丽珠微球平台国内第一，品种集中进入临床，研发进度加速

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2020年02月18日 丽珠集团（000513.SZ） 丽珠微球平台国内第一，品种集中进入临床，研发进度加速 事件：2月17日公司公告阿立哌唑微球和奥曲肽微球临床试验申请获得受理。阿立哌唑微球注册分类为化药2.2类，“注射用阿立哌唑微球”是长效缓释制剂，历经五年研发，每月注射一次，可降低给药频次，改善患者依从性，用于治疗成人精神分裂症。目前国内未有该产品获批上市，未有厂家申报及获批临床。奥曲肽微球注册分类为化药4类，“注射用醋酸奥曲肽微球”为长效缓释制剂，每月注射一次，用于肢端肥大患者和伴有功能性胃肠胰内分泌肿瘤相关症状患者。2018年国内终端销售约1.09亿元，2019年前三季度国内终端销售约1.16亿元。有一家企业已经获批临床（长春金赛）。 观点：微球品种集中进入临床，瑞林类全覆盖+精神线三代药物阿立哌唑+多肽类重磅炸弹奥曲肽管线已经确立。 丽珠的微球平台为国内第一。微球技术壁垒高，很多企业可以在实验室完成研发，但在放大过程中，由于微球自身的特性，过程非常难。所以最大技术壁垒在于放大过程中的参数摸索，需要有足够的经验。这点国内许多厂家和研发单位很难做到。公司是国内唯一微球产品国产化的厂家，质量工艺好，是国内为数不多解决了放大工艺的微球平台，因而稀缺、价值高。 微球平台目前临床进度有所加速。丽珠目前已经获得临床批件的是亮丙瑞林微球（3个月）、曲普瑞林微球。当前又申报了阿立哌唑微球和奥曲肽微球。所以丽珠微球已经形成了“瑞林类全覆盖+精神线三代药物阿立哌唑+多肽类重磅炸弹奥曲肽”管线。丽珠申报临床的这四个品种已经解决了后续放大及工艺的问题，申报临床的品种公司信心都非常足。前期因为微球国内产业化经验少，所以跟CDE经历了反复沟通，才确定临床的方案。前两个品种走通之后，后面的品种沟通会更顺畅，有望加速推进。我们认为后续品种都可以参考曲普瑞林的进度。 微球作为创新剂型，独居临床优势，也正符合国家鼓励创新的大方向。随着单病种、DRGs付费模式的推进，未来临床效果好、性价比突出的药物将享受更大的市场占比，丽珠微球产品剂型创新、性价比突出，符合政策趋势。微球平台承担国家科技重大项目多项子课题，既是对于国家对于剂型创新的肯定，也是对于丽珠微球研发实力的肯定。未来丽珠微球产研过程都将享受政策福利，绿色通道加速推进。 盈利预测与估值。展望2019，我们认为公司收入结构在持续改变，基于公司优秀的管理层、销售团队、单抗平台、微球平台等，公司长期投资价值凸显。我们认为公司业绩增速确定性高，估值较低，生物药+微球长远布局符合产业方向。预计2019-2021年归母净利润分别为13.04亿元、15.70亿元、18.86亿元，增速分别为20.5%、20.4%、20.2%，对应PE分别为28x、23x、19x。扣除激励摊销后实际内生业绩增速更高，扣现金后估值更低。维持“买入”评级。 风险提示：参芪扶正销量下滑、单抗研发风险。 财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 8,531 8,861 9,886 11,411 13,304 增长率yoy（%） 11.5 3.9 11.6 15.4 16.6 归母净利润（百万元） 4,429 1,082 1,304 1,570 1,886 增长率yoy（%） 464.6 -75.6 20.5 20.4 20.2 EPS最新摊薄（元/股） 4.74 1.16 1.39 1.68 2.02 净资产收益率（%） 39.9 10.1 11.2 12.8 14.4 P/E（倍） 8.2 33.6 27.9 23.2 19.3 P/B（倍） 3.4 3.4 3.3 3.1 2.9 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（维持） 股票信息 行业 化学制药 前次评级 买入 最新收盘价 39.99 总市值(百万元) 37,381.16 总股本(百万股) 934.76 其中自由流通股(%) 63.72 30日日均成交量(百万股) 8.22 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjy @gszq.com 分析师 胡偌碧 执业证书编号：S0680519010003 邮箱：huruobi@gszq.com 研究助理 应沁心 邮箱：y ingqinxin@gszq.com 相关研究 1、《丽珠集团（000513.SZ）：新冠抗体检测试剂通过应急审批答辩，有望拔得头筹，意义重大》2020-02-14 2、《丽珠集团（000513.SZ）：领投新元素医药B轮融资，投资布局早期创新，项目不断落地》2020-01-19 3、《丽珠集团（000513.SZ）：大超预期，管理层调整和激励效应显现，二次创业元年更值期待》2020-01-10 -16 %0%16%32%48%64%80%96%2019-022019-062019-102020-02丽珠集团 沪深300 2020年02月18日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 11350 12472 12976 13454 14357 营业收入 8531 8861 9886 11411 13304 现金 7416 8588 8284 8471 8261 营业成本 3083 3360 3569 3844 4246 应收票据及应收账款 