2019年年报点评：危与机并存，龙头优势显著

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年3月24日 中国巨石（600176.SH） 非金属类建材 危与机并存，龙头优势显著 ——中国巨石（600176.SH）2019年年报点评 公司简报  ◆2019年公司归母净利润同比下降10.3%，EPS 0.60元 2019年公司实现营业收入104.9亿元，同增4.6%，归母净利润21.3亿元，同降10.3%，EPS 0.60元；单4季度公司营收27.5亿元，同增14.6%，归母净利润5.8亿元，同增25.7%，EPS 0.17元。利润分配预案为：每10股派发股息1.93元（含税）。 ◆供需失衡价格下跌，成本保持领先优势 报告期内公司综合毛利率35.5%，同比下降9.7个百分点。销售费率、管理费率、研发费用和财务费率分别为0.8%、5.5%、2.7%和4.9%，分别变动-3.0、0.1、-0.2和1.5个百分点，期间费率11.3%，同比下降1.5个百分点。新收入准则后原部分销售费用重分类至营业成本，致使销售费用占比和毛利率均下降显著。分区域，国内及国外销售收入分别增长9.2%和-1.6%，主营业务收入占比分别为57.6%、42.4%；毛利率水平分别为33.0%和38.9%，分别较18年下降10.3和9.0个百分点。 2019年中国玻璃纤维纱总产量达到527万吨，同比增长12.61%，但受行业供给过剩影响，玻纤价格持续走低，巨石全年销量约为175万吨，同增10.8%，均价5680元/吨，同降5.9%，公司持续加大对高性能玻纤产品的开发，坚持产品高端化战略优化营收结构，通过提高生产率降低综合能耗，继续在成本上保持行业领先优势，业绩下滑但表现好于我们前期负14%左右的增速预期。 ◆盈利预测与投资建议 2020年初受国内外疫情影响对玻纤供需环境均带来较大的不确定性，但龙头企业在产品研发、技术、生产规模、产能布局、成本管控等优势较为显著，与追随企业间的差距将进一步拉大。维持公司20-21年EPS的盈利预测0.63、0.69元，新增22年EPS 0.76元；行业需求未来5-10年仍具成长空间，公司长期价值突显，PB水平处于其历史均值以下，维持“买入”评级。 ◆风险提示：新冠肺炎疫情下欧美需求不确定性风险，玻纤产品价格进一步下跌风险；汇率波动导致汇兑损失风险；高贸易壁垒风险等。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 10,032 10,493 10,531 11,252 12,168 营业收入增长率 15.96% 4.59% 0.36% 6.85% 8.14% 净利润（百万元） 2,374 2,129 2,195 2,434 2,664 净利润增长率 10.43% -10.32% 3.12% 10.85% 9.46% EPS（元） 0.68 0.61 0.63 0.69 0.76 ROE（归属母公司)（摊薄） 16.67% 13.61% 12.79% 12.85% 12.75% P/E 11 13 12 11 10 P/B 1.9 1.7 1.6 1.4 1.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年03月23日 买入（维持） 当前价：7.61元 分析师 陈浩武 (执业证书编号：S0930510120013 ) 021-52523816 chenhaowu@ebscn.com 胡添雅 (执业证书编号：S0930518110002) 021-52523817 hutianya@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 35.02 总市值(亿元)：266.53 一年最低/最高(元)：7.61/12.34 近3月换手率：66.99% 股价表现(一年) -30%-18%-5%8%20%03-1904-1906-1907-1909-1911-1912-1902-20中国巨石沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -10.40 -13.35 -20.23 绝对 -25.32 -25.47 -28.15 资料来源：Wind 相关研报 价格低点已近，产能过剩消化尚需时间——中国巨石（600176.SH）2019年三季报点评 ····································· 2019-10-23 周期承压，业绩下行——中国巨石（600176.SH）2019年中报点评 ····································· 2019-08-22 不畏短期扰动，玻纤龙头优势将进一步凸显——中国巨石（600176.SH）2018年年报点评 ····································· 2019-03-25 2020-03-24 中国巨石 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 10,032 10,493 10,531 11,252 12,168 营业成本 5,507 6,773 6,678 7,011 7,521 折旧和摊销 993 1,102 2,968 3,237 3,547 税金及附加 86 61 62 66 71 销售费用 386 88 88 95 102 管理费用 538 577 579 619 669 研发费用 289 284 284 304 329 财务费用 341 