碧桂园（2007.HK）2019F销量增长放缓

公司注意物业发展│ 香港│ 一月28，2019香港降低（没变化）共识评分*：买20持5卖5碧桂园看到2019F的销售增长放慢得多没有变化。 相对于恒指（RHS）的价格收盘价16.9 108.711.9 87.83001月18日-5月18日-8月18日-11月18日维持高资产周转策略上周五，我们参加了CG的公司活动，并对CG的最新发展给予了一些见解。首先，管理层明确表示将维持其高资产周转策略，并且不会放弃三级和四级城市的房地产开发，这些城市在全国房地产销售中占很大比例。我们预计19-20财年的合同销售增长将大大放缓CG报告18财年可归属合约销售为5019亿元人民币，同比增长31％。我们认为，像近几年一样，CG不太可能为FY19F提供销售指导。同时，管理层指出，继2018年施工现场发生多起事故后，CG更加关注建筑安全。我们怀疑，由于发展速度较慢且货币化棚户区改革进展缓慢，高资产周转率策略是否仍会奏效到高签约销售基地。我们维持19-20财年CG合同销售同比增长仅高个位数的预测。机器人技术的回报高度不确定CG于2018年宣布将进军机器人技术领域，并计划在未来五年内投资800亿元人民币，用于建筑机器人，智能家居和机器人餐厅等应用。所有这些都是其财产的补充，并将产生协同作用 管理层表示，他也承认自己的业务如此丰厚资料来源：彭博社价钱性能1M 3M1200万绝对(%)13.623.1-37.6相对（％）6.1 12.8-22重大的股东持有百分比慧妍杨57.5平一个10.0分析师投资是不确定的。鉴于其机器人业务的管理能力和收益的不确定性，我们对其机器人业务仍然持怀疑态度。有关其新的非核心农业业务的担忧管理层还分享了其在农业方面的一些战略，这是另一个新的业务流。 CG将不参与人工林任务，而是将投资于农业价值链的两端：基础设施和设备的研发以及农产品的销售和物流。管理层打算向公众提供新鲜食品并促进农村地区的经济发展。鉴于缺乏明确的利润前景，我们对CG的农业投资回报不满意。维持「减持」，目标价为7.5港元我们认为，CG房地产开发的放缓以及机器人技术和农业收益的不确定性将继续笼罩其股价。我们的目标价7.5港元基于19财年末净资产值12.5港元折让40％得出。维持减少。关键的上行风险是合约销售超出预期，机器人和农业业务的提升速度超过预期。财务摘要12月16日12月17日12月18日19F十二月12月20楼净收入总额（人民币元）153,087226,900356,827483,741600,325营业EBITDA（人民币百万元）19,88240,48261,31778,10589,586净利润（万元）11,51726,06429,19637,01939,625核心每股收益（人民币）0.450.941.361.711.83CFA成龙每股核心盈利增长12%110%45%26%7%Ť(852) 2539 1324FD核心P / E（x）19.769.536.555.164.84ËDPS（元）0.170.400.530.640.66股息收益率1.93%4.51%6.04%7.22%7.51%楚先生Ť(852) 2539 1327Ë麦国荣Ť(852) 2539 1328ËEV / EBITDA（x）12.41 6.95 4.83 3.85 3.50P / FCFE（x）4.47 4.05 59.95 9.33 61.94净资产负债率48.7%57.3%58.8%49.5%47.4%市净率（x）2.79 2.03 1.67 1.36 1.14鱼子14.5%24.9%28.1%28.9%25.6%CIMB /共识每股收益（x）0.86 0.84 0.78资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告第三方相关研究.由EFA平台提供支持■我们认为，就货币化棚户区改革进展缓慢而言，碧桂园将是受影响最大的开发商之一。■同时，我们对其非核心机器人业务的回报并不确定，它可能需要投资超过规定的800亿人民币。■维持减持评级，目标价为7.5港元，较资产净值折让40％。体积时价：HK $ 10.28目标价：HK $ 7.50先前的目标：HK $ 7.50上/下：-27.0%CGS-CIMB /共识：-46.2%路透社：2007.HK彭博社：2007香港市值：283.61亿美元HK $ 2,225.2亿每日平均营业额：4,435万美元HK $ 3.474亿当前股数：21,667m自由浮动：*资料来源：彭博社32.5%本说明中的主要更改 物业发展│ 香港碧桂园│ 一月28，20192资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告yoy chg（RHS）合同销售金额（人民币百万元）（LHS）2016财年2017财年18财年19A财年20A0%-20%200,000100,00040%300,00060%400,00080%600,000500,000100%700,000120%800,000140%900,000图1：根据我们的预测，碧桂园的合同销售总额图2：中国房地产同业比较彭博社（Bloomberg）价格TP Mkt上限每股净资产值（NAV）/每股净资产值（NAV）上行市盈率（x）P / BV（x）产量(%)净负债比率（％）公司股份代号（港元）（港元）评级（百万美元）（港元）（％）（％）2017 2018F 2019F 2020F 2017 2018F 2019F 2017 2018F 2019F 2017 2018F 2019F科力688港币28.2029.70加38,32933.01559.07.66.66.01.21.00.92.83.43.8272826华润置地1109 HK29.3031.20加26,19039.025611.18.97.46.41.51.31.33.23.94.8364341万科-H2202 