2017年汽车行业投资策略：行业景气延续，电动智能未来

行业景气延续，电动智能未来证券分析师：高登执业证书编号：S0600516070003联系邮箱：gaod@dwzq.com.cn联系电话：13810947767二零一六年十二月二十六日证券研究报告 目录12 0 1 7年汽车行业展望行业景气延续，增速前低后高SUV：增速最快的子行业，经济型车型增量明显重卡：景气周期向上，业绩弹性大（1）政策变化：从短期补贴走向长期奖惩结合（2）投资逻辑：从政策套利走向市场化和技术进步（3）合资品牌加大投入力度，传统节能技术不容忽视（1）智能车机三年三倍，市场规模接近500亿（2）车机产业链：关注微笑曲线的两端电动：行业分化，优选细分市场龙头智能网联：渗透率快速提升，网联时代来临 一、2017年汽车行业展望——行业景气延续，增速前低后高2 回顾：子行业估值与涨跌幅比较资料来源：Wind，东吴证券研究所子行业平均估值PE（TTM）子行业涨跌幅（年初至今）1425394550617501020304050607080乘用车商用车零部件经销商充电桩锂电池智能汽车PE（TTM）3.17-2.53-2.62-4.38-6.97-11.45-11.48-13.74-19.05-25.00-20.00-15.00-10.00-5.000.005.00燃料电池锂电池商用车乘用车零部件充电桩沪深300智能汽车经销商传统整车公司估值仍处于市场底部：乘用车14倍（上汽8倍、长安6倍）；商用车25倍（威孚13倍、潍柴20倍）；新兴行业估值处于高位，智能汽车75倍、锂电池61倍；景气向上的子行业市场表现较好：新能源汽车、重卡、乘用车等板块表现较好；4 回顾：行业估值处于市场低位资料来源：Wind，东吴证券研究所主要蓝筹公司股息率比较证券代码证券简称总市值（亿元）净利润（2015）股息率（2015E）市盈率PE(TTM)现金（亿元）600066.SH宇通客车468357.1%1167600104.SH上汽集团2,3942986.3%7727600741.SH华域汽车472485.4%8156600660.SH福耀玻璃387264.9%1259000550.SZ江铃汽车196224.5%888000625.SZ长安汽车6701004.5%6180000581.SZ威孚高科204152.5%1233601633.SH长城汽车768812.3%1036000338.SZ潍柴动力314141.3%19246230501001502002505 中国汽车保有量仍有较大提升空间中国汽车千人保有量经过十几年高增长，但仍低于全球平均水平，远低于发达国家预计未来3-5年行业销量增速中枢为5%左右中国汽车行业仍处于成长阶段：2015年家庭普及率30%，尚未达到成熟期标准（耐用消费品成熟期标准：普及率达到60%）预计未来仍有5年以上的销量稳定增长期未来3-5年汽车销量增速中枢5%左右6资料来源：Wind，东吴证券研究所中国汽车千人保有量快速增长中国汽车千人保有量远低于发达国家79860258357938615811302004006008001000美国日本德国法国韩国全球中国020406080100120197019751980198519901995200020052010 四五线城市进入汽车消费快速增长期R值——平均车价与人均GDP的比值——小于2，汽车消费进入爆发期；一、二、三线城市分别在2006年、2010年和2011年陆续进入汽车消费爆发期；四五线及其他城市2014年进入汽车消费爆发期四五线城市人口基数大，增长潜力大一二三线人口总和4亿左右；四五线城市及农村人口接近10亿；四五线城市是主要增长动力7资料来源：Wind，东吴证券研究所四五线城市进入汽车消费快速增长期四五线城市增长潜力巨大 预计2016年汽车销量增速14%，2017年汽车销量增速4.6%：乘用车仍将维持5%左右较快增长，其中SUV增长20%，是增速最快的子行业；商用车同比增长4%左右，其中重卡销量同比增长10%左右，仍将维持较高景气。预计2017年汽车销量增长4.6%2001-2017汽车销量预测（万辆）资料来源：中汽协，东吴证券研究所838.0%33.0%16.9%13.8%24.8%22.3%6.6%45.5%32.4%2.7%4.2%13.9%6.8%4.6%14.1%4.6%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50% - 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,5002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016E2017E年度销量年度增速 分车型销量预测资料来源：中汽协，东吴证券研究所9单位：万辆2012201320142015增速2016E 增速2017E 增速汽车总计1,9302,1992,3492,4604.7%2,80213.9%2,9314.6%乘用车小计1,5491,7931,9702,1157.3%2,44415.6%2,5594.7%狭义乘用车1,3611,6311,8372,0059.1%2,37218.3%2,5015.4%基本型乘用车（轿车）1,0751,2011,2371,172-5.3%1,2305.0%1,169-5.0%多功能乘用车（MPV）861311922119.7%25119.3%2645.0%运动型多用途乘用车（SUV）20029940862252.5%89043.1%1,06920.0%交叉型乘用车（微客）189163133110-17.4%72-34.3%58-20.0%商用车小计381406379345-8.9%3583.7%3723.9%重型卡车63777455-25.7%7028.1%7810.0%中型卡车29292420-16.5%216.9%225.0%轻型卡车185192167156-6.6%152-2.3%1552.0%微型卡车535353553.1%6112.1%622.0%大型客车88898.4%8-2.6%93.0%中型客车9988-3.0%917.7%105.0%轻型客车34394443-1.3%35-18.9%362.0% 