世茂房地产（0813.HK）19财年销售可能超额完成目标10％

共识评分*：买24持3卖0当前价钱：HK $ 22.30目标价：30.80港元先前目标价：30.80港元上升/下降：38.1％CGS-CIMB /共识：7.4％路透社：0813.HK彭博社：813 HK市场帽：93.90亿美元736.23亿港元每日平均周转：1,379万美元1.08亿港元目前的股份o / s：3,301m自由浮动：32.0%*资料来源：彭博社公司注意物业发展及投资│ 香港│ 九月11，2019香港加（没变化）世茂房地产FY19F的销售可能会超出其目标10％本说明中的主要更改没变化 价钱关 相对于恒指（RHS）28.0 113.223.0 99.118.0 85.1409月18日至12月18日3月19日至19年6月资料来源：彭博社价钱性能1M 3M1200万绝对（％）8.8 -1.3 6.2相对（％）5.9 2 5.9重大的股东持有百分比翅膀毛辉68.0分析师管理：19-20财年毛利率可能达到30-31％首席执行官Jason Hui先生表示，市场对世茂毛利率收缩的担忧过高，他相信其毛利率将在19-20财年达到30-31％，而市场预期为27-28％，因为其土地成本相当低。他说，如果中国的价格上限政策不太严格，FY19-20F的毛利率可能更高。世茂有望将其19财年的销售目标至少提高10％世茂在19年首8个月的合约销售为人民币1,420亿元（同比增长41％，是我们所涵盖的中型和大型股公司中最快的增长），锁定了其全年目标人民币2,100亿元的68％。 Hui计划在2019年9月至12月启动更多项目，因此预计销量会加速增长。我们预计，假设平均每月销售收入为220亿人民币/月（8月：220亿人民币），世茂的合约销售在FY19F可能至少达到2300亿人民币。世茂能否维持销售增长？Hui表示，世茂从14-16财年的快速，不可持续的销售增长中吸取了教训，他相信公司的销售增长现在是可持续的，因为其：1）产品质量显着改善，2）库存合理3）土地储备更大且更多样化，4）资产负债表强劲。香港计划不仅为外汇进行自然对冲，而且还非常有利可图许辉说，世茂在香港拥有三个项目（两个住宅，一间酒店），估计总销售价值为300亿至400亿港元，其净外债敞口仅占1H19债务总额的20％。作为对其外汇债务敞口的自然对冲。此外，世茂的九龙塘项目（在2015年上半年购买）的毛利率可能很高（50％），因为其平均售价可能为每平方英尺40港元（相比之下，成本为每平方英尺2万港元）。我们预计该项目将在2021年及以后入账约90亿港币的净利润。FY19F每股盈利增长不少于25％，派息率达40％自2017年以来的快速销售增长的推动下，截至1H19的未预定销售额为1,350亿元人民币，毛利率保持稳定，许先生对世茂有信心在19-20财年实现EPS至少增长25％。它打算维持其40％的高派息率。分拆酒店和物业管理部门以释放价值管理层的目标是在2021年之前单独列出世茂的酒店和物业管理部门，以释放其价值。对于物业管理部门（我们认为可能会在2020F中列出），它预计FY21F的合同建筑面积将达到3亿平方米（目前为1亿平方米）。对于酒店部门，世茂集团最终将其投资组合中的300家托管酒店作为目标，到2010财年，头100家运营酒店的营业收入约为40亿元人民币。财务摘要12月17日12月18日19F十二月12月20楼12月21日净收入总额（人民币元）70,42685,513111,032149,717184,102营业EBITDA（人民币百万元）16,94621,44127,25436,12544,109净利润（万元）6,9308,54811,02013,91717,051核心每股收益（人民币）2.042.563.244.074.94每股核心盈利增长13.4%25.2%26.7%25.8%21.3%FD核心P / E（x）10.118.206.565.214.30DPS（元）0.820.981.181.421.70股息收益率4.06%4.87%5.84%7.01%8.41%EV / EBITDA（x）9.327.846.434.974.21P / FCFE（x）6.938.523.554.764.75净负债56.3%56.6%55.7%49.2%43.8%P / BV（x）1.111.040.900.780.66鱼子11.7%13.6%15.5%16.8%17.5%核心每股收益估算的变化百分比0%0%0%CGS-CIMB /共识EPS（x）0.991.021.04资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告第三方相关研究.由EFA平台提供支持高对流■最近，我们在香港的NDR上接待了Shimao的首席执行官Hui Jason先生。投资者对其1H19业绩感到满意，并对其收益指引印象深刻。■许辉说，世茂在九龙塘的香港住宅项目是其外汇债务的自然对冲，并具有很高的盈利能力（毛利率：50％）。■重申“增持”评级和30.8港元的目标价（较12个月远期资产净值折让30％）。世茂是我们的首选中盘股。它的股价相当于FY19F市盈率6.6倍和5.8％的收益率。CFA成龙Ť(852) 2539 1324Ë麦国荣Ť(852) 2539 1328Ë楚先生Ť(852) 2539 1327Ë体积 物业发展及投资│ 香港世茂房地产│ 九月11，20192图1：基于12个月远期资产净值的30％折让的目标价港币每股资产净值44.0目标折扣30%目标价30.8资料来源：CGS-CIMB研究估计，公司报告图2：12个月远期资产净值摘要提前12个月资产净值人民币百万元人民币/股物业发展176,71553.5投资物业12,3913.8饭店17,4545.3净债务(70,651)-21.4资产净值135,90941.0资产净值（港元）44.0资料来源：CGS-CIMB研究估计，公司报告潜在的催化剂和主要风险潜在的主要推动因素包括今年余下时间的合同销售快于预期，而主要风险可能是收紧房地产行业监管政策。