业绩快报符合预期，芳纶扩产氨纶复苏，看好未来发展

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2020年03月01日 证券研究报告•2019年度业绩快报点评 买入 （上调） 当前价： 12.75元 泰和新材（002254） 化工 目标价： ——元（6个月） 业绩快报符合预期，芳纶扩产氨纶复苏，看好未来发展 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杨林 执业证号：S1250518100002 电话：010-57631191 邮箱：ylin@swsc.com.cn 分析师：黄景文 执业证号：S1250517070002 电话：0755-23614278 邮箱：hjw@swsc.com.cn 分析师：周峰春 执业证号：S1250519080005 电话：021-58351839 邮箱：zfc@swsc.com.cn 联系人：薛聪 电话：010-58251919 邮箱：xuec@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 6.11 流通A股(亿股) 6.11 52周内股价区间(元) 10.08-14.06 总市值(亿元) 77.88 总资产(亿元) 41.82 每股净资产(元) 3.73 相关研究 [Table_Report] 1. 泰和新材（002254）：收购民士达延伸下游，吸收合并集团实现整体上市 (2019-12-09) 2. 泰和新材（002254）：三季报符合预期，看好公司未来成长 (2019-10-21) [Table_Summary]  事件：公司公告2019年度业绩快报，2019年实现营业收入25.4亿元，同比增长17.0%；实现归母净利润2.1亿元，同比增长35.4%，EPS为0.35元；其中2019年第四季度实现营收6.7亿元，同比增长11.5%，实现归母净利润0.61亿元，同比增长307%。  芳纶盈利大幅提升，氨纶亏损拖累业绩。公司是国内芳纶、氨纶行业龙头，具备间位芳纶产能7000吨/年、间位芳纶产能4500吨/年、氨纶产能7.5万吨/年。公司芳纶板块受益于原材料上涨、国内民用、军用需求提升，价格持续上涨。公司芳纶满产满销，间位芳纶持续优化产品结构，以项目为抓手引导市场需求；对位芳纶开发高端应用领域，不断优化客户结构。氨纶板块方面，公司实行烟台、宁夏双基地战略，氨纶产销实现较大幅度增长，但由于行业产能过剩，2019年氨纶价格持续下降，40D价格由2019年初33000元/吨下跌至年末29500元/吨，跌幅超过10%，2019年度均价31100元/吨，同比下降12%，受此影响氨纶板块仍未扭亏，对业绩造成一定拖累。  氨纶行业景气触底，看好行业价格复苏。2019年国内氨纶产能约85万吨/年，产量68.5万吨，开工率80%，较2018年提高1pp，目前行业半数以上产能处于亏损状态，未来行业将向着集中化、低成本化、差异化的趋势发展，龙头企业优势将愈加突出。从氨纶价格以及价差来看，行业景气度已经基本触底，目前氨纶40D价格29000-29500元/吨，基本与2016年28500元/吨的历史最低价持平，处于5%价格分位；氨纶-PTMEG-MDI价差为14500元/吨，也仅处于10%分位。公司宁夏基地能源成本、折旧均较烟台基地具备优势，随着宁夏基地新产能效率不断提高，烟台老基地负荷降低，看好公司氨纶板块扭亏。  芳纶进入产能投放期，氨纶发展低成本化、差异化。公司宁夏基地3000吨/年对位芳纶产能，已于2020年初投产，目前国内对位芳纶产能约5500吨/年，需求10000吨/年，其中公司产能4500吨/年，新增产能将受益于国产化替代贡献业绩增量；烟台基地在建4000吨/年防护用高性能间位芳纶，预计2020年三季度投产。芳纶方面，公司目前在建宁夏基地二期3万吨/年绿色差别化纤维、烟台基地1.5万吨高效差别化粗旦氨纶，预计2021年建成投产，将逐步替代老旧产能，提高氨纶盈利能力。公司规划2022年形成间位芳纶年产能1.2万吨，对位芳纶年产能1.2万吨，氨纶年产能9万吨，芳纶纸年产能3000吨，发展空间广阔。  盈利预测与投资建议。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.35元、0.51元和0.82元，对应PE分别为37倍、25倍和16倍，公司是国内芳纶龙头，对位芳纶新增产能已经投产，间位芳纶新增产能进展顺利，未来两年复合增长率超过50%，上调至“买入”评级。  风险提示：氨纶、对位芳纶、间位芳纶价格大幅下跌的风险、原材料价格大幅上涨的风险、新建项目建设进度不及预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 2172.48 2542.00 3287.37 4076.38 增长率 39.72% 17.01% 29.32% 24.00% 归属母公司净利润（百万元） 156.36 211.73 311.10 499.90 增长率 56.25% 35.41% 46.93% 60.69% 每股收益EPS（元） 0.26 0.35 0.51 0.82 净资产收益率ROE 6.10% 8.27% 11.16% 15.87% PE 50 37 25 16 PB 3.17 3.00 2.79 2.48 数据来源：Wind，西南证券 -11%-4%3%10%17%24%19/219/419/619/819/1019/12泰和新材 沪深300 泰和新材（002254）2019年度业绩快报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 现金流量表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 2172.48 2542.00 3287.37 4076.38 净利润 149.89 214.39 311.80 498.93 营业成本 1796.13 2067.16 