2020年1~2月工业企业利润数据的点评：疫情致利润创最长负增长记录，政策对冲黄金窗口期就在当下

投资要点： ➢ 2020年1-2月份，规模以上工业企业实现利润总额4107.0亿元，同比下降38.3%，自2019年以来已累计14个月维持负增长（累计值），创1996年以来的最长负增长记录，超过2008年金融危机时期水平。 ➢ 疫情冲击下工业销售降、价格落、成本增，共同导致利润创历史最长负增长记录。具体来看： 一是生产资料工业品价格连续9个月负增长对利润拖累明显。受疫情冲击影响，国内工业品需求大幅下降和国际大宗商品市场价格剧烈调整，1-2月份国内生产资料PPI同比下降0.7%，已连续9个月持续负增长。 二是疫情期间销售降、成本刚性，工业利润空间持续受挤压。如1-2月份，规模以上工业企业营业收入同比下降17.7%，较2019年末大幅降低21.5个百分点；同期规模以上工业企业每百元营业收入中的成本费用为94.19元，同比反而增加0.85元。这导致1-2月份工业企业实际营业收入和实际营业成本增速之差为-0.1%，连续14个月为负。 三是制造业利润下降逾四成，逆周期调控板块也难以发挥对冲效用。如1-2月份，制造业、电力热力燃气及水的生产和供应业、采矿业利润增速分别为-42.7%、-23.2%、-21.1%，纷纷大幅下降。具体分行业看，利润占比约三成的电子、汽车、电气机械、化工等重点行业，1-2月份利润降幅超65%。 ➢ 高技术制造业利润增速与占比均下降较多，新旧动能转换节奏被疫情暂时打断，但不改中长期向好趋势。如1-2月份，我们统计的高技术制造业利润增速为-42.0%，较2019年末降低43.4个百分点；同期高技术制造业利润在工业中的比重为11.2%，较2019年末降低4.1个百分点。 ➢ 受益逆周期调控加码，国企资本开支将会持续增加，私企、外资投资收缩也亟待政策对冲。1-2月份，国企、私企和外企资产负债率分别较2019年末降低0.4、提高0.6和降低1.2个百分点，表面反映国企和外企降杆杠，私企逆势加杠杆，但事实并非如此。2019年以来国企资产和负债增速持续提高，资本开支增加，但仅因其资产增速高于负债增速，导致资产负债率降低；相比之下，同期私企和外资的资产和债务增速均处于下降状态，而这与两者盈利下降较多密切相关，如1-2月份两者利润分别大幅下降36.6%和53.6%。 ➢ 受疫情期间需求大幅下降影响，工业企业出现被动补库存，但明显不具有持续性。一是房地产市场“量价齐降”，投资增速也下降较多，导致工业库存被动增加；二是海外疫情蔓延、扩大，二三季度全球经济陷入衰退或难以避免，全球需求短期均难以改善。后疫情时期企业将进入主动去库存阶段。 ➢ 预计货币宽松黄金窗口期就在当下，降准、降息扩需求、稳增长均值得期待。 伍超明 财信国际经济研究院 副院长 财信证券 首席经济学家 胡文艳 宏观经济研究中心 资深研究员 电话：010-68086480 邮箱：huwy21@126.com 财信宏观经济研究中心微信号 2020年3月27日 宏观经济 疫情致利润创最长负增长记录，政策对冲黄金窗口期就在当下 ——2020年1-2月工业企业利润数据的点评 宏观点评 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 2 / 8 请务必阅读正文之后的免责条款 目 录 一、疫情导致工业销售降、价格落、成本增，利润创历史最长负增长记录 ....... 3 （一）生产资料工业品价格连续9个月负增长对利润拖累明显 ....................................... 3 （二）疫情期间销售降、成本刚性，工业利润空间持续受挤压 ....................................... 3 （三）制造业利润下降逾四成，逆周期调控板块也难以发挥对冲效用 ........................... 4 二、高技术制造业利润增速与占比均下降较多，新旧动能转换节奏被打断 ....... 5 三、国企资本开支将持续增加，私企、外资投资收缩亟待政策对冲 ................... 5 四、受疫情影响工业企业库存被动大增，明显不具有持续性 ............................... 6 rQvNsQrNsPtPpRnNrMnNsR7NcM7NoMrRtRrRfQrRoNjMoNmMaQqRnMvPoMrRMYrRuM宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 3 / 8 请务必阅读正文之后的免责条款 正文： 一、疫情导致工业销售降、价格落、成本增，利润创历史最长负增长记录 2020年1-2月份，全国规模以上工业企业实现利润总额4107.0亿元，同比下降38.3%（见图1），自2019年以来已累计14个月维持负增长（累计值），创1996年以来最长负增长记录。工业利润增速大幅下降，受新冠肺炎疫情导致经济短期“停摆”影响明显，具体来看，原因主要有以下三点： （一）生产资料工业品价格连续9个月负增长对利润拖累明显 1-2月份，国内PPI和生产资料PPI分别同比增长-0.2%和-0.7%（见图2），其中后者已连续9个月负增长（当月同比），是拖累工业利润下降的重要原因之一。