HK29.8030.80加41,11434.213310.47.97.06.42.11.81.53.54.65.292330CIFI884港币4.595.50加4,53011.058206.95.54.33.71.21.00.85.06.27.5516258碧桂园2007香港10.287.50降低26,86912.518(27)9.56.55.24.92.01.71.44.56.07.2575949恒大3333港币23.9024.50加38,20133.028310.04.43.83.62.41.51.30.05.411.41839274绿城3900港币6.354.60降低1,73013.051(28)6.67.37.38.70.40.40.43.63.63.5757772广州富力2777 HK14.3016.50加5,93033.057156.03.93.22.80.60.60.58.910.111.5180164132克格勃1813 HK7.628.00加3,04216.05255.84.63.83.30.80.70.66.27.69.1688275盼望960港币22.8025.60加17,34432.0291211.79.47.86.81.71.51.33.84.35.1485249世茂地产813港币19.9025.20加8,64736.045278.86.85.44.41.00.90.74.85.56.1565652中洋3377 HK3.723.60保持3,5439.059(3)6.34.64.03.80.50.50.48.28.08.7626968SOHO中国410港币3.092.15降低1,9954.328(30)不适用52.533.425.60.40.50.534.51.01.5514952苏纳克1918年香港27.8016.50降低15,19027.5(1)(41)32.99.15.64.62.42.01.51.82.24.5257191137禹州1628 HK3.713.80加2,2339.56124.33.73.33.00.80.70.68.010.513.1586455大湾区（BBA）玩中国万科-A000002 CH26.1029.50加41,10232.0181310.58.07.16.52.21.81.53.44.55.192330CMSK001979 CH18.6822.90加21,40935.0472315.19.47.76.82.32.01.73.34.35.2708167未来之地-A601155 CH27.1337.30加8,88335.6243712.17.15.64.93.02.21.73.04.35.4718565金地集团600383 CH10.1015.60加6,63915.133547.75.95.24.81.11.00.95.25.96.7446650聚-A600048 CH12.3013.70保持20,90718.132119.47.36.05.21.41.21.03.33.84.5879572A股开发商平均价格*312811.07.56.35.62.01.61.43.74.65.4567057中小盘平均值4897.19.16.96.01.00.90.78.06.77.8677366总体平均3759.78.66.75.91.41.21.05.95.66.9727162截至2019年1月25日的股价数据; * A股数据以人民币表示资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告，彭博敏捷3383 HK9.6013.20加4,72322.056385.84.13.43.10.80.70.69.512.915.7718077洛根房地产3380港币10.129.00加7,20718.044(11)10.97.55.75.02.31.61.23.55.77.4577271深圳投资604 HK2.722.28保持2,9156.558(16)5.39.38.58.20.50.50.56.75.55.9363736时代中国1233 HK9.5310.50加2,19717.546105.94.33.42.71.00.80.65.06.47.7585957大湾区平均5157.06.35.24.71.10.90.76.27.69.2556260香港上市开发商的平均价格4019.36.45.34.81.31.10.94.96.27.7777364 物业发展│ 香港碧桂园│ 一月28，2019312月Fwd滚动FD核心P / E（x）（lhs）FD核心每股收益增长（rhs）ROE（rhs）滚动P / BV（x）（lhs）Jan-14A Jan-15A Jan-16A Jan-17A Jan-18F Jan-19F130%110%90%70%50%30%10%-10%-30%成长性11.110.19.18.17.16.15.14.13.130.0%27.0%24.0%21.0%18.0%15.0%12.0%12个月Fdd FD Core P / E与FD Core EPS市净率与股本回报率3.503.002.502.001.501.000.50Jan-14A Jan-15A Jan-16A Jan-17A Jan-18F Jan-19F按数字利润损失（人民币元）12月16日12月17日12月18日19F十二月12月20楼净收入总额153,087226,900356,827483,741600,325毛利32,23658,78590,577117,771138,813营业性EBITDA19,88240,48261,31778,10589,586折旧及摊销00000营业息税前利润19,88240,48261,31778,10589,586财政收入/（支出）(1,095)3,276(1,759)(1,777)(1,782)来自Assoc的税前收入/（亏损）。362(352)(15)(2)(123)营业外收入/（费用）2,2423,116424242税前利润（EI前）21,39146,52259,58576,36887,724特殊物品税前收益21,3