新力量New Force 第一上海研究部 research@firstshanghai.com.hk 总第 3519 期 2020 年 3 月 23 日 星期一 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 研究观点 【大市分析】 市场套现压力减退 港股超跌后技术反弹 【公司研究】 日清食品（01475,买入）：19年业绩基本符合预期，公司或受益于疫情下囤货需求激增 金蝶国际（00268，买入）：2019云业务完成目标，2020预期爆发提速 国泰君安国际（01788，买入）：高额拨备后有望轻装上阵，现金充足利于抵御风险 光大国际（00257，买入）：业绩好于预期，补贴政策影响下短期震荡 舜宇光学（02382，买入）：出货量数据保持稳定，毛利率持续恢复 福寿园（01448，买入）：殡仪服务业务量价齐升， 外延拓展有所加快 【公司访问要点】 思考乐教育（01769）：疫情令公司短期承压，但长期改变教培行业格局 【行业评论】 疫情下的生猪养殖行业讨论会重点 评级变化 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中 71 号永安集团大厦 19 楼 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com.hk 网址：www.mystockhk.com 新 旧新旧变动新旧变动新旧变动日清食品1475买入 买入 6.747.61-11%0.2700.2700%0.3700.30023%金蝶国际268买入 买入 12.309.3931%0.0080.098-92%0.0520.077-32%国泰君安国际1788买入 买入 1.261.75-28%0.1300.190-32%0.1400.200-30%光大国际257买入 买入 6.908.40-18%0.9820.992-1%1.1341.1063%舜宇光学2382买入 买入 123.50 140.00-12%4.9284.05721%6.2924.73933%福寿园1448买入 买入 8.208.79-7%0.3520.364-3%0.4200.4200%公司代码评级目标价(港元）2020年EPS(港元)2021年EPS(港元) 第一上海 新力量 New Force - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 【大市分析】 首席策略师 叶尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 市场套现压力减退 港股超跌后技术反弹 3 月 20 日，美元强势有所收敛，显示市场经过一周的全方位套现后，有暂告一段落的可能。港股亦展开了超跌后的技术性反弹，恒指涨了有超过 1000 点，反弹回升修正至 22800 点水平，而 23500 点依然是目前的反弹阻力。走势上，可以短期反弹行情来看待，未许过份乐观看多，不排除后市仍有一段波动震荡期。保持正面，注意节奏，保护好仓位，要待到最后。 恒指出现高开高走，是两周来的首次，并且以全日最高位 22805 点来收盘，内地电讯营运商以及石油股的涨幅居前，其中，中移动(00941)和中海油(00883)，都涨了超过一成。恒指收盘报 22805 点，上升 1096 点或 5.04％。国指收盘报 9119点，上升 559 点或 6.53％。另外，港股主板成交金额有 1712 亿多元，富时指数增纳 A 股权重因子，是刺激成交量增加的原因，而沽空金额有 211.4 亿元，沽空比例进一步下降至 12.34％。至于升跌股数比例是 1535：416，日内涨幅超过 18％的股票有 42 只，而日内跌幅超过 10%的股票有 39 只。 正如近日指出，美元成为了最底层的资金避险工具，是各领域的资金套现后流向的目标。参考 2008 年 9 月尾雷曼宣布破产后的情况，全球赎回潮在 10 月出现，因而引发了美元出现拉涨，虽然后面在美联储放水后，美元需求获得逐步缓解，但避险情绪持续了有 7 个月。 期间亦有其他引爆事件，如美国当地地区银行倒闭、冰岛主权破产、新兴市场危机、以及巴菲特大手买入高盛的高息可换股票据等等，而美股道指亦持续震荡向下，最低点要到 2009 年 3 月才出现，但要到 2009 年 6 月，美元确认见顶回落后，美股道指才可随之而确认回稳。期间，港股恒指与美股道指出现最低点的时间不一样，但发展运行方向一致。 我们相信市场现时已进入了 2008 年 10 月时的阶段，要先看到美元指数出现第一个最高点，然后将会有一个过渡期。宜保持危机级别意识，在未来几个月里，估计市场仍将继续震荡，总体稳定性有待恢复，而最低点可能仍未出现。 至于短期走势方面，市场在经历了过去一周的全方位套现后，油价、金价、债价以及股价，估计都有出现超跌反弹的机会。可以继续注视美元指数的走势变化，如果在目前的强势收敛后，未有进一步回落甚至出现再度回升的话，要提防这是市场又要再避险的信号。 第一上海 新力量 New Force - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 【公司研究】 杨伊诺 85225321539 allen.yang@firstshanghai.com.hk 行业 食品饮料 股价 5.07 港元 目标价 6.74 港元 (+33.0%) 市值 54.46 亿港元 已发行股本 10.74 亿股 52 周高/低 7.49 港元/3.95 港元 每股净现值 3.46 港元 股价表现 日清食品（1475,买入）：19 年业绩基本符合预期，公司或受益于疫情下囤货需求激增 19 年股东净利润同比增长 22.2% 公司 19 年实现营业收入 30.9 亿港元，同比增长 3.0%，其中 H1/H2 分别同增1.1%/4.8%。