515 516 551 596 投资收益 76 64 200 200 200 营业利润 2,837 2,524 2,603 2,886 3,160 利润总额 2,824 2,537 2,617 2,901 3,176 所得税 439 424 437 484 530 净利润 2,385 2,113 2,180 2,417 2,645 少数股东损益 11 -15 -15 -17 -19 归属母公司净利润 2,374 2,129 2,195 2,434 2,664 EPS(按最新股本计) 0.68 0.61 0.63 0.69 0.76 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 3,862 2,769 5,076 5,943 6,504 净利润 2,374 2,129 2,195 2,434 2,664 折旧摊销 993 1,102 2,968 3,237 3,547 净营运资金增加 -1,641 1,603 123 158 208 其他 2,137 -2,065 -210 114 86 投资活动产生现金流 -5,517 -4,778 -3,861 -3,925 -3,900 净资本支出 -6,053 -4,907 -4,050 -4,050 -4,050 长期投资变化 1,209 1,231 0 0 0 其他资产变化 -673 -1,102 189 125 150 融资活动现金流 1,163 2,029 -1,208 -1,918 -2,478 股本变化 584 0 0 0 0 债务净变化 1,839 1,237 -16 -713 -1,157 无息负债变化 1,713 497 -482 151 212 净现金流 -349 -43 7 100 126 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 30,370 33,604 34,610 35,811 36,786 货币资金 1,504 1,446 1,453 1,553 1,679 交易性金融资产 0 2 10 10 10 应收帐款 1,247 1,361 1,369 1,463 1,582 应收票据 2,117 0 0 0 0 其他应收款（合计） 139 135 137 146 158 存货 1,675 2,070 2,003 2,103 2,256 其他流动资产 464 4,005 4,005 4,005 4,005 流动资产合计 7,276 9,150 9,164 9,473 9,893 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 1,209 1,231 1,231 1,231 1,231 固定资产 16,419 19,553 18,650 17,868 17,072 在建工程 4,157 2,188 3,741 4,906 5,779 无形资产 599 803 837 869 901 商誉 473 473 473 473 473 其他非流动资产 64 5 5 5 5 非流动资产合计 23,094 24,454 25,446 26,338 26,893 总负债 15,790 17,524 17,026 16,464 15,519 短期借款 4,931 6,611 6,592 5,579 4,123 应付账款 1,940 1,272 1,269 1,332 1,429 应付票据 1,510 1,139 1,135 1,192 1,279 预收账款 144 0 0 0 0 其他流动负债 0 1,613 1,613 1,613 1,613 流动负债合计 12,336 11,666 11,234 10,372 9,127 长期借款 2,653 3,149 3,449 3,749 4,049 应付债券 399 399 2,197 2,197 2,197 其他非流动负债 90 144 144 144 144 非流动负债合计 3,454 5,858 5,792 6,092 6,392 股东权益 14,580 16,081 17,585 19,347 21,268 股本 3,502 3,502 3,502 3,502 3,502 公积金 3,887 3,963 4,183 4,426 4,692 未分配利润 6,789 8,058 9,357 10,894 12,566 归属母公司权益 14,238 15,647 17,166 18,946 20,884 少数股东权益 342 434 419 402 383 主要指标 盈利能力（%） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 毛利率 45.1% 35.5% 36.6% 37.7% 38.2% EBITDA率 41.2% 37.8% 55.1% 56.8% 57.7% EBIT率 31.3% 27.3% 27.0% 28.1% 28.6% 税前净利润率 28.1% 24.2% 24.9% 25.8% 26.1% 归母净利润率 23.7% 20.3% 20.8% 21.6% 21.9% ROA 7.9% 6.3% 6.3% 6.7% 7.2% ROE（摊薄） 16.7% 13.6% 12.8% 12.8% 12.8% 经营性ROIC 10.9% 8.8% 8.2% 8.9% 9.5% 偿债能力 2018 2019 2020E 2021E 2022E 资产负债率 52% 52% 49% 46% 42% 流动比率 0.59 0.78 0.82 0.91 1.08 速动比率