收入实现正增长，盈利能力有望改善

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中国巨石（600176） 证券研究报告 2020年03月23日 投资评级 行业 化工/化学制品 6个月评级 增持（维持评级） 当前价格 8.01元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 3,502.31 流通A股股本(百万股) 3,502.31 A股总市值(百万元) 28,053.48 流通A股市值(百万元) 28,053.48 每股净资产(元) 4.47 资产负债率(%) 52.15 一年内最高/最低(元) 12.63/7.66 作者 盛昌盛 分析师 SAC执业证书编号：S1110517120002 shengchangsheng@tfzq.com 侯星辰 分析师 SAC执业证书编号：S1110518090004 houxingchen@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《中国巨石-季报点评:盈利能力承压，单季营收增速提升》 2019-10-23 2 《中国巨石-半年报点评:业绩降幅收窄，经营情况趋于稳定》 2019-08-22 3 《中国巨石-季报点评:业绩阶段性承压，行业拐点渐近》 2019-04-26 股价走势 收入实现正增长，盈利能力有望改善 事件 报告期内，公司实现营业收入104.93亿元，同增长4.59%；归属于上市公司股东的净利润21.29亿元，比上年同期降低10.32%。 收入实现正增长，利润端阶段性承压 报告期内公司玻纤纱及制品实现营业收入为99.39亿元，同增4.21%，其中公司主要产品粗纱销量实现双位数增长，可推知公司产品单位售价出现下滑，营业成本同增22.99%，价格下降、成本增加叠加使得毛利率下降9.65个百分点，主要原因是原部分销售费用重分类至营业成本所致，将为公司履行合同发生的运输费、港杂报关费及佣金计入营业成本。从收入结构来看，海外收入同比下滑1.59%，我们预计同中美贸易摩擦影响有关，在此情形下，国内收入实现较快增长，同比增长9.19%。费用端来看，公司财务费用阶段性增加，我们预计同公司项目建设所需资金增加有关。 产能优势有望进一步凸显 公司整体产能建设稳步提升，产品结构优化齐头并进。报告期内，全年粗纱产量实现双位数增长,随着桐乡新材料智能制造基地年产6万吨电子纱暨年产2亿米电子布生产线项目满产运行，公司电子布产量同比大幅增长，E8配方实现池窑生产，开发9项新产品，产品机构结构进一步优化。同时，巨石成都项目正在稳步推进，美国项目投产后2020年有望进一步提升效益，印度项目前期工作持续推进。未来公司产能优势有望进一步凸显，产品结构优化和海外市场开拓将会持续增强公司的竞争优势。 行业有望底部回暖，公司有望受益 根据公司公告，2019年中国玻璃纤维纱总产量达到527万吨，同比增长12.61%。其中，电子纱、普通增强纱、热塑纱等玻纤纱品种增长明显，导致市场供需失衡，价格长期低位，同时2019年玻纤规模以上企业主营业务收入同比下降1.40%，利润总额同比下降24.90%，是自2011年以来，行业主营收入首次出现同比下降，同时也是自2014年以来，利润总额增速首次低于主营业务收入增速。我们认为伴随着2019年新增产能影响的逐步消化，行业供需格局有望在2020年边际改善，价格有望企稳并进入上行通道，公司作为行业龙头企业有望充分受益。单从公司2019年Q4单季的经营表现来看，公司单季度实现收入增速14.65%，增速快于全年增速，单季度实现归母净利增速25.70%，扣非归母净利Q4单季降幅16.2%，降幅收窄，可见公司经营情况在2019Q4已经开始边改善。 盈利预测，由于行业基本面有望改善，我们预计公司2020、21年的净利润由24.02亿元、28.34亿元调整为25.21亿元，29.10亿元，对应EPS为0.72元、0.83元，对应PE为11.13X、9.64X，维持“增持”评级。 风险提示：国内需求不及预期，海外需求大幅下滑，项目建设低于预期。 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 10,032.42 10,493.29 11,857.42 12,806.01 13,830.50 增长率(%) 15.96 4.59 13.00 8.00 8.00 EBITDA(百万元) 4,444.03 4,207.56 4,262.03 4,632.77 5,087.03 净利润(百万元) 2,373.98 2,128.87 2,521.28 2,909.74 3,351.87 增长率(%) 10.43 (10.32) 18.43 15.41 15.19 EPS(元/股) 0.68 0.61 0.72 0.83 0.96 市盈率(P/E) 11.82 13.18 11.13 9.64 8.37 市净率(P/B) 1.97 1.79 1.62 1.45 1.29 市销率(P/S) 2.80 2.67 2.37 2.19 2.03 EV/EBITDA 9.81 11.73 9.31 7.03 6.75 资料来源：wind，天风证券研究所 -24%-18%-12%-6%0%6%12%2019-032019-072019-11中国巨石化学制品沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图1：公司近年营收及同比情况 图2：公司近年归母净利及同比情况 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 图3：公司近年期间费用率情况 图4：公司近年毛利率、净利率情况 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 