敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年3月8日 阿里巴巴（BABA.N） 互联网行业 新基建的核心建设者与核心受益者 ——阿里巴巴（BABA.N）重要事件点评 海外公司简报 国内◆事件：中共中央政治局常务委员会3月4日召开会议。强调进一步投入资源于科技端的基础设施建设，加快包括5G基建、大数据中心、人工智能和工业互联网在内的新型基础设施建设步伐。 ◆“新基建”的主线是数字化 新基建所涵盖的5G、大数据、人工智能及工业互联网等诸多领域具有一条共同的主线即数字化，数字基础设施建设是新基建的主要组成部分。互联网对经济运行效率的提升必将以“在线化—数字化—智能化”的顺序逐次递进，随着移动互联网的普及，C端消费者生活及部分B端企业运营已经实现了线上化，但大部分企业的生产/管理/决策的数字化仍然处于早期阶段。新基建的推进必将加速企业端数字化智能化经营的步伐。 ◆阿里巴巴是“新基建”的核心建设者 根据IDC数据，阿里云目前国内市场占有率接近50%，客户涵盖了50%以上的A股上市公司。公司2019年1月发布“阿里商业操作系统”，力图将公司在过去20年中积累的数字化、线上化运营能力通过阿里云、钉钉、菜鸟、蚂蚁金服等产品输出给合作伙伴。公司提供的云计算、大数据、及人工智能产品已经开始在事实上成为了国内企业经营的基础设施。 ◆阿里巴巴是“新基建”的核心受益者 公司不仅仅是“新基建”的核心建设者，也同样是“新基建”的核心受益者。我们始终认为平台与商家生态是休戚与共的关系，只有商家生态不断自我蜕变，实现经营管理效率与竞争力的提升，平台才能够实现收益的持续稳定增长。借助公司提供的“阿里商业操作系统”，不同规模的企业都能够实现在品牌、商品、销售、营销、渠道管理、服务、资金、物流供应链、制造、组织和IT系统等11个要素的数字化、智能化，来激发商业增长的新动能。 ◆盈利预测、估值与评级 我们认为公司不仅是“新基建”的核心建设者，也是“新基建”的核心受益者。全社会数字基础设施的日益完善将带来“在线化—数字化—智能化”进程的加速推进。维持公司FY20-22年净利润为1473/1294/1603亿元，调整后净利润为1302/1779/2150亿元，维持“买入”评级。 ◆风险提示： 宏观消费需求超预期恶化；新零售业务推进进展低于预期；云计算、大文娱等业务持续大幅亏损。 业绩预测和估值指标（财报截至日为每年3月31日） 指标（百万人民币） FY2018 FY2019 FY2020E FY2021E FY2022E 营业收入 250,266 376,840 513,910 706,538 946,047 营业收入增长率 58% 51% 36% 37% 34% 调整后净利润（Non-GAAP） 64,093 93,407 130,190 177,925 214,984 EBITA (Non-GAAP) 96,509 105,298 131,064 197,830 250,702 P/E 44.1 39.3 28.2 20.6 17.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年3月7日 注：美元：人民币汇率按1:7计算 买入（维持） 分析师 范佳瓅 (执业证书编号：S0930518100002) 021-52523691 fanjiali@ebscn.com 孔蓉 (执业证书编号：S0930517120002) 021-52523837 kongrong@ebscn.com 市场数据 总股本(亿ADR)：25.72 总市值(亿美元)：5892 一年最低/最高(美元)：129.77/231.14 2020-03-08 阿里巴巴 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 利润表（百万元） FY2018 FY2019 FY2020E FY2021E FY2022E 营业收入 250,266 376,840 513,910 706,538 946,047 营业成本 107,044 206,929 288,772 374,465 510,865 营业毛利 143,222 169,911 225,139 332,073 435,182 产品开发费用 -22,754 -37,435 -45,382 -63,588 -85,144 销售费用 -27,299 -39,780 -52,938 -70,654 -94,605 管理费用 -16,241 -24,889 -28,444 -49,458 -66,223 EBIT 69,314 57,080 85,475 133,373 170,209 净利息费用/收入 26,929 38,916 85,256 19,925 15,214 其他收益 4,160 221 7,259 5,000 5,000 EBT 100,403 96,221 177,990 158,298 190,423 所得税 -18,199 -16,553 -21,895 -24,931 -30,230 净利润（Non-GAAP） 83,214 93,407 130,190 177,925 214,886 ADR总数（百万） 2,553 2,572 2,655 2,708 2,762 EPA（美元/ADR） 3.59 4.88 7.01 