工业品价格下降，一方面源于疫情影响下，企业复工复产推迟、居民耐用品消费下降，导致工业品需求大幅下降；另一方面受国际大宗商品市场价格剧烈调整影响较大，如截止2020年3月26日，年内原油价格跌幅超5成，铜、锌、铝等金属价格跌近20%，相关工业品价格难以避免会出现调整。 考虑到海外疫情持续蔓延、扩散拖累全球需求，俄罗斯与欧佩克石油“价格战”短期难消，或导致原油价格维持低位，预计未来数月PPI仍有较大下行压力，也意味着短期工业企业利润负增长态势或依旧难以改变。 图1：工业企业利润增速降幅扩大 图2：工业企业利润增速受PPI影响较大 资料来源：WIND，财信国际经济研究院 资料来源：WIND，财信国际经济研究院 （二）疫情期间销售降、成本刚性，工业利润空间持续受挤压 受疫情防控下工作日减少影响，国内工业生产销售均大幅下降。为有效防控疫情蔓延，今年全国春节假期延长3天，近30省市延长复工时间约10天，且因人流、物流、资金流结构性受阻，企业复工未达产现象屡见不鲜，导致工业生产销售均明显下降。如1-2月份，规模以上工业增加值和工业企业营收分别同比下降13.5%、17.7%，较2019年末大幅降低29.2和21.5个百分点。 但企业成本相对刚性，实际营业收入与营业成本增速差仍为负，挤压了利润空间。疫情期间企业复工复产未恢复正常，但用工、折旧、利息等成本及各项费用刚性支出不-14.0 -38.3 -40-30-20-10010202018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-02工业企业利润:累计同比工业企业利润:当月同比-10-5051015-40-30-20-100102030402015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-02PPI和工业企业利润增速工业企业利润：累计同比PPI（右轴）PPI:生产资料（右轴） 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 4 / 8 请务必阅读正文之后的免责条款 减，且还需新增防疫成本，导致利润空间明显被压缩。如1-2月份，规模以上工业企业每百元营业收入中的成本费用为94.19元，同比增加0.85元。另外，1-2月份，名义工业企业营收与营业成本增速差由负转正为0.1%，但工业企业实际营业收入和实际营业成本增速之差为-0.1%，已连续14个月为负。这表明，国内2019年以来的减税降费降低企业成本举措效果，基本被需求低迷、用工成本上升等所抵消，伴随工业生产销售明显放缓，企业成本负担依旧在增加。 图3：企业利润增速与（营业务收入-成本）增速 图4：企业利润增速与实际（营业务收入-成本）增速 资料来源：WIND，财信国际经济研究院 资料来源：WIND，财信国际经济研究院 注：实际营业收入增速用营业收入增速减去PPI衡量，实际营业成本增速用营业成本增速减去PPIRM衡量 （三）制造业利润下降逾四成，逆周期调控板块也难以发挥对冲效用 分三大门类看，制造业利润降逾四成是拖累工业利润的主因，短期逆周期调控板块也难以发挥对冲效用。如1-2月份，制造业、电力热力燃气及水的生产和供应业、采矿业利润增速分别为-42.7%、-23.2%、-21.1%，分别较2019年末降低37.5、38.6和22.8个百分点（见图5）。不难发现，疫情冲击下，经济短期几乎全面“休克”，尽管国内逆周期调控持续加码，如1-2月份货币、财政刺激增加，但对恢复疫时的实体经济增长基本无效。这也意味着随着国内疫情接近尾声，接下来或大概率将迎来逆周期加码的黄金窗口期。 具体分行业看，电子、汽车、电气机械、化工等重点行业利润下拉作用明显。如1-2月份，计算机通信和其他电子设备制造业、汽车制造业、电气机械、化学原料及化学制品制造业利润增速分别下降87.0%、79.6%、68.2%和66.4%，均低于工业利润整体增速逾25个百分点，而上述四行业2019年合计利润占规模以上工业利润比重约三成，对工业利润的下拉作用明显。其中，汽车、化工属于传统制造业，疫情影响叠加趋势收缩是利润下降的主因；电子、电气机械则主要受国内消费低迷和海外需求放缓的影响。 图5：制造业利润降幅扩大仍是主要拖累项 图6：高技术和高耗能制造业利润增速与占比均下降 -0.6-0.4-0.20.00.20.40.60.8-40-30-20-100102030402016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-02工业企业利润与(营业收入-营业成本)(%)工业企业利润:累计同比(营业收入-营业成本):累计同比(右轴)-1.5-0.50.51.52.5-40-20020402016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-02工业企业利润与(实际营业收入-实际营业成本)(%)工业企业利润:累计同比(实际营业收入-实际营业成本):累计同比(右轴) 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 5 / 8