港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 远大住工（02163） 证券研究报告 2020年03月29日 投资评级 行业 工业/工业工程 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 9.7港元 目标价格 14.5港元 基本数据 港股总股本(百万股) 487.64 港股总市值(百万港元) 4,730.10 每股净资产(港元) 10.83 资产负债率(%) 56.46 一年内最高/最低(港元) 10.00/7.58 作者 唐笑 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030004 tangx@tfzq.com 岳恒宇 分析师 SAC执业证书编号：S1110517040005 yuehengyu@tfzq.com 肖文劲 分析师 SAC执业证书编号：S1110519040001 xiaowenjin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《远大住工-首次覆盖报告:混凝土装配式领域的隐形冠军》 2020-03-21 股价走势 净利增速超预期，未来产能、产能利用率仍有大幅提升空间 公司近日公布2019年年报，报告期内实现收入33.69亿元（人民币，下同），同比增长48.5%；实现净利润6.77亿元，同比增长45.2%。点评如下： PC构件收入大幅增长170%，未来产能和产能利用率仍有提升空间 公司2019年收入快速增长48.5%，主要原因在于公司PC构件业务收入大幅增长169.6%至23.04亿元。公司前期产能不断布局到2019年逐步进入收获期，产能利用率由2018年的17.4%提升至2019年的45.8%，在住建部装配式相关政策的不断推广下，我们预计公司的产能利用率还有大幅提升空间。另外，公司计划在今年完成7个生产中心的扩建并且新建武汉、济南、郑州生产中心，我们认为在目前近170万立方米产能的基础上今年底有望提升至200万立方米，未来产能仍会持续增加。公司PC设备制造业务收入同比下降26.9%，主要由于联合工厂数目已初具规模，公司经营重心逐步转移到帮助联合工厂运营上来，预计未来业务规模会逐步下降，相对应的联营工厂投资收益有望提升。 公司2019年整体毛利率为34.0%，较2018年大幅提升2.1个百分点，主要原因在于公司产能利用率快速提升，自营工厂达到并超过盈亏平衡点，毛利率快速从23.8%提升至34.6%。预计随着产能利用率的提升毛利率仍有提升空间。PC设备制造业务和工程总承包业务毛利率有所下滑，主要由于联合工厂二次购买设备折扣以及知识产权使用权收入下降。 规模效应显现，联合工厂盈利情况持续提升，净资产收益率升至19.21% 公司四项费用率为21.65%，较2018年大幅下降2.35个百分点，体现出一定规模效应。其中销售费用率6.46%，上升1.54个百分点，主要是PC构件运输费增长了176%；管理费用率6.89%，下降3.21个百分点，金额仅小幅增加；研发费用率5.27%，变化不大；财务费用率3.04%，下降0.38个百分点。 截至2019年底公司累计签约86家联合工厂，2019年已实现盈利20家，较2018年的8家快速增长，因此联营公司带来的投资亏损为0.35亿，较2018年的0.98亿亏损大幅收窄，同时二级管理体系下的联合工厂产生的失去于联营公司重大影响力有关的收益2.48亿，小幅低于2018年水平。预计未来盈利的联营工厂仍会持续增加，投资收益有望转正。综合起来，公司2019年实现净利润6.77亿元，同比增长45.2%，净资产收益率19.21%，较2018年提升2.53个百分点。 资本结构持续优化，需重视公司在农村地区的业务开展 在公司2019年上市融资、净资产收益率持续提升的背景下，公司2019年底资产负债率为56.46%，较18年底60.65%大幅下降。公司目前的周转率也在逐步下降，应收账款周转率由2018年的269天下降至2019年的230天。良好的业务模式使得经营活动净流入9.67亿元，较2018年增加3.49亿元。由于目前仍在持续投入期，投资活动净现金流净流出13.07亿元。 公司今年将新增B2C业务B-house（远大美宅），主要通过互联网形式向消费者提供农村地区的底层全装配式别墅。目前农村土地改革持续推进，住建部下发《关于开展农村住房建设试点工作的通知》，广大农村地区的自建房需求被点燃，公司该业务今年1月28日开始试推广，迅速引起市场关注并产生订单。我们认为未来这块业务发展不可忽视将成为未来公司新的增长点。 投资建议 公司年报利润增速超出预期，随着公司产能和产能利用率持续提升、农村新业务的快速开展，预计未来利润仍将快速增长。我们更新公司2020-2021年利润为8.81亿、10.56亿（原预测7.5亿、8.8亿），新增2022年预测12.68亿，对应增速30%、20%、20%，对应PE4.9、4.1、3.4倍。目标价提高至14.5元港币（原12.7元港币），维持“买入”评级。 风险提示：装配式构件市场竞争日趋激烈、原材料价格波动 -25%-21%-17%-13%-9%-5%-1%3%2019-032019-072019-11远大住工恒生指数 港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 表1：公司盈利预测表 年度报表（百万元） 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 1,671.5 1,935.7 2,269.1 3,373.3 4,027.0 4,591.1 5,472.2 减:营业成本 1,069.0 1,230.8 1,544.6 2,225.4 2,544.6 2,850.1 3,382.5 销售费用 80.3 110.6 111.7 217.9 241.6 275.5 328.3 管理费用 161.2 174.0 229.2 232.3 201.4 206.6 218.9 研发费用 96.4 115.1 126.0 177.8 181.2 206.6 246.2 财务费用 59.7 81.1 77.7 102.4 70.7 63.7 60.8 投资收益 -17.1 -69.7 -98.3 -35.1 80.0 200.0 250.0 营业利润 315.4 372.3 343.6 600.6 876.9 1,182.4 1,486.4 加: 营业外收入 - 13.5 369.9 248.2 160.0 60.0 5.0 减: 营业外支出 - - - - - - - 利润总额 242.9 238.7 554.3 733.7 1,036.9 1,242.4 1,491.4 减:所得税 45.3 70.3 88.0 56.8 155.5 186.4 223.7 税后利润 197.6 168.4 466.3 676.9 881.4 1,056.1 1,267.7 减: 少数股东损益 - - - - - - - 净利润 197.6 168.4 466.3 676.9 881.4 1,056.1 1,267.7 净利润增速 176.92% 45.17% 30.20% 19.82% 20.04% 资料来源：wind、天风证券研究所 pOnQmRyRpPnQsPpOxPpPqMaQ8Q9PnPqQsQnNkPoOtQjMtQrRaQqRtRMYmOrONZrMmQ 港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 说明 评级 体系 股票投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期恒 生指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期恒 生指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益20%以上 增持 预期股价相对收益10%-20% 持有 预期股价相对收益-10%-10% 卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风证券研究 北京 武汉 上海 深圳 北京市西城区佟麟阁路36号 邮编：100031 邮箱：research@tfzq.com 湖北武汉市武昌区中南路99 号保利广场A座37楼 邮编：430071 电话：(8627)-87618889 传真：(8627)-87618863 邮箱：research@tfzq.com 上海市浦东新区兰花路333 号333世纪大厦20楼 邮编：201204 电话：(8621)-68815388 传真：(8621)-68812910 邮箱：research@tfzq.com 深圳市福田区益田路5033号 平安金融中心71楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：research@tfzq.com