9.39 11.11 资产负债表（百万元） FY2018 FY2019 FY2020E FY2021E FY2022E 流动资产合计 256,855 270,273 487,495 726,023 1,500,565 货币资金 199,309 189,976 396,422 598,093 1,335,511 受限制现金 3,417 8,518 3,417 3,417 3,417 短期投资 43,228 58,590 79,656 109,513 146,637 预付、应收及其他流动资产 4,815 9,927 4,000 10,000 10,000 非流动资产合计 460,269 694,803 667,946 691,214 733,164 固定资产-物业及设备 66,489 92,030 92,007 110,368 135,265 商誉 162,149 264,935 264,935 264,935 264,935 无形资产 27,465 68,276 40,171 36,911 32,151 资产总计 717,124 965,076 1,156,190 1,416,324 2,234,005 流动负债合计 135,810 207,669 254,733 334,041 433,161 短期借款 6,028 7,356 7,356 7,356 7,356 应付账款 81,165 117,711 154,173 211,961 283,814 商户押金 9,578 10,762 12,368 14,274 16,011 递延收入 22,297 30,795 46,252 63,588 85,144 应付税费 13,689 17,685 16,421 18,698 22,671 非流动负债合计 141,875 142,005 141,875 141,875 635,009 负债合计 277,685 349,674 396,608 475,916 1,068,170 股东权益合计(含少数权益) 436,438 572,091 739,958 951,610 1,208,066 总负债及股东权益总计 717,124 928,584 1,156,191 1,416,324 2,234,005 现金流量表（百万元） FY2018 FY2019 FY2020E FY2021E FY2022E 经营活动产生的现金流量净额 125,171 184,126 257,466 289,455 360,796 净利润 61,412 80,234 147,317 129,367 160,170 折旧及摊销 22,020 27,202 35,819 45,769 57,978 递延所得税变化 20,075 37,491 32,690 49,458 61,493 投资活动产生的现金流量净额 -83,890 4,924 -56,568 -84,785 -113,525 短期投资净购买 -730 -5,101 5,101 - - 购买物业及设备 -53,742 55,246 - - - 处置物业及设备所得款 -29,836 -45,221 -61,669 -84,785 -113,526 筹资活动产生的现金流量净额 20,359 -2,221 3,549 - 228,068 短期借款净增加 -4,199 - - - - 现金及现金等价物净增加额 1,179 - - - - 经营活动产生的现金流量净额 55,573 188,829 206,446 201,671 737,696 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 9YdYqVoYmXnUlXfWNApPnM8O8Q9PnPrRmOrReRoOoNfQqQyR7NqRmPwMrNrNNZsPpR2020-03-08 阿里巴巴 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 FY2018 FY2019 FY2020E FY2021E FY2022E 成长能力（%YoY） 收入增长率 58.1% 50.6% 36.4% 37.5% 33.9% 净利润增长率 46.7% 37.1% 39.4% 36.7% 20.8% 估值指标 PE 44 39 28 21 17 PB 8 6 5 4 3 P/S 14.68 9.75 7.15 5.20 3.88 盈利能力（%） 毛利率 57.2% 45.1% 43.8% 47.0% 46.0% ROA 11.6% 10.1% 11.3% 12.6% 9.6% ROE（归属母公司）（摊薄） 19.1% 16.3% 17.3% 19.1% 18.6% 偿债能力 流动比率 1.89 1.30 1.91 2.17 3.47 速动比率 1.47 0.91 1.56 1.79 3.08 每股指标 EPADS 3.59 4.88 7.01 9.39 11.11 每股经营现金流 49.0 71.6 97.0 106.9 130.6 每股销售收入 98 147 194 261 342 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2020-03-08 阿里巴巴 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为