2641.13 3160.69 折旧与摊销 210.06 396.17 419.41 437.60 营业税金及附加 18.99 25.42 32.32 39.56 财务费用 -4.63 1.21 5.76 3.98 销售费用 75.89 89.94 115.66 143.52 资产减值损失 19.05 10.00 10.00 10.00 管理费用 71.71 116.93 146.62 175.84 经营营运资本变动 27.62 -696.43 -316.53 -322.29 财务费用 -4.63 1.21 5.76 3.98 其他 -303.60 -25.82 -19.34 -19.36 资产减值损失 19.05 10.00 10.00 10.00 经营活动现金流净额 98.39 -100.48 411.10 608.86 投资收益 12.83 10.00 10.00 10.00 资本支出 -620.33 -300.00 -300.00 -300.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -71.95 10.00 10.00 10.00 其他经营损益 0.00 1.70 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -692.28 -290.00 -290.00 -290.00 营业利润 158.20 243.04 345.88 552.80 短期借款 4.95 309.99 50.26 -107.70 其他非经营损益 -0.44 0.58 0.11 0.17 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 157.76 243.62 345.98 552.97 股权融资 -0.84 0.00 0.00 0.00 所得税 7.88 29.23 34.19 54.04 支付股利 -30.54 -77.97 -110.97 -149.06 净利润 149.89 214.39 311.80 498.93 其他 137.67 3.20 -0.76 1.02 少数股东损益 -6.47 2.66 0.70 -0.97 筹资活动现金流净额 111.24 235.22 -61.47 -255.74 归属母公司股东净利润 156.36 211.73 311.10 499.90 现金流量净额 -480.66 -155.25 59.63 63.12 资产负债表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 财务分析指标 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 358.61 203.36 262.99 326.11 成长能力 应收和预付款项 458.18 598.28 754.03 933.13 销售收入增长率 39.72% 17.01% 29.32% 24.00% 存货 546.40 510.77 683.39 836.64 营业利润增长率 28.27% 53.63% 42.31% 59.82% 其他流动资产 660.78 773.18 999.89 1239.88 净利润增长率 40.41% 43.03% 45.44% 60.02% 长期股权投资 39.93 39.93 39.93 39.93 EBITDA 增长率 26.42% 76.12% 20.40% 28.96% 投资性房地产 30.45 30.45 30.45 30.45 获利能力 固定资产和在建工程 1530.69 1443.12 1332.31 1203.31 毛利率 17.32% 18.68% 19.66% 22.46% 无形资产和开发支出 67.45 58.84 50.24 41.64 三费率 6.58% 8.19% 8.15% 7.93% 其他非流动资产 102.27 102.27 102.27 102.27 净利率 6.90% 8.43% 9.48% 12.24% 资产总计 3794.77 3760.20 4255.51 4753.36 ROE 6.10% 8.27% 11.16% 15.87% 短期借款 11.70 321.70 371.96 264.26 ROA 3.95% 5.70% 7.33% 10.50% 应付和预收款项 1249.90 761.17 993.31 1237.59 ROIC 8.17% 8.86% 11.05% 16.13% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 16.74% 25.19% 23.45% 24.39% 其他负债 75.88 84.23 96.30 107.71 营运能力 负债合计 1337.49 1167.09 1461.57 1609.55 总资产周转率 0.68 0.67 0.82 0.90 股本 610.83 610.83 610.83 610.83 固定资产周转率 1.83 1.73 2.50 3.77 资本公积 226.48 226.48 226.48 226.48 应收账款周转率 22.01 21.73 20.24 20.70 留存收益 1317.88 1451.64 1651.78 2002.62 存货周转率 4.38 3.78 4.31 4.07 归属母公司股东权益 2155.78 2288.95 2489.09 2839.93 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 71.83% — — — 少数股东权益 301.50 304.15 304.85 303.88 资本结构 股东权益合计 2457.28 2593.11 2793.94 3143.81 资产负债率 35.25% 31.04% 34.35% 33.86% 负债和股东权益合计 3794.77 3760.20 4255.51 4753.36 带息债务/总负