图3：中国房地产行业比较共享光盘。至彭博社（Bloomberg）价格TP Mkt上限每股净资产值（NAV）/每股净资产值（NAV）上行市盈率（x）P / BV（x）产量(%)净负债比率（％）公司股份代号（港元）（港元）评级（百万美元）（港元）（％）（％）2018 2019 2020F 2021F 2018 2019F 2020F 2018 2019 2019F 2020F 2018 2019F 2020F科力688港币25.5533.80加35,70437.632327.66.55.95.31.00.90.83.54.04.5322418华润置地1109 HK32.5040.50加29,20045.028259.77.86.75.91.51.31.33.64.55.2344342万科-H2202 HK28.0036.00加42,92440.030298.07.06.25.61.81.61.34.24.85.4313737CIFI884港币4.537.00加4,55614.068555.74.43.83.31.10.90.76.48.29.5675857碧桂园2007香港10.229.00降低28,23413.826(12)6.15.34.64.21.71.31.15.36.57.5505148恒大3333港币17.2628.0加28,90141.458624.25.34.74.21.51.51.27.29.28.6152126108绿城3900港币6.345.60降低1,75513.954(12)6.05.24.94.60.50.40.44.04.54.9105103101广州富力2777 HK12.8421.00加5,27735.063644.33.32.62.20.50.50.410.611.813.4184189168克格勃1813 HK7.179.60加2,90319.263346.24.33.43.00.70.60.68.69.311.7655949盼望960港币28.5540.00加21,70740.0294011.99.47.66.31.91.71.53.84.85.9535153世茂地产813港币22.3030.80加9,39044.049387.96.25.04.11.00.90.84.96.68.0575649中洋3377 HK2.793.00保持2,7107.563810.47.35.55.20.40.40.47.45.87.8736660SOHO中国410港币2.402.12降低1,5924.749(12)31.027.422.520.20.30.30.31.41.51.8424241苏纳克1918年香港32.7537.80保持18,55354.039157.75.43.93.22.31.81.52.84.76.4170176124禹州1628 HK3.375.60加2,16311.270663.93.52.92.60.70.60.59.213.412.9676968大湾区（GBA）演出敏捷3383 HK9.4515.30加4,72125.563624.74.23.83.50.70.60.610.210.711.2797868中国奥园3883 HK9.2514.20加3,17417.8489.65.33.52.91.91.30.94.38.613.6596146洛根房地产3380港币11.2016.00加7,83322.851437.95.64.64.12.11.31.15.38.810.6545655深圳投资604 HK3.023.06保持3,3436.85617.87.87.67.40.60.60.55.96.06.3414037时代中国1233 HK13.3021.00加3,29430.056585.34.23.42.71.30.80.75.77.28.9635137GBA平均值55417.15.44.64.11.30.90.76.38.210.1595749香港上市开发商的平均价格50347.15.74.84.21.21.00.95.97.38.5767364中国万科-A000002 CH27.2432.60加42,89933.118208.57.56.66.01.91.71.43.94.55.1313737CMSK001979 CH20.0523.90加22,33033.3401910.69.17.46.72.32.01.73.94.55.5555448西善控股601155 CH25.5423.40降低8,11139.035(8)7.25.14.13.71.91.51.25.96.37.8354843金地集团600383 CH11.7415.60加7,45915.122336.96.05.6不适用1.11.00.95.15.86.2665045保利发展600048 CH13.9915.00保持23,42119.22779.27.36.35.41.41.21.03.64.14.8837664A股开发商平均价格*28148.57.06.05.41.71.51.24.55.05.9545347中小盘平均值54316.75.24.33.81.00.80.76.78.19.5737063总体平均45287.46.05.04.41.31.10.95.66.88.0716961截至2019年9月10日的股价数据; * A股数据以人民币表示资料来源：CGS-CIMB研究，彭博社，公司报告资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告，彭博 物业发展及投资│ 香港世茂房地产│ 九月11，2019312月Fwd滚动FD核心P / E（x）（lhs）FD核心每股收益增长（rhs）ROE（rhs）滚动P / BV（x）（lhs）Jan-15A Jan-16A Jan-17A Jan-18A Jan-19F Jan-20F30.0%24.4%18.9%13.3%7.8%2.2%-3.3%-8.9%-14.4%-20.0%成