业绩基本符合预期，静待玻纤价格企稳

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 业绩基本符合预期，静待玻纤价格企稳 ■事件：公司发布2019年年报，实现营收104.9亿元，同比增长4.6%；归母净利润21.3亿元，同比下降10.3%；扣非归母净利润实现18.6亿元，同比下降22.5%，业绩基本符合预期。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.93元（含税），分红比例为31.75%。 ■毛利率降至5年来最低水平，资本开支有望下降：公司2019年毛利率为35.5%，同比下降9.7个百分点；净利率为20.1%，同比下降3.6个百分点。三费方面，销售费用同比减少77.1%，主要系适用新收入准则后销售费用重新分类；管理费用同比增长7.2%，主要因为美国子公司开始生产，职工薪酬有所增长，以及前期美国产品备货产生较多租赁费用；财务费用同比增长51.0%，主要因为近年资本开支较大，有息负债增加。2019年公司资产负债率为52.2%，同比上升0.2个百分点。2019年公司共发行4期短融、3期中票，累计募集金额为38亿元，以补充公司资金流动性。随着在建工程逐渐转固，资本开支有望下降。 ■年内玻纤价格降低，长期看好公司产品结构优化：2019年公司玻纤及制品业务实现营收99.4亿元，同比增长4.2%，主要受益于公司玻纤及制品销量增长，毛利率为36.9%，同比下降10pct。价格方面，由于行业产能扩张过快，价格持续低位运行。2019年公司E7配方成功升级，E8实现池窑量产，高性能产品研发成果显著，预计公司高端产品占比进一步提升。受益于市场和政策引导，玻纤行业在控产能和调结构方面取得一定成效，落后产能企业亏损面逐步扩大，有利于优胜劣汰及行业产能出清。同时，风电、5G建设等下游应用领域需求正在逐渐向好，行业新增产能有望加速消化，期待2020年玻纤价格企稳。 ■美国项目投产运行，玻纤出口退税率上调至13%：海外方面，2019年公司实现营收43.8亿元，占总营收的42%，毛利率约38.9%，较国内毛利率高5.9的百分点。美国9.6万吨项目生产基地如期点火，生产运行稳步推进；第三个海外生产基地印度10万吨项目前期工作持续推进，预计于2021年完工。该项目不仅能够满足印度本土需求，而且预计将有3万吨产品用于出口。未来公司将加快在国外新基地考察，积极推进美洲、东南亚等其他海外项目选址工作，不断完善巨石全球布局。出口方面，继2018年玻纤出口退税率上调至10%，2020年3月20日起，玻纤出口退税率再次上调至13%，将进一步增厚公司利润。 ■投资建议：预计公司2020-2022年的收入增速分别为8.2%、10.7%、13.6%，净利润增速为1.5%、12.9%、25.1%，维持买入-A 的投资评级，6个月内目标价为10元。 ■风险提示：行业去产能不达预期、全球经济增长不确定性、全球疫情不确定性 Table_Tit le 2020年03月24日 中国巨石（600176.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 玻璃 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 10元 股价（2020-03-23） 7.61元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 26,652.56 流通市值（百万元） 26,652.56 总股本（百万股） 3,502.31 流通股本（百万股） 3,502.31 12个月价格区间 7.61/12.35元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -12.83 -15.98 -13.81 绝对收益 -25.32 -26.19 -28.11 邵琳琳 分析师 SAC执业证书编号：S1450513080002 shaoll@essence.com.cn 021-35082107 马丁 报告联系人 mading@essence.com.cn 010-83321051 Tabl e_Repor t 相关报告 中国巨石：归母净同比下降16.83%，静待玻纤价格企稳回升/邵琳琳 2019-08-21 中国巨石：全球玻纤行业龙头 业绩处于拐点阶段/邵琳琳 2019-04-26 -26%-20%-14%-8%-2%4%10%16%201 9-03201 9-07201 9-11中国巨石 玻璃 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 10,032.4 10,493.3 11,356.5 12,571.4 14,276.0 净利润 2,374.0 2,128.9 2,161.4 2,440.6 3,052.5 每股收益(元) 0.68 0.61 0.62 0.70 0.87 每股净资产(元) 4.07 4.47 4.85 5.33 5.92 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 11.2 12.5 12.3 10.9 8.7 市净率(倍) 1.9 1.7 1.6 1.4 1.3 净利润率 23.7% 20.3% 19.0% 19.4% 21.4% 净资产收益率 16.4% 13.1% 12.4% 12.8% 14.5% 股息收益率 3.0% 2.5% 2.6% 2.9% 3.6% ROIC 13.5% 10.6% 9.3% 9.9% 14.