2009/10年汽车行业刺激政策2009年1月22日至2009年12月31日，1.6L及以下排量乘用车购置税按5%征收2010年1月1日至2010年12月31日，1.6L及以下排量乘用车购置税按7.5%征收2009年7月1日，提前报废汽车并购买新车，每辆补贴3000-6000元2010年1月1日，汽车以旧换新的补贴标准提高至5000-10000元2016/17年汽车行业刺激政策2015年10月1日至2016年12月31日，1.6L及以下排量乘用车购置税按5%征收2017年1月1日至2017年12月31日，1.6L及以下排量乘用车购置税按7.5%征收购置税减免影响，分季度销量前低后高10资料来源：Wind，东吴证券研究所2009/10年汽车销量增速2016/17年汽车销量增速21.8%15.4%-1.8%-8.2%3.6%31.6%73.8%85.7%72.5%29.0%15.9%23.2%8.2%-0.8%4.4%-0.7%-20%0%20%40%60%80%100%9.2%7.6%4.2%6.2%3.9%-1.0%-2.4%15.8%5.3%10.2%24.9%16.2%2.0%5.5%6.5%7.0%-5%0%5%10%15%20%25%30% SUV：增速最快的子行业资料来源：Wind，东吴证券研究所SUV销量持续高增长SUV渗透率超过40%SUV仍将是增速最快的子行业：经济性SUV车型供给持续增加，产品基本覆盖各价位段；四五线城市进入汽车消费爆发期；SUV渗透率有望达到50%以上：SUV占乘用车比重达到42.7%，未来有望超过50%。1116.8%56.3%24.8%47.4%100.7%22.6%23.5%49.6%36.5%52.2%43.5%20.0%0%20%40%60%80%100%120% - 200 400 600 800 1,000 1,2002005200720092011201320152017E销量增速6.2%5.4%6.7%7.8%7.9%11.7%13.2%14.7%18.4%22.2%31.0%37.5%42.7%0%10%20%30%40%50%2005200620072008200920102011201220132014201520162017E 重卡：景气周期向上资料来源：Wind，东吴证券研究所重卡保有量与宏观经济同步增长中国重卡销量维持60-80万辆之间波动重卡长期均衡销量区间60-80万辆：长期卡车保有量由经济发展需要决定，重卡保有量将长期维持500万辆以上；考虑6-7年更新周期，重卡年销量维持60-80万辆；重卡行业景气回升：物流需求稳健增长；投资需求增速企稳回升；1267.0%4.6%45.5%-36.5%29.4%58.7%11.7%17.4%59.7%-13.1%-28.1%22.1%-3.9%-26.0%28.1%10.0%-60%-40%-20%0%20%40%60%80% - 20 40 60 80 100 120重卡销量增速 二、电动：行业分化，优选细分市场龙头2 14新能源汽车：投资逻辑的转变政策套利时代的投资逻辑（2012-2015）：国家看重总量增长，鼓励大干快上；短期供求关系不平衡，导致价格上涨；产能扩张，估值提升；政策调整（2016）：提高企业准入门槛和产品准入门槛；提高技术指标要求；政策调整后的投资逻辑（2016-）：市场化：适合电动化的车型才是真需求（小型、短距离、线路固定），如公交、物流（新海宜、东风汽车、江淮汽车）、通勤；技术进步：能量密度提升，如三元材料、湿法隔膜（胜利精密）优选细分市场龙头14 双积分+碳配额接力，建立电动乘用车长效机制新能源乘用车80≤R＜150150≤R＜250250≤R＜350R≥350R≥50纯电动乘用车2345-插电式混合动力乘用车（含增程式）----2燃料电池乘用车//45-2016年2017年2018年2019年2020年新能源汽车积分要求比例--8%10%12%燃油消耗目标值（L/100公里）6.76.465.55CAFC/TCAFC 134%128%120%110%100%新能源乘用车倍数标准55332工信部发改委乘用车企业平均燃料消耗量积分双积分碳配额乘用车企业新能源汽车积分正积分负积分正积分负积分新能源汽车碳配额国家调控碳配额油耗负积分抵偿：1）本企业结转的油耗正积分；2）本企业产生的NEV正积分；3）接受转让所获的油耗正积分；4）购买其他新能源车企业的NEV正积分。富余不足汽车企业生成的碳配额碳配额未来或以客车为主，配合乘用车双积分制2016-2020年新能源乘用车按充电续航里程可得到2～5个积分，每个积分1～2万元。企业油耗目标值（TCAFC ）：企业油耗实际值（CAFC）： 16预计2017年新能源汽车产销量70万辆分车型的销量预测核心假设：随着合资品牌供给增加，以及牌照补贴和消费者普及教育完成，乘用车仍将保持50%左右的快速增长；物流车销量爆发，拉动商用车销量增长资料来源：工信部合格证口径，东吴证券研究所预测2015年2016年增速2017年增速新能源汽车379,000480,00027%704,00058%-纯电动乘用车142,800230,00061%368,00060%-插电式乘用车63,600100,00057%150,00050%-纯电动商用车147,900120,000-19%150,00025%-插电式商用车24,60030,00022%36,00020% 投资机会：复合增速超越整体行业的子行业三元电池快速替代磷酸铁锂三元材料行业增速超70%动力湿法隔膜需求快速