期内，公司实现股东净利润2.51 亿港元，同比增长 22.2%，其中下半年同比提升 6.1%，增速有所放缓，主因公司下半年计提一次性集团专业费用以及市场营销投入增加所致。 收入成长态势延续 期内香港市场实现收入 13.0 亿港元，其中 H1/H2 分别同增-4.9%/1.2%，收入增长改善趋势延续，主因公司 7 月对高价杯面产品的提价动作顺利进行，从而驱动核心方便面业务录得优异成长，抵消了「捷菱」业务因淘汰低利润产品所引发的倒退。考虑到其产品结构梳理已经结束，我们预期明年收入增长有望进一步加速。另一方面，大陆市场期内实现收入 17.9 亿港元，同比增长 6.7%（扣除汇率影响则同增 10.9%），其中 H1/H2 分别同增 5.9%/7.6%，考虑到公司正处渠道快速拓展期且于下半年加大了营销投入以布局长期发展，我们预计公司大陆业务的增长势头有望延续。 利润端或受到一次性因素扰动 由于期内大陆税改政策顺利执行叠加香港杯面产品提价，驱动公司整体毛利率同比提升 1.7 个百分点至 32.8%。其中，大陆市场经营利润率顺延同增 3 个百分点至 11.8%，而香港市场则由于 Q3 开始受到并购相关的专业费用影响，经营利润率同比下滑 0.9 个百分点至 7.7%。考虑到倘若扣除该一次性费用影响，估计香港业务实际仍能录得正向利润成长，因此我们预计公司未来盈利能力有望稳中有进。 调整目标价至 6.74 港元，维持买入评级 公司香港及大陆的工厂分别于 1 月底，2 月中旬陆续复工运营，预期将能有效缓解和供应由于疫情背景下而迅速激增的囤货需求，我们预计公司上半年的销量增长或有望因此受益。此外，公司年初入股的合营公司或有望于今年二季度并入集团，我们仍然看好高端方便面细分品类的增长前景以及公司利润率的持续改善，轻微调整公司目标价至 6.74 港元，相当于 2020 年盈利预测的 25 倍市盈率，维持买入评级。 重要风险 1）市场费用投入超出预期；2）大陆市场竞争加剧，以及 3）疫情情况超出控制。 图表1: 盈利预测 资料来源：公司资料、第一上海预测 2345678截止12月31日财政年度2018历史2019历史2020预测2021预测2022预测收入（百万港元）2,9993,0883,3723,7294,134变动（%）11.5% 3.0%9.2%10.6% 10.9%净利润（百万港元）205251290328368变动（%）5.2%22.2% 15.5% 13.3% 12.1%每股收益（港元）0.190.230.270.310.34 市盈率@5.07港元(倍)26.521.718.816.614.8每股派息（港元）0.100.120.140.150.17息率（%）1.9%2.3%2.7%3.0%3.4% 第一上海 新力量 New Force - 4 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 赵绵璐 852-2532-1960 Mianlu.zhao@firstshanghai.com.hk 行业 TMT 股价 9.12港元 目标价 12.3港元 (+35%) 市值 328.82亿港元 已发行股本 33亿股 52周高/低 11.24/6.6港元 每股净现值 1.80元人民币 股价表现 金蝶国际（268，买入）：2019 云业务完成目标，2020 预期爆发提速 2019 年业绩完成指引 2019 年，公司录得收入 20.1 亿元人民币，增长 18.4%。其中 ERP 业务录得 20.1亿元人民币，较 2018 年持平。云业务录得 13 亿元人民币，同比增长 54.7%，是营收增速的主力。毛利录得 26.7 亿元人民币，同比增长 16%。经营利润录得 4.23亿元人民币，同比略微下滑。主要原因在于云转型过程中，公司加大对产品模块的投入，尤其是对于新推出的苍穹 PaaS 平台，在 0 到 1 的过程中需要配合客户实施和大量研发定制化模块。归母净利润录得 3.72 亿元人民币，主要得益于来自物业等其他项目录得 3.76 亿收入，为公司在云转型期间提供额外利润和现金流支持。 云业务全年完成 50%的预期目标 云业务全年完成目标，占公司营收总比重为 40%。主要得益于苍穹上线两年后开始发力贡献，以及金蝶云星空进入稳定高增速状态。管易云录得收入增长 14%，付费用户增速为 35%。精斗云录得收入增长 88%，付费用户增速为 45%。在 2019年期间，以 KIS，K/3 为代表的更多 ERP 软件转向云产品。公司加速实施云转型战略。 苍穹和星空 2019 表现亮眼，预计 2020 进一步发力 根据公司披露的资料，苍穹在 2019 年实现营收大约 6000 万，新增客户 130 家，均是大型客户。在 2018 年刚上线的时候只有 15 家。在新增客户中，47%是公司新的客户，平均模块采购数目超过 100 个。这体现了一个 PaaS 平台的综合实力。金蝶云星空现有付费用户 1.38 万，续约率为 76%，金额续费率为 90%，实现收入同比增长 43%。我们认为，续约率有待提高，但金额续费率高出续约率 14 个百分点显示出在续约客户中，开始普遍出现采购更多模块，侧面展示星空的产品实力。 上调目标价至 12.3 港元，维持买入评级 综合分析，2019 年公司在云转型的道路上交出了规划预期中的答卷，证明在转型过程中，公司的策略和战略是有效的。基于苍穹和星空的产品实力和销售情况分析，我们认为在 2020 年，公司的云业务有望大幅超越过往两年，实现大爆发。并且考虑到云实施收入在前期有较大贡献，我们预计云业务在 2020 增速预计达到70%左右。另一方面，考虑到 ERP 新产品的研发已经基本暂停，并且类似产品已经转至云平台，我们预计 2020 年 ERP 业务将开始萎缩。这也是在云转型过程中早有预期的。因此，我们在分部估值中，下调 ERP 业务的 PE 倍数为 15 倍，维持云业务 15 倍 PS 不变。根据 2019 年的预测收