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 cVdYvYuWmXlWkWcVNAoOrQ7NaO8OtRoOnPoOkPmMpMiNnPsObRqRnRwMqQmRNZoMvN 3 公司快报/中国巨石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 10,032.4 10,493.3 11,356.5 12,571.4 14,276.0 成长性 减:营业成本 5,506.8 6,772.7 7,653.5 8,469.4 9,299.8 营业收入增长率 16.0% 4.6% 8.2% 10.7% 13.6% 营业税费 85.5 61.3 66.4 73.5 83.5 营业利润增长率 13.8% -11.0% 2.7% 13.0% 25.2% 销售费用 385.7 88.3 95.6 105.8 120.1 净利润增长率 10.4% -10.3% 1.5% 12.9% 25.1% 管理费用 538.1 576.8 624.3 691.1 784.8 EBIT DA增长率 14.7% -5.3% -3.6% 9.5% 18.0% 财务费用 341.2 515.2 395.3 374.1 393.5 EBIT增长率 19.5% -10.0% -3.8% 10.5% 22.9% 资产减值损失 109.0 -5.9 -5.9 -5.9 -5.9 NOPLAT增长率 -5.7% -1.5% 10.3% 23.1% 加:公允价值变动收益 -31.5 41.5 - - - 投资资本增长率 20.5% 12.0% 3.5% -13.4% 13.0% 投资和汇兑收益 75.6 64.2 64.2 64.2 64.2 净资产增长率 16.1% 10.3% 8.5% 9.6% 11.0% 营业利润 2,836.8 2,523.5 2,591.6 2,927.6 3,664.4 加:营业外净收支 -12.8 13.5 8.7 13.7 7.7 利润率 利润总额 2,824.0 2,537.0 2,600.2 2,941.3 3,672.2 毛利率 45.1% 35.5% 32.6% 32.6% 34.9% 减:所得税 439.2 423.5 429.0 489.7 605.9 营业利润率 28.3% 24.0% 22.8% 23.3% 25.7% 净利润 2,374.0 2,128.9 2,161.4 2,440.6 3,052.5 净利润率 23.7% 20.3% 19.0% 19.4% 21.4% EBIT DA/营业收入 44.3% 40.1% 35.7% 35.3% 36.7% 资产负债表 EBIT /营业收入 34.4% 29.6% 26.3% 26.3% 28.4% 2018 2019 2020E 2021E 2022E 运营效率 货币资金 1,503.7 1,446.2 2,044.2 2,262.8 2,569.7 固定资产周转天数 535 618 621 561 489 交易性金融资产 - 2.4 2.4 2.4 2.4 流动营业资本周转天数 87 78 120 88 90 应收帐款 45.7 52.2 1,775.9 1,718.3 2,282.7 流动资产周转天数 271 282 342 302 297 应收票据 2,117.0 - 4,215.3 16.6 4,311.7 应收帐款周转天数 49 49 52 50 50 预付帐款 130.3 128.0 435.1 110.0 435.8 存货周转天数 54 64 68 67 65 存货 1,675.1 2,070.0 2,210.6 2,469.8 2,691.3 总资产周转天数 990 1,097 1,107 973 869 其他流动资产 464.4 4,007.4 1,740.4 2,070.7 2,606.2 投资资本周转天数 787 871 865 742 646 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 1,209.3 1,230.9 1,230.9 1,230.9 1,230.9 ROE 16.4% 13.1% 12.4% 12.8% 14.5% 投资性房地产 - - - - - ROA 7.9% 6.3% 6.0% 7.7% 8.2% 固定资产 16,419.0 19,597.0 19,581.2 19,631.4 19,175.7 ROIC 13.5% 10.6% 9.3% 9.9% 14.1% 在建工程 4,156.8 2,187.7 1,552.6 781.1 472.4 费用率 无形资产 599.0 803.2 786.4 769.6 752.8 销售费用率 3.8% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 其他非流动资产 管理费用率 5.4% 5.5% 5.5% 5.5% 5.5% 资产总额 30,370.5 33,604.2 36,215.6 31,724.2 37,175.2 财务费用率 3.4% 4.9% 3.5% 3.0% 2.8% 短期债务 4,931.4 6,610.5 7,647.5 4,411.7 5,922.2 三费/营业收入 12.6% 11.2% 9.8% 9.3% 9.1% 应付帐款 2,072.9 1,409.8 2,581.4 1,994.4 2,891.1 偿债能力 应付票据 1,509.9 1,139.1 1,994.9 1,561.9 2,221.8 资产负债率 52.0% 52.1% 51.8% 39.7% 42.9% 其他流动负债 负债权益比 108.3% 109.0% 107.6% 65.9% 75.2% 长期借款 2,653.3 3,148.7 2,128.8 - - 流动比率 0.59 0.78 0.84 0.80 1.07 其他非流动负债 速动比率 0.45 0.61