电力设备新能源：受多重不利因素仍保持增长，看好今年业绩增速提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年2月28日 天顺风能（002531.SZ） 电力设备新能源 受多重不利因素仍保持增长，看好今年业绩增速提升 公司简报 ◆公司17年归母净利润4.72亿元，增长16.16% 公司发布业绩快报，17年公司实现营业总收入33.8亿元，同比增长46.47%，实现营业利润5.16亿元，同比增长19.76%，实现归属于上市公司股东的净利润4.72亿元，同比增长16.16%，基本符合预期。 ◆17年多重不利因素影响业绩增速 17年公司国内风塔销售业务快速增长、公司收购的昆山风速时代叶片工厂收入并表以及哈密300MW风电场全年投入运营，使得公司营业总收入较上年同期增长46.47%。但受到17年全年钢价持续上升，及人民币升值影响，公司归母净利润同比增长16.16%，低于营收增长。 此外，受到国内“红六省”及环保政策影响，2017年国内新增并网风电装机仅15GW，为近四年最低值。我们预计，钢价上涨、汇兑损失、及延期交付等不利因素影响公司17年业绩1亿元左右。 ◆18年风电行业底部反转，看好公司业绩增速提升 17年弃风情况改善明显，今年1月，三北地区弃风率进一步下降，其中的内蒙古、黑龙江、宁夏三省弃风数据都基本达到解禁条件，我们预计这些省份将会在2018年“解禁”。加之，特高压配套能源基地将在特高压线路投运后陆续启动建设，及分散式风电建设在18年开始蓬勃发展，都将带来新的装机增量。我们认为，18年风电行业在弃风改善的大背景下，将从低谷走出，新增装机增速超过20%，并且钢价、汇兑等不利因素影响趋小，看好公司业绩将实现更快速的增长。 ◆公司产能释放及新风场投运带来业绩增量，维持“买入”评级 公司18年将在国内新增风塔产能，凭借公司品牌优势及国内风电新增装机需求的增长，公司新增产能将充分消化。并且公司18年计划新增330MW的风场，将给公司带来稳定的业绩增量。考虑到17年公司业绩受多重不利因素影响，及18、19年风电行业将快速增长，我们调低了17年公司业绩，调高了18、19年公司业绩，预计公司17-19年EPS分别为0.27,0.43,0.56元，维持“买入”评级，目标价10.25元不变。 ◆风险提示： 海外市场新增装机量下滑，影响公司海外风塔业务；Vestas经营情况变化，影响公司业绩；弃风率没有得到改善，影响行业需求。 业绩预测和估值指标 指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 2,176 2,308 3,376 4,284 6,276 营业收入增长率 55.17% 6.07% 46.29% 26.88% 46.50% 净利润（百万元） 303 406 472 756 988 净利润增长率 73.38% 34.06% 16.18% 60.13% 30.65% EPS（元） 0.17 0.23 0.27 0.43 0.56 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.42% 8.85% 9.74% 13.84% 15.88% P/E 40 30 26 16 12 P/B 5 3 2 2 2 买入（维持） 当前价/目标价：6.77/10.25元 目标期限：6个月 分析师 韩晨 (执业证书编号：S0930517060001) 021-22169078 hanchen@ebscn.com 刘锐 (执业证书编号：S0930517030002) 021-22169116 liur@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 17.79 总市值(亿元)：120.44 一年最低/最高(元)：5.98/8.46 近3月换手率：40.98% 股价表现(一年) -10%3%15%28%40%02-1705-1708-1711-17天顺风能沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 1.90 -3.96 -18.86 绝对 -5.45 -5.06 -2.01 相关研报 加快发展国内风塔业务，风电新业务助力未来 ····································· 2017-10-25 2018-02-28 电力设备新能源 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%10%20%30%40%201520162017E2018E2019E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 2,176 2,308 3,376 4,284 6,276 营业成本 1,543 1,493 2,478 2,996 4,466 折旧和摊销 47 96 323 428 536 营业税费 10 17 25 32 47 销售费用 62 149 143 168 253 管理费用 115 155 210 219 308 财务费用 31 33 55 72 127 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 26 24 50 60 72 营业利润 357 431 504 834 1,098 利润总额 358 481 559 895 1,164 少数股东损益 0 6 6 7 7 归属母公司净利润 303.22 406.48 472.24 756.20 987.98 资产负债表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 总资产 4,643 7,939 10,143 12,883 16,467 流动资产 2,697 4,372 4,955 6,023 8,042 货币资金 648 