因子研究系列专题：质量分域下的中证500增强组合

金工量化专题报告 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年02月27日 。 质量分域下的中证500增强组合 因子研究系列专题 证券研究报告 金工量化专题报告 西部证券 2020年02月27日 分析师 王红兵 S0800519090003 13924613850 wanghongbing@research.xbmail.com.cn 联系人 杨俊文 13127639350 yangjunwen@research.xbmail.com.cn 相关研究 《量化和主动对选股因子相关性的考量》——20191122 Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 质量因子在中证全指和中证500内选股效果较好。本篇报告从质量因子出发，在参考国内外对公司质量定义的基础上，结合我们自己的理解，从盈利能力、成长能力、经营安全性三个方面来综合刻画质量因子。在此基础上，我们构建了质量因子，将其在中证全指、中证500、沪深300三个域内进行了选股测试，从因子IC和多空收益结果来看，质量因子在中证全指、中证500内选股效果较好，IC均值在3%以上，IC_IR也高于0.5，多空年化收益在10%以上，多空Sharpe大于1.50。 基于质量因子对选股池进行分域，常用选股因子在不同域的表现有所不同。分域研究，很早就在学术界和业界得到开展，报告中我们尝试将质量因子对中证全指、中证500、沪深300进行分域，并且选取了反转因子、市值因子、估值因子、换手率因子、业绩超预期因子这些常用选股因子，来测试它们在不同质量域下的效果。结果表明，基于质量因子对选股池进行分域，大多数测试因子都表现出在不同的域具有不同的选股效果；此外，质量分域给不同的因子带来的影响是不同的，比较显著的是一些价量类因子，比如反转因子、市值因子、换手率因子在低质量组的表现要显著好于在高质量组，而质量分域对业绩超预期因子的表现差异不大。 基于质量分域下的中证500增强组合相对未分域组合的表现有所提升。在中证500增强组合上，我们构建了基于质量分域和不分域下的两种组合，在2013~2019年回测期间，质量分域下的中证500增强组合比对照组合年化收益能提升1.37个百分点，由原来的16.68%提升到18.05%，年化波动变化不大，信息比率从3.19提升到3.40；此外，分年度看，质量分域下的中证500增强组合在2017-2018年提升较为明显，尤其是2018年，年化收益从14.46%提升到19.31%，信息比率从3.32提升到4.37。 风险提示：本报告的统计结果基于历史数据，未来市场结构可能发生变化，历史表现不能直接线性外推。 金工量化专题报告 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年02月27日 索引 内容目录 一、质量因子研究...................................................................................................... 3 1.1 质量因子的定义 ............................................................................................. 3 1.2 质量因子的选股表现 ....................................................................................... 4 二、质量分域下选股因子的差异表现 ............................................................................ 6 三、质量分域下中证500增强组合 .............................................................................. 8 四、总结 ................................................................................................................ 10 五、风险提示 .......................................................................................................... 11 图表目录 图1：质量因子在中证全指内的IC序列 ....................................................................... 4 图2：质量因子在中证全指内分组和多空累计净值 ......................................................... 4 图3：质量因子在中证500内的IC序列 ...................................................................... 5 图4：质量因子在中证500内分组和多空累计净值 ........................................................ 5 图5：质量因子在沪深300内的IC序列 ...................................................................... 5 图6：质量因子在沪深300内分组和多空累计净值 ........................................................ 5 图7：反转因子多空组合的累计净值 ............................................................................ 6 图8：市值因子多空组合的累计净值 ............................................................................ 6 图9：估值因子多空组合的累计净值 ............................................................................ 7 图10：换手率因子多空组合的累计净值 ....................................................................... 7 图11：业绩超预期因子多空组合的累计净值 ................................................................. 7 图12：质量分域和未分域组合的累计净值 .................................................................... 8 图13：质量分域和未分域组合的累计超额净值 .............................................................. 8 表1：质量因子明细表 ................................................................................................ 3 表2：质量因子的选股表现 ......................................................................................... 4 表3：选股因子在分域下的表现 ................................................................................... 6 表4：质量分域和未分域组合的超额表现 ...................................................................... 9 表5：质量分域和未分域组合分年度的超额表现 ............................................................ 9 oPsPmRuNnNmRqNpPqRpQsObRcM8OnPmMmOqQiNqQtRlOmOyQ7NnMqMNZsQtRwMnNrO 金工量化专题报告 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年02月27日 一、质量因子研究 2017年以来，一批高质量、优秀的公司，其股价表现远远领先市场水平，以贵州茅台、恒瑞医药、海天味业、上海机场等为代表，也催生了很多关于质量因子的研究。质量因子是从上市公司基本面的角度去衡量公司质量的好坏，一个高质量公司通常意味着其未来能够带来稳定且持续增长的现金流。 本部分有两个内容，一是我们对质量因子给出了定义，二是构建了质量因子，并且测试了其在中证全指、中证500、沪深300三个选股域的表现。 1.1 质量因子的定义 目前，学术界和业界对质量因子还没有一个严格且统一的定义，例如，Asness, Frazzini, and Pede rse n (2019)从Go rdon成长模型出发，分解出影响公司质量的三个主要因素，分别是盈利能力、成长能力和安全性： p ro_._Pfita b ilityp a y o u tr a tioBr e q u ir e dr e tu r ng r o w th 等式右侧部分就是Asn ess定义公司质量的四个要素。其中，pro fitab ility表示盈利能力，可以用Roa、Roe、净利率、毛利率等多个盈利指标表示；payout _ratio表示股利支付的比率；gro wth表示成长能力，可以用营业收入增长率、归母净利润增长率等成长指标来刻画；re qui red _ret u rn表示股东要求的回报，要求的回报越高，公司在经营上可能要承担的风险也越大，以此来反映公司的安全性。 我们在借鉴Asness(2019)的基础上，结合自己对公司质量的理解，选取了一系列小类因子来合成为质量因子。 表1：质量因子明细表 因子1 因子2 因子3 因子4 质量因子 盈利因子 中长期盈利能力 过去3年的Roa均值 过去3年的Roe均值 过去3年的净利率均值 过去3年的毛利率均值 短期盈利能力 最近1年的Roa 最近1年的Roe 最近1年的净利率 最近1年的毛利率 成长因子 中长期成长能力 过去3年的营业收入复合增长率 过去3年的归母净利润复合增长率 短期成长能力 最近1年的营业收入增长率 最近1年的归母净利润增长率 经营安全性因子 中长期经营安全性 过去3年的资产负债率均值 过去3年的现金比率均值 过去3年的经营性现金流/流动负债的均值 短期经营安全性 最近1年的资产负债率 金工量化专题报告 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年02月27日 最近1年的现金比率 最近1年的经营性现金流/流动负债 资料来源：西部证券研发中心 我们选取了盈利、成长、经营安全性三个方面来刻画质量因子，并且结合了短期和中长期的两个时间维度。在因子合成的加权方式选择上，我们采取了等权合成的方式。 从度量质量的一些维度来看，质量因子本质上是一个多因子，其意图是从上市公司基本面的多个角度来衡量公司质量的好坏。因此，质量因子的应用可以是构建S mar t