合景泰富地产控股（1813.HK）积极的土地储备

公司说明物业发展及投资│香港│八月28，2018香港加（没变化）共识评分*：买入16卖出8卖出0合景泰富地产积极的土地储备本说明中的主要更改没变化。 相对于恒指（RHS）的价格收盘价13.1 21311.1 1829.1 1517.1 1201008月17日至11月17日2月18日至5月18日资料来源：彭博社相对（％）-3 -15.3 491H18结果一致合景泰富1H18的核心利润（包括前几年的重新计量收益）同比增长36％至19.6亿元人民币（占全年预测的41％），基本符合我们的预期。 1H每股派息0.25元人民币，相当于40％的核心派息比率。净负债率从17年底的68％上升至6月18日的77％。受益于一次性减税由于减少了30亿元人民币的所得税费用，合景泰富的核心收益增长，这是因为出售子公司的股权产生了与正常物业销售相比的税收支出。管理层表示，这是一次性的，并希望所得税费用在未来几年内恢复到正常水平。合同销售有望实现快速增长管理层设定了雄心勃勃的2018财年销售目标650亿元人民币，同比增长71％。在2018年上半年，合景泰富实现合同销售额324亿元人民币，同比增长82％，运行率达到50％，表明其有望实现全年销售目标。进入2H18，合景泰富拥有足够的可售资源，达600亿元人民币。1H18积极进行土地储备合景泰富在1H18积极进行土地收购，斥资110亿元人民币（占合约销售收益的54％）增加25个新项目，总建筑面积为430万平方米。截至6月18日，合景泰富拥有2000万平方米的土地储备，总可售资源为5500亿元人民币。平均土地成本为人民币4,800元/平方米。在2H18F专注于珠三角和长三角地区的土地收购合景泰富董事长表示，该公司将积极寻找2H18F的土地购买机会，尤其是在珠江三角洲（PRD）和长江三角洲（YRD） 地区。它还旨在进入某些三线城市，但对四线城市持负面态度大股东持有百分比孔建民59.4分析师由于大量供应。鉴于中国信贷环境趋紧以及市场情绪疲软，我们对其采取的积极策略相对谨慎。追求更高的销售率可能会影响未来的利润率毛利率（包括合资项目）从1H17的34.4％降至1H18的33.8％，主要是由于1H18所确认项目的产品组合不同。截至6月底，合景泰富的未确认销售额为410亿元人民币，可创造38％的高毛利率。主席表示，合景泰富计划实现更高的销售率（1H18：62％），并更好地管理2H18F的库存。我们认为更快的资产周转率可能会以利润为代价，因为许多城市的价格上限仍然很严格。维持廉价附加价值我们维持合景泰富的增持评级，目标价12.6港币不变，较资产净值折让30％。公司现价较资产净值折让51％，FY18F P / E 5倍及FY18F股息率7％便宜。主要的推动因素包括18-20财年的合同销售强劲势头。主要风险是中国经济放缓以及中国政府进一步采取紧缩措施。财务摘要12月16日12月17日12月18日19F十二月12月20楼净收入总额（人民币元）8,86511,54316,73223,36131,646营业EBITDA（人民币百万元）1,6602,1492,9654,0315,112净利润（万元）3,4653,5904,7476,0887,749核心每股收益（人民币）0.971.131.501.932.46每股核心盈利增长10.6%17.5%32.6%28.2%27.3%FD核心P / E（x）7.936.725.104.013.15DPS（元）0.510.410.530.680.86股息收益率6.6%5.3%6.8%8.7%11.1%EV / EBITDA（x）23.8020.0515.4611.829.43P / FCFE（x）不适用1.15不适用3.682.91净负债66.8%67.9%68.6%64.6%56.7%P / BV（x）0.990.880.790.690.60鱼子12.6%13.7%16.3%18.5%20.4%CIMB /共识EPS（x）1.041.001.01资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告本报告结束时提供了重要的披露，包括任何必需的研究证明。如果此报告在美国分发，则由CIMB SECURITIES（USA）INC。分发并考虑第三方相关研究.由EFA平台提供支持CFA T郑(852) 2539 1324Ë麦国荣Ť(852) 2539 1328Ë楚先生Ť(852) 2539 1327ËHK $ 8.90 HK $ 12.60 HK $ 12.6041.6%-2.9%1813.HK1813 35.97 亿 港 元282.37亿港元1403 万 美 元1.100亿港元3,098m41.0%当前价格：目标价格：先前目标：上升/下跌：CGS-CIMB /共识：路透社：彭博社：市值：每日平均营业额：现有股份o / s：自由流通量：*资料来源：彭博社■KWG报告了一系列在线1H18结果。 1H每股派息上升150％至0.25元人民币，派息率达40％。■合约销售有望在18财年实现71％的同比增长。■它在1H18积极参与土地收购。管理层计划于2H18专注于珠江三角洲及长江三角洲地区的土地收购。■其目标是在2H18实现更高的销售率；我们认为，这可能会以未来的利润为代价，因为许多城市的价格上限仍然很严格。■维持「增持」评级及目标价12.6港元。