eX9UrUvXmXlWiYeXyXmMmR8OcM8OpNrRtRoOiNqQtQiNoMsRaQnMzQNZsOmPxNmOwP 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 1,503.70 1,446.17 1,634.17 1,764.90 1,906.10 营业收入 10,032.42 10,493.29 11,857.42 12,806.01 13,830.50 应收票据及应收账款 3,364.30 1,360.94 6,171.47 671.32 6,718.89 营业成本 5,506.84 6,772.70 7,410.89 7,939.73 8,436.60 预付账款 130.30 127.97 417.26 93.77 401.37 营业税金及附加 85.54 61.35 71.14 76.84 82.98 存货 1,675.12 2,069.97 2,074.92 2,312.73 2,394.57 营业费用 385.69 88.31 94.86 102.45 110.64 其他 603.00 4,145.23 1,891.47 2,238.24 2,787.36 管理费用 538.11 576.84 628.44 678.72 733.02 流动资产合计 7,276.42 9,150.28 12,189.29 7,080.96 14,208.29 研发费用 288.77 283.81 320.15 345.76 373.42 长期股权投资 1,209.29 1,230.95 1,230.95 1,230.95 1,230.95 财务费用 341.23 515.24 364.51 226.14 121.55 固定资产 16,419.01 19,596.98 19,987.37 19,829.47 19,342.59 资产减值损失 108.97 (5.89) 50.00 50.00 50.00 在建工程 4,156.85 2,187.73 1,912.64 1,147.58 688.55 公允价值变动收益 (31.47) 41.48 18.60 20.50 20.50 无形资产 599.00 803.15 786.36 769.57 752.77 投资净收益 75.57 64.24 60.00 60.00 60.00 其他 709.89 635.15 640.93 661.33 644.87 其他 (103.67) (428.31) (157.20) (161.00) (161.00) 非流动资产合计 23,094.04 24,453.96 24,558.25 23,638.90 22,659.74 营业利润 2,836.85 2,523.52 2,996.03 3,466.88 4,002.77 资产总计 30,370.46 33,604.24 36,747.54 30,719.86 36,868.03 营业外收入 20.06 28.30 70.00 70.00 70.00 短期借款 4,931.43 6,610.55 7,198.02 520.13 2,464.47 营业外支出 32.88 14.83 10.00 10.00 10.00 应付票据及应付账款 3,449.94 2,411.22 4,181.45 3,118.17 4,402.73 利润总额 2,824.03 2,536.98 3,056.03 3,526.88 4,062.77 其他 3,954.57 2,644.26 2,862.94 3,030.73 3,107.11 所得税 439.19 423.52 519.52 599.57 690.67 流动负债合计 12,335.94 11,666.03 14,242.40 6,669.03 9,974.31 净利润 2,384.83 2,113.46 2,536.50 2,927.31 3,372.10 长期借款 2,653.32 3,148.65 3,000.00 2,500.00 2,656.87 少数股东损益 10.86 (15.41) 15.22 17.56 20.23 应付债券 399.35 2,197.41 1,364.04 1,320.27 1,627.24 归属于母公司净利润 2,373.98 2,128.87 2,521.28 2,909.74 3,351.87 其他 401.47 511.61 403.92 439.00 451.51 每股收益（元） 0.68 0.61 0.72 0.83 0.96 非流动负债合计 3,454.14 5,857.67 4,767.96 4,259.27 4,735.62 负债合计 15,790.08 17,523.71 19,010.36 10,928.30 14,709.92 少数股东权益 342.13 433.91 449.13 466.69 486.92 主要财务比率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 股本 3,502.31 3,502.31 3,502.31 3,502.31 3,502.31 成长能力 资本公积 3,438.42 3,438.67 3,438.67 3,438.67 3,438.67 营业收入 15.96% 4.59% 13.00% 8.00% 8.00% 留存收益 10,676.30 12,020.84 13,785.74 15,822.56 18,168.87 营业利润 13.78% -11.04% 18.72% 15.72% 15.46% 其他 (3,378.78) (3,315.20) (3,438.67) (3,438.67) (3,438.67) 归属于母公司净利润 10