2019年报点评：光伏胶膜龙头地位稳固，电子材料业务进展顺利

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2020年03月23日 福斯特（603806.SH） 电气设备/电源设备 光伏胶膜龙头地位稳固，电子材料业务进展顺利 ——福斯特2019年报点评 公司点评  事件 公司发布2019年年报，实现营业收入63.78亿元，同比增长32.61%；实现归母净利润9.57亿元，同比增长27.39%；实现扣非后归母净利润8.11亿元，同比增长88.2%。业绩实现高增长，略超预期。  全球光伏胶膜龙头市占率稳固，白色EVA与POE带动毛利率提升 公司是全球性光伏胶膜龙头，市场地位稳固，市占率长期保持在50%左右。2019年公司胶膜业务实现营业收入56.95亿元（占比89.3%），同比增长37.14%，胶膜销量7.49亿平米，同比增长28.88%。2019年胶膜业务毛利率20.58%，同比增加1.44个百分点，胶膜平均销售价格（不含税）为7.6元/平米（同比+6.4%）。价格及毛利率提升的主要原因是下游高效组件需求带动白色EVA与POE销售占比提升（单价及毛利率更高）。  背板产品稳健发展 公司背板业务呈稳健发展趋势，2019年实现营业收入5.27亿元（占比8.26%），同比增长3.04%，背板销量4967.69亿平米，同比增长15.57%。2019年背板业务毛利率18.2%，同比下降3.3个百分点，背板平均销售价格（不含税）为10.6元/平米（同比-10.8%），主要是由于背板环节竞争加剧导致价格下降。随着新品透明背板的推出，预计未来价格及毛利率会逐步回升。  电子材料业务进展顺利 2019年公司感光干膜量产工作顺利推进，重点突破了深南电路、景旺电子等国内大型PCB客户，全年销售感光干膜1423.55万平米，同比增长83.79%，实现销售收入5,721.95万元，比上年同期增长94.88%，其中高端产品LDI干膜的销售占比提升。  投资建议 我们认为，公司胶膜龙头地位稳固，规模效应带来极强的成本控制能力，感光干膜等业务的推进进一步强化新材料战略。临安白色EVA胶膜、POE胶膜和感光干膜的募投项目建设未来进一步提升公司市占率，新产品销售占比增加带 动 毛 利 率 提 升 。预计2020-2022年 分 别 实 现 营 业 收 入76.14/91.19/108.87亿元，归母净利润10.6/12.72/15.32亿元，同比增长10.7%/20.1%/20.4%，当前股价对应2020-2022年PE分别为20/16.7/13.9倍。维持“推荐”评级。  风险提示：光伏需求不及预期风险，原材料成本上升风险，应收账款风险 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 4,810 6,378 7,614 9,119 10,887 增长率(%) 4.9 32.6 19.4 19.8 19.4 净利润(百万元) 751 957 1,060 1,272 1,532 增长率(%) 28.4 27.4 10.7 20.1 20.4 毛利率(%) 19.7 20.4 20.8 20.8 21.2 净利率(%) 15.6 15.0 13.9 14.0 14.1 ROE(%) 13.5 14.6 14.5 15.6 16.5 EPS(摊薄/元) 1.44 1.83 2.03 2.43 2.93 P/E(倍) 28.3 22.2 20.0 16.7 13.9 P/B(倍) 3.8 3.4 3.0 2.7 2.3 推荐（维持评级） 开文明（分析师） 021-68865582 kaiwenming@xsdzq.cn 证书编号：S0280517100002 丁亚（联系人） dingya@xsdzq.cn 证书编号：S0280119060013 市场数据 时间 2020.03.20 收盘价(元)： 40.63 一年最低/最高(元)： 32.16/54.46 总股本(亿股)： 5.23 总市值(亿元)： 212.33 流通股本(亿股)： 5.23 流通市值(亿元)： 212.33 近3月换手率： 27.3% 股价一年走势 相关报告 《保持EVA龙头优势，新材料业务持续向好》2018-08-26 《EVA龙头优势将延续，新业务值得期待》2018-04-10 -7%1%9%17%25%33%41%49%2019/03 2019/06 2019/09 2019/12 2020/03 福斯特 沪深300 2020-03-23 福斯特 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 5014 6745 8906 8924 11542 营业收入 4810 6378 7614 9119 10887 现金 494 1881 2358 2825 3372 营业成本 3864 5079 6034 7219 8578 应收票据及应收账款合计 2668 1769 3308 2772 4486 营业税金及附加 19 22 26 31 37 其他应收款 105 27 131 58 168 营业费用 87 113 135 161 193 预付账款 36 60 54 83 81 管理费用 84 98 116 139 167 存货 780 909 1098 1303 1550 研发费用 179 203 263 303 369 其他流动资产 932 2098 1957 1883 1886 财务费用 -5 -0 -13 -6 7 非流动资产 1442 1560 1766 2018 2294 资产减值损失 103 -5 -6 -7 -8 长期投资 14 0 0 0 0 公允价值变动收益 -0 -0 -0 -0 -0 固定资产 1109 1083 1260 1480 1726 其他收益 319 30 90 113 138 无形资产 199 217 236 258 277 投资净收益 62 27 46 45 45 其他非流动资产 119 260 270 280 291 营业利润 858 1094 1209 1455 1751 资产总计 6456 8305 10672 10943 13837 营业外收入 0 2 5 2 2 流动负债 885 862 2616 2172 4091 营业外支出 3 4 3 3 3 短期借款 15 20 518 1119 1481 利润总额 856 1092 1211 1454 1750 应付票据及应付账款合计 637 702 1711 695 2164 所得税 106 137 152 183 220 其他流动负债 233 139 387 358 445 净利润 750 955 1059 1271 1530 非流动负债 15 914 756 601 449 少数股东损益 -1 -2 -1 -1 -2 长期借款 0 890 731 577 424 归属母公司净利润 751 957 1060 1272 1532 其他非流动负债 15 25 25 25 25 EBITDA 937 1219 1301 1583 1919 负债合计 900 1776 3371 2773 4540 EPS（元） 1.44 1.83 2.03 2.43 2.93 少数股东权益 2 4 3 2 -0 股本 523 523 732 732 732 主要财务比率 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 资本公积 1391 1391 1182 1182 1182 成长能力 留存收益 3614 4336 5077 5966 7037 营业收入(%) 4.9 32.6 19.4 19.8 19.4 归属母公司股东权益 5554 6525 7297 8167 9297 营业利润(%) 26.8 27.5 10.5 20.3 20.4 负债和股东权益 6456 8305 10672 10943 13837 归属于母公司净利润(%) 28.4 27.4 10.7 20.1 20.4 获利能力 毛利率(%) 19.7 20.4 20.8 20.8 21.2 净利率(%) 15.6 15.0 13.9 14.0 14.1 现金流量表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 13.5 14.6 14.5 15.6 16.5 经营活动现金流 170 435 473 720 1095 ROIC(%) 14.6 19.8 18.4 19.5 21.0 净利润 750 955 1059 1271 1530 偿债能力 折旧摊销 92 112 99 123 151 资产负债率(%) 13.9 21.4 31.6 25.3 32.8 财务费用 -5 -0 -13 -6 7 净负债比率(%) -8.3 -14.5 -12.4 -11.2 -13.4 投资损失 -62 -27 -46 -45 -45 流动比率 5.7 7.8 3.4 4.1 2.8 营运资金变动 -693 -454 -611 -604 -524 速动比率 3.7 5.1 2.5 2.9 2.1 其他经营现金流 87 -151 -15 -18 -25 营运能力 投资活动现金流 151 -20 -244 -312 -358 总资产周转率 0.8 0.9 0.8 0.8 0.9 资本支出 196 165 205 252 276 应收账款周转率 1.9 2.9 3.0 3.0 3.0 长期投资 0 5 0 0 0 应付账款周转率 6.5 7.6 5.0 6.0 6.0 其他投资现金流 346 151 -39 -59 -82 每股指标（元） 筹资活动现金流 -226 864 -270 -543 -553 每股收益(最新摊薄) 1.44 1.83 2.03 2.43 2.93 短期借款 15 4 -20 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.21 2.48 0.91 1.38 2.10 长期借款 0 890 -159 -154 -153 每股净资产(最新摊薄) 10.63 12.09 13.57 15.23 17.39 普通股增加 121 0 209 0 0 估值比率 资本公积增加 -121 0 -209 0 0 P/E 28.3 22.2 20.0 16.7 13.9 其他筹资现金流 -242 -30 -91 -389 -401 P/B 3.8 3.4 3.0 2.7 2.3 现金净增加额 110 1311 -41 -135 185 EV/EBITDA 31.2 23.1 21.6 17.8 14.5 资料来源：公司公告、新时代证券研究所 oPrPnQsPzRrQxOpOtPyQpOaQcM9PtRpPmOrRfQpPsRlOnPoNaQqRoMNZtRnNNZnOqR 2020-03-23 福斯特 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使