,456.41 营业税金及附加 10,053.00 10,299.00 9,133.05 9,347.46 9,723.36 存货 9,967.00 12,053.00 9,058.63 11,697.45 10,123.98 营业费用 725.00 640.00 597.57 620.48 628.14 其他 135,480.00 82,090.00 78,414.75 98,532.86 86,547.52 管理费用 19,87