桐20转债（113032）新券定价报告：涤纶长丝龙头二期转债，建议积极申购
敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年2月27日 固定收益 涤纶长丝龙头二期转债，建议积极申购 ——桐20转债（113032.SH）新券定价报告 固定收益动态 ◆涤纶长丝龙头，营收持续增长 桐昆股份（601233.SH）是国内产能、产量、销量最大的涤纶长丝制造企业。分产品来看，2018年涤纶预取向丝（POY）的营业收入为256.08亿，占主营业务营收（402.05亿元）的63.69%。公司营收持续增长，2018年公司实现营业收入416.01亿元，同比增长26.78%，2019年前三个季度营业收入同比增长20.66%。2020年1月16日，公司预告2019年归母净利润为28.0至30.0亿元，同比增长32%至41%。 ◆纯债价值为90.71元，YTM为2.11%，债底保护力度较强 桐20转债（113032.SH）的面值为100元，发行期限为6年，六年的票面利率分别为0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%和2.0%，到期赎回价为108.00元（含最后一期利息），对应的YTM为2.11%。债项信用等级为AA+（联合信用），按照2020年2月26日6年期AA+级中债企业债到期收益率（3.8135%）计算，纯债价值为90.71元，债底保护力度较强。 ◆转股价值为100.82元，主要条款中规中矩 正股2020年2月26日收盘价为14.70元，初始转股价为14.58元，对应的转股价值为100.82元。该可转债的发行规模为23.00亿元，如果以初始转股价（14.58元/股）全部转股，公司流通股本将增加1.58亿股，流通股本扩大8.54%，压力一般。该转债主要条款中规中矩。 ◆预计上市价格中枢为123元 我们选取满足以下三个条件的可转债进行比较：1）2020年2月26日转股价值在97至104元之间，2）债券余额在10至30亿元之间，3）债项评级为AA及以上。8只符合条件的可转债2020年2月26日的转股溢价率主要处于17%至29%的区间，平均值为22%。我们预计桐20转债的上市转股溢价率中枢为22%，上市价格中枢为123元。 ◆中签率预计为0.03%，建议投资者积极申购 综合来看，公司是涤纶长丝制造行业的龙头企业。此次发行的可转债的纯债价值为90.71元，YTM为2.11%，债底保护力度较强，转股价值为100.82元，该转债主要条款中规中矩。我们预计桐20转债的上市价格为123元，中签率为0.03%，建议投资者积极申购。 ◆风险提示： 下游需求增速未达预期，安全生产保障未达预期。 分析师 张旭 (执业证书编号：S0930516010001) 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 邬亮 (执业证书编号：S0930518040003) 010-58452047 wuliang16@ebscn.com 邵闯 (执业证书编号：S0930519050004) 021-52523677 shaochuang@ebscn.com 危玮肖 (执业证书编号：S0930519070001) 010-58452070 weiwx@ebscn.com 联系人 李枢川 010-58452065 lishuchuan@ebscn.com 相关研究 小规模水果标的，建议积极申购——宏辉转债（113565.SH） ······································ 2020-02-25 出口为主的按摩器材龙头，建议积极申购——奥佳转债（128097.SZ） ······································ 2020-02-21 金属包装龙头，建议积极申购——奥瑞转债（128096.SZ） ······································ 2020-02-09 湿法隔膜龙头，建议积极申购——恩捷转债（128095.SZ）新券定价报告 ······································ 2020-02-09 广西药品流通龙头，建议积极申购——柳药转债（113563.SH）新券定价报告 ······································ 2020-01-14 2020-02-27 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 公司经营情况 ............................................................................................................................ 3 2、 正股估值 ................................................................................................................................... 5 3、 募集资金使用计划 ..................................................................................................................... 6 4、 可转债发行安排 ........................................................................................................................ 6 5、 可转债条款分析 ........................................................................................................................ 7 6、 定价与投资建议 ........................................................................................................................ 9 7、 风险提示 ................................................................................................................................. 10 图表目录 图表1：2018年桐昆股份（601233.SH）的主营收入构成...................................................................................... 3 图表2：桐昆股份（601233.SH）的营业收入 ......................................................................................................... 3 图表3：桐昆股份（601233.SH）的归母净利润 ...................................................................................................... 4 图表4：桐昆股份（601233.SH）业绩预测（2020/2/26） ...................................................................................... 4 图表5：桐昆股份（601233.SH）近三年PB-Band和PE-Band （截至2020/2/26） ............................................ 5 图表6：涤纶行业主要上市公司的估值水平（2020/2/26） ...................................................................................... 5 图表7：桐20转债（113032.SH）的募集资金使用计划 ......................................................................................... 6 图表8：桐20转债（113032.SH）发行的时间安排 ................................................................................................ 6 图表9：桐20转债（113032.SH）的申购方式 ........................................................................................................ 7 图表10：桐20转债（113032.SH）的主要条款...................................................................................................... 7 图表11：近期发行可转债的主要条款（截至2020/2/26） ....................................................................................... 8 图表12：桐20转债（113032.SH）与可比券的主要指标（2020/2/26） ............................................................... 9 图表13：最近发行的5只可转债的发行结果（截至2020/2/26） ......................................................................... 10 万得资讯 pOmRqNwPqQnQnQpPoPoRmQbRaOaQpNpPnPmMiNrRsQlOpNwOaQmNqMvPpNqRvPrRmO2020-02-27 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、公司经营情况 公司为国内涤纶长丝龙头。桐昆股份（601233.SH）是国内产能、产量、销量最大的涤纶长丝制造企业，公司连续多年在我国涤纶长丝行业中产销量名列第一。公司涤纶长丝产品包含涤纶预取向丝（POY）、涤纶牵伸丝（FDY）、涤纶加弹丝（DTY）、复合丝等四大系列1000多个品种，规格齐全。2018年公司主营业务的营业收入为402.05亿元，其中POY的营业收入为256.08亿，占主营业务营收的63.69%。分销售地区来看，2018年境内的营业收入为377.37亿元，占主营业务营收的93.86%。 图表1：2018年桐昆股份（601233.SH）的主营收入构成 资料来源：公司公告 股权较为分散，质押比例较低。截至2019年9月末，浙江桐昆控股集团持有公司25.16%的股权，是公司的控股股东，陈士良持有浙江桐昆控股集团66.70%的股权，并直接持有公司5.85%的股权，是公司的实际控制人。在股权质押方面，根据公司2020年2月15日的公告，浙江桐昆控股集团、盛隆投资合计质押股权数量占公司总股本的8.66%。公司近