体积价格表现1M3M1200万绝对值（％）-4.6-23.250.8 物业发展及投资│香港合景泰富地产│八月28，20182图1：KWG的1H18业绩回顾人民币百万元1H171H18同比％更改1H18F变异率（％）总收入7,8573,464-56%7,464-54%销售成本(5,029)(2,386)-53%(4,814)-50%毛利2,8271,078-62%2,650-59%其他总收入1252,3531788%253831%SG＆A(679)(754)11%(730)3%其他经营费用净额(71)(1)-98%(110)-99%营业利润2,2022,67521%2,06230%净利息费用142642353%156312%联合和合资结果432385-11%1,348-71%除税前溢利2,4922,419-3%3,254-26%总所得税(1,055)(465)-56%(1,318)-65%君主权益27218%2218%核心净利润1,4401,96136%1,9381%一次性项目11721080%报告利润1,5572,17139%1,93812%每股派息-特殊（人民币/股）0.100.25150%0.12117%比毛利率36.0%31.1%-4.9%35.5%-4.4%相应的毛利率34.4%33.8%-0.6%SG＆A8.6%21.8%13.1%9.8%12.0%营业利润率28.0%77.2%49.2%27.6%49.6%核心利润18.3%56.6%38.3%26.0%30.7%净负债67.9%77.3%9.4%70.0%7.3%资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告图2：同伴比较共享光盘。至彭博社（Bloomberg）价格每股盈利上限每股资产净值（NAV / sh）每股资产净值（NA）上行市盈率（x）市盈率（x）收益率（％）净负债率（％）公司股票代号（HK $）（HK $）评级（US $ m）（HK $ ）（％）（％）2017 2018F 2019F 2020F 2017 2018F 2019F 2017 2018F 2019F 2017 2018F 2019F科力688港币25.2033.30加39,15237.032328.06.85.64.71.00.90.83.24.14.7272119华润置地1109 HK28.3533.60加26,00442.0331910.68.67.36.41.41.21.23.44.14.8363431万科-A *000002 CH23.8835.00加55,64135.032479.67.36.05.22.01.71.43.84.96.092318万科-H2202 HK27.0039.10加55,58639.131459.47.25.95.11.91.61.43.85.06.192318CIFI884港币4.649.10加6,77013.064967.05.54.23.31.21.00.85.16.27.1514741碧桂园2007香港11.7411.20降低46,36314.016(5)10.97.35.54.62.31.91.53.95.77.6574037恒大3333港币29.1535.00加46,66135.0172012.37.76.15.12.92.11.90.011.18.218411997绿城3900港币7.809.00降低3,15415.048158.18.98.37.60.60.50.52.92.83.0757681广州富力2777 HK16.4225.90加8,15337.056587.04.53.32.60.70.70.66.98.19.5180164131克格勃1813 HK8.9012.60加4,62218.051426.85.14.03.10.90.80.75.36.88.7686965盼望960港币22.0530.60加18,54134.0353911.49.07.36.31.61.41.34.04.55.5484038世茂地产813港币22.9529.60加9,81737.0382910.28.06.86.01.11.00.94.14.14.8565447中洋3377 HK3.946.12保持5,60610.261556.74.83.73.20.50.50.57.78.110.6624637SOHO中国410港币3.122.70降低2,7364.531(13)不适用52.831.923.10.40.50.534.01.01.6514952苏纳克1918年香港25.8022.40降低19,22628.08(13)30.511.05.94.12.31.91.52.03.26.0257213167禹州1628 HK3.966.60加3,07111.064674.63.52.82.30.90.70.67.59.010.5585350大湾区玩s（BBA）敏捷3383 HK12.6219.20加8,47324.047527.65.64.13.21.10.90.87.29.412.8715742中国奥园3883 HK5.988.40加2,52812.050409.26.74.83.61.41.10.94.86.49.4515944洛根房地产3380港币9.9214.00加8,59220.0504110.77.14.83.52.01.41.13.55.78.3434646深圳投资604 HK2.522.88保持3,4917.265144.98.77.56.80.50.50.46.15.55.8364344时代中国1233 HK9.3914.00加2,86020.053495.74.23.02.21.00.80.65.16.68.6586139BBA平均值53397.66.44.83.91.20.90.85.36.79.0525343中小盘平均48396.85.64.43.70.90.80.65.16.07.6615951总体平均42359.66.95.34.51.31.10.94.56.17.4716454截至2018年8月28日的股价数据; * Vanke-A数据以人民币为单位资料来源：CGS-CIMB研究，彭博社，公司报告 物业发展及投资│香港合景泰富地产│八月28，20183Jan-14A Jan-15A Jan-16A Jan-17A Jan-18F Jan-19F12月Fwd滚动FD核心P / E（x）（lhs）FD核心每股收益增长（rhs）ROE（rhs）滚动P / BV（x）（lhs）35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%成长性7.50