1,116 1,204 1,743 2,468 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 833 940 1,098 1,393 2,041 应收票据 77 18 68 86 126 其他应收款 52 114 44 51 69 存货 301 393 671 817 1,232 可供出售投资 95 127 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 88 147 147 147 147 固定资产 753 2,717 4,119 5,486 6,796 无形资产 108 181 172 164 155 总负债 2,334 3,276 5,215 7,336 10,153 无息负债 1,590 2,421 3,407 3,953 5,195 有息负债 744 855 1,808 3,383 4,958 股东权益 2,309 4,663 4,928 5,548 6,314 股本 823 1,779 1,779 1,779 1,779 公积金 755 1,804 1,851 1,927 2,026 未分配利润 684 1,011 1,222 1,759 2,420 少数股东权益 50 71 78 84 92 现金流量表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 经营活动现金流 339 552 1,326 1,220 1,534 净利润 303 406 472 756 988 折旧摊销 47 96 323 428 536 净营运资金增加 -357 1,291 -332 119 352 其他 346 -1,242 863 -83 -343 投资活动产生现金流 -1,365 -1,375 -1,923 -2,040 -2,028 净资本支出 -1,121 -404 -2,100 -2,100 -2,100 长期投资变化 88 147 0 0 0 其他资产变化 -331 -1,118 177 60 72 融资活动现金流 1,312 1,269 685 1,359 1,219 股本变化 412 956 0 0 0 债务净变化 271 111 953 1,575 1,575 无息负债变化 1,108 831 986 545 1,242 净现金流 273 452 88 539 725 资料来源：光大证券、上市公司 0%20%40%60%80%0 500 1000 1500 201520162017E2018E2019E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%50%60%0 2000 4000 6000 8000 201520162017E2018E2019E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%201520162017E2018E2019E资本回报率ROEROAROICWACC 2018-02-28 电力设备新能源 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 成长能力（%YoY） 收入增长率 55.17% 6.07% 46.29% 26.88% 46.50% 净利润增长率 73.38% 34.06% 16.18% 60.13% 30.65% EBITDAEBITDA增长率 87.77% 32.36% 45.71% 53.15% 32.53% EBITEBIT增长率 115.33% 23.61% 7.22% 66.36% 36.18% 估值指标 PE 40 30 26 16 12 PB 5 3 2 2 2 EV/EBITDA 14 21 16 11 9 EV/EBIT 15 25 26 17 13 EV/NOPLAT 18 30 30 20 16 EV/Sales 3 5 4 3 2 EV/IC 2 3 2 2 2 盈利能力（%） 毛利率 29.10% 35.31% 26.61% 30.07% 28.84% EBITDA率 19.83% 24.74% 24.64% 29.75% 26.91% EBIT率 17.64% 20.56% 15.07% 19.76% 18.37% 税前净利润率 16.47% 20.86% 16.55% 20.88% 18.55% 税后净利润率（归属母公司） 13.93% 17.61% 13.99% 17.65% 15.74% ROA 6.53% 5.19% 4.72% 5.92% 6.04% ROE（归属母公司）（摊薄） 13.42% 8.85% 9.74% 13.84% 15.88% 经营性ROIC 12.75% 9.08% 7.39% 9.40% 10.27% 偿债能力 流动比率 1.34 2.54 1.99 1.99 1.88 速动比率 1.19 2.31 1.72 1.72 1.59 归属母公司权益/有息债务 3.04 5.37 2.68 1.62 1.26 有形资产/有息债务 6.06 8.99 5.49 3.75 3.28 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.17 0.23 0.27 0.43 0.56 每股红利 0.02 0.12 0.08 0.13 0.17 每股经营现金流 0.19 0.31 0.75 0.69 0.86 每股自由现金流(FCFF) -0.19 -0.66 -0.56 -0.59 -0.50 每股净资产 1.27 2.58 2.73 3.07 3.50 每股销售收入 1.22 1.30 1.90 2.41 3.53 资料来源：光大证券、上市公司 2018-02-28 电力设备新能源 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基