公司注意物业发展及投资│ 香港│ 2019年3月21日香港保持（没变化）远洋集团低可见性的股息增长本说明中的主要更改19财年EPS下降了48％。 20财年每股收益下降了45％。 相对于恒指（RHS）的价格收盘价6.50 104.05.50 92.84.50 81.53.50 70.3令人失望的2018财年业绩远洋的收入同比下降10％至410亿人民币，这是由于18年第一季度的环境停工以及没有股权转让所产生的财产贡献而拖延了施工进度。核心净利润同比下降52％至18亿人民币，比我们的预期低65％。其2018年每股股息为0.213港元，同比下降34％。管理：FY19F合同销售增长28％18财年的合同销售额同比增长55％至1100亿人民币。管理层基于其2370亿人民币的可售资源和59％的销售率，将19F财年的销售目标定为1400亿人民币，同比增长28％。我们预计其毛利率将在19-21财年保持较低水平2018财年毛利率同比下降4.5％至20％。该公司为库存计提了人民币7亿元的减值准备。排除这一因素和其他一次性因素，由于一级建造城市和-2级城市的建筑成本上升和严格的价格上限，毛利率仍将低至23％。我们预计19-21财年的毛利率将在21-23％的低水平，以反映远洋公司在这些城市面临的利润率紧缩带来的挑战。60Mar-18 Jun-18 Sep-18 Dec-18对其在项目中所占比例较低和土地成本上涨的担忧它在2018财年收购了1,010万平方米的新土地储备建筑面积，应占股权为55％， 平均价格为人民币7,100元/平方米。我们对它在资料来源：彭博社价钱性能1M 3M1200万绝对(%)-10.9-0.9-43.3相对的(%)-12.4-13.8-35.8重大的股东持有百分比中国生活29.6安邦保险29.6分析师开发项目和平均土地成本上涨。如果它无法更好地控制其建筑成本并将较高的土地成本转嫁给购房者，它将继续遭受毛利率低的困扰。低可见性的股息增长其股息政策（报告利润的40％派息）与核心净利润无关。由于报告的利润是一次性的和非现金的收益和支出，因此其未来的股息增长可能不确定。投资者可能会对此感到失望。维持持有评级，下调目标价至3.4港元我们认为毛利率低和股息增长的可预见性较低，这是股价上涨的原因。由于销售订单减少和利润率假设降低，我们将其19-20财年的EPS降低了45-48％。我们的新目标价为3.4港元，是基于相对资产净值8.5港元折让60％得出的。维持持有。我们的电话面临上行风险：更快的项目启动和更好的毛利率。下行风险是中国的经济放缓。财务摘要12月17日12月18日19F十二月12月20楼12月21日净收入总额（人民币元）45,83741,42260,25971,38678,532营业EBITDA（人民币百万元）9,1985,3519,87211,04312,452净利润（万元）3,8501,8413,1423,4983,858核心每股收益（人民币）0.510.240.420.470.51每股核心盈利增长52.8%(52.4%)71.4%11.3%10.3%FD核心P / E（x）5.6211.826.916.185.60DPS（元）0.270.180.160.170.18股息收益率9.41%6.23%5.55%5.85%6.43%EV / EBITDA（x）7.4015.418.767.997.07P / FCFE（x）46.411.137.504.152.93净负债61.8%72.9%73.4%69.5%62.8%P / BV（x）0.450.450.430.410.39鱼子8.32%3.80%6.38%6.83%7.19%核心每股收益估算的变化百分比(47.7%)(44.9%)CIMB /共识EPS（x）0.570.53资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告本报告结束时提供了重要的披露，包括任何必需的研究证明。如果此报告在美国分发，则由CGS-CIMB SECURITIES（USA），INC。分发并考虑第三方相关研究.由EFA平台提供支持■在核心利润同比下降52％的背景下，远洋控股将其2018财年每股股息降低了34％。投资者对此可能会感到失望。■我们预计，由于其运营所在的1级和-2级城市的土地成本上涨，高昂的建筑成本和价格上限，其毛利率将保持较低水平。■年初至今，其股价表现落后于同行。维持持有评级，目标价3.4港元。楚先生Ť(852) 2539ËCFA成龙Ť(852) 2539Ë麦国荣Ť(852) 2539 1328Ë共识评分*：买10持有7卖4现价：HK $ 3.37目标价：3.40港元较早目标：3.60港元上升/下降：0.9％CGS-CIMB /共识：-12.8％路透社：3377.HK彭博社：3377 HK市场帽：32.7亿美元256.66亿港元每日平均周转：385万美元3,252万港元目前的股份o / s：7,517m自由浮动：40.8%*资料来源：彭博社体积 物业发展及投资│ 香港远洋集团│ 2019年3月21日2图1：远洋2018财年业绩回顾（人民币m）2017财年2018财年yoy chgFY18F变种％收入45,83741,422-10%59,874-31%销售成本(34,599)(33,136)-4%(45,250)-27%毛利11,2398,287-26%14,624-43%其他营业收入1,1563,921239%500684%营销费用(800)(1,206)51%(1,287)-6%行政费用(1,240)(1,730)40%(1,796)-4%营业利润10,3549,272-10%12,040-23%净利息（费用）/收入(1,174)(1,775)51%(1,463)21%联营公司和合资企业的结果8661,15633%79745%除税前溢利10,0478,653-14%11,374-24%税收(5,054)(5,719)13%(4,720)21%少数群体利益(1,143)(1,092)-4%(1,377)-21%分发到PCS / PSS--不适用-不适用核心净利润3,8501,841-52%5,277-65%不动产重估的净影响1,2661,73237%-不适用报告净利润5,1153,574-30%5,277-32%每股股息（港元）0.3220.213-34%0.320-33%比率％pt chg％pt var毛利率24.5%20.0%-4.5%24.4%-4.4%SG＆A费用4.5%7.1%2.6%5.2%1.9%营业利润率22.6%22.4%-0.2%20.1%2.3%核心利润率8.4%4.4%-4.0%8.8%-4.4%报告利润率11.2%8.6%-2.5%8.8%-0.2%净负债62%73%11%69%4%资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告图2：资产净值和目标价格变化摘要港币老新g资产净值9.008.50-6%目标折扣60%60%0％点目标价钱3.603.40-6%消息来源：CGS-CIMB研究图3：资产净值细分12个月远期资产净值人民币百万元人民币/股发展性质68,0449.1投资物业36,8654.9净现金/（债务）(48,793)(6.5)资产净值56,1167.5资产净值（港元）63,7128.5消息来源：CGS-CIMB研究图4：收入修订人民币百万元2019F2020F旧新％CHG旧新％chg收入74,91260,259-20%89,49771,386-20%净利6,0113,142-48%6,3503,498-45%每股收益（人民币）0.800.42-48%0.840.47-45%消息来源：CGS-CIMB研究 物业发展及投资│ 香港远洋集团│ 2019年3月21日3图5：同级比较共享光盘。至彭博社（Bloomberg）价格TP Mkt上限每股净资产值（NAV）/每股净资产值（NAV）上行市盈率（x）P / BV（x）产量(%)净负债比率（％）公司股份代号（港元）（港元）评级（百万美元）（港元）(%)(%)2017 2018F 2019F 2020F 2017 2018F 2019F 2017 2018F 2019F 2017 2018F 2019F科力688港币29.0033.80加41,80137.623179.38.67.46.71.21.11.02.83.13.5273224华润置地1109 HK32.4531.20加29,35739.017(4)12.29.78.06.91.61.41.42.93.64.4364341万科-H2202 HK32.6530.80加48,33434.25(6)11.28.67.66.92.31.91.63.24.24.892330CIFI884港币5.747.20加5,79012.052258.66.85.44.51.51.31.04.05.46.1516764碧桂园2007香港12.209.50降低33,42313.510(22)11.16.85.85.12.41.91.53.84.76.5584544恒大3333港币28.3024.50加48,73333.014(13)11.75.14.54.22.81.81.60.04.69.81839274绿城3900港币6.754.60降低1,84713.048(32)6.97.67.79.10.50.50.43.53.53.3757772广州富力2777 HK17.1021.00加6,94635.051237.15.43.93.10.80.70.67.58.49.6180184158克格勃1813 HK8.208.00加3,32816.049(2)6.24.94.13.50.80.70.65.87.18.6688275盼望960港币24.7525.60加18,77732.023312.510.08.47.21.81.61.43.64.04.8485249世茂地产813港币20.9525.20加8,91636.042209.17.15.64.61.00.90.84.65.35.9565652中洋3377 HK3.373.40保持3,4158.56015.611.86.96.20.40.40.49.26.65.4627373SOHO中国410港币3.252.15降低2,1734.324(34)不适用54.434.726.60.40.50.533.30.91.4514952苏纳克1918年香港37.9516.50降低21,63027.5(38)(57)44.212.37.56.23.32.62.01.41.63.3257191137禹州1628 HK4.403.80加2,7159.554(14)5.14.33.93.61.00.80.76.99.011.2586455大湾区（BBA）参加敏捷3383 HK11.8415.30加6,17725.554297.05.64.74.00.90.80.77.88.711.0717967洛根房地产3380港币12.4815.00加9,05921.4422012.68.36.45.32.82.21.42.85.08.2575454深圳投资604 HK3.043.06保持3,2476.85515.910.49.59.10.60.60.56.04.95.3363736时代中国1233 HK15.1821.00加3,70530.049389.05.74.53.61.51.40.93.25.36.7586351大湾区平均50228.77.56.35.51.51.20.95.06.07.8555852香港上市开发商的平均价格34210.97.76.25.51.51.31.04.45.36.6777364中国万科-A000002 CH29.5529.50加48,36632.08(0)11.99.18.07.32.52.11.73.04.04.592330CMSK001979 CH22.5222.90加26,72935.036218.211.39.28.22.8