2508 2411 3078 3258 4129 营业税金及附加 129 118 140 166 190 其他应收款 64 49 77 69 101 营业费用 3265 3267 3608 4222 4922 预付账款 126 170 161 221 224 管理费用 934 546 514 621 769 存货 1103 1117 1241 1299 1506 研发费用 0 549 643 799 998 其他流动资产 133 136 136 136 136 财务费用 -39 -252 -162 -160 -160 非流动资产 4548 4966 5266 5708 6216 资产减值损失 118 68 0 0 0 长期投资 93 188 284 378 472 其他收益 92 85 0 0 0 固定资产 3321 3218 3436 3801 4233 公允价值变动收益 3 -2 -0 -0 0 无形资产 289 325 318 306 294 投资净收益 4297 -42 0 -1 -1 其他非流动资产 845 1235 1228 1223 1217 资产处置收益 225 -1 0 0 0 资产总计 15898 17437 18242 19162 20573 营业利润 5658 1274 1574 1918 2337 流动负债 4411 5370 5658 5905 6439 营业外收入 92 177 134 135 134 短期借款 0 1500 1500 1500 1500 营业外支出 25 35 21 22 26 应付票据及应付账款 1164 1355 1321 1561 1622 利润总额 5725 1417 1688 2031 2446 其他流动负债 3248 2515 2838 2844 3317 所得税 1237 235 312 376 460 非流动负债 253 318 322 322 322 净利润 4488 1182 1376 1654 1986 长期借款 1 1 5 5 5 少数股东损益 59 100 72 85 100 其他非流动负债 252 317 317 317 317 归属母公司净利润 4429 1082 1304 1570 1886 负债合计 4664 5687 5980 6226 6762 EBITDA 5877 1632 1860 2259 2742 少数股东权益 461 1098 1170 1254 1354 EPS（元） 4.74 1.16 1.39 1.68 2.02 股本 553 719 935 935 935 资本公积 1715 1362 1147 1147 1147 主要财务比率 留存收益 8616 8600 9412 10352 11400 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 归属母公司股东权益 10773 10652 11093 11681 12458 成长能力 负债和股东权益 15898 17437 18242 19162 20573 营业收入(%) 11.5 3.9 11.6 15.4 16.6 营业利润(%) 545.5 -77.5 23.5 21.8 21.9 归属于母公司净利润(%) 464.6 -75.6 20.5 20.4 20.2 获利能力 毛利率(%) 63.9 62.1 63.9 66.3 68.1 现金流量表（百万元） 净利率(%) 51.9 12.2 13.2 13.8 14.2 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 39.9 10.1 11.2 12.8 14.4 经营活动现金流 1316 1268 1027 1840 1704 ROIC (%) 39.2 8.4 9.7 11.3 13.0 净利润 4488 1182 1376 1654 1986 偿债能力 折旧摊销 375 382 334 388 456 资产负债率(%) 29.3 32.6 32.8 32.5 32.9 财务费用 -39 -252 -162 -160 -160 净负债比率(%) -64.0 -58.1 -53.1 -51.8 -47.0 投资损失 -4297 42 -0 1 1 流动比率 2.6 2.3 2.3 2.3 2.2 营运资金变动 793 -383 -521 -44 -580 速动比率 2.3 2.1 2.0 2.0 1.9 其他经营现金流 -3 297 0 0 -0 营运能力 投资活动现金流 4673 -1021 -634 -832 -965 总资产周转率 0.6 0.5 0.6 0.6 0.7 资本支出 294 474 205 348 414 应收账款周转率 3.8 3.6 3.6 3.6 3.6 长期投资 469 -523 -96 -93 -94 应付账款周转率 3.0 2.7 2.7 2.7 2.7 其他投资现金流 5436 -1069 -526 -577 -646 每股指标（元） 筹资活动现金流 -583 857 -696 -821 -949 每股收益(最新摊薄) 4.74 1.16 1.39 1.68 2.02 短期借款 0 1500 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.41 1.36 1.10 1.97 1.82 长期借款 0 0 4 0 0 每股净资产(最新摊薄) 11.52 11.40 11.87 12.50 13.33 普通股增加 128 166 216 0 0 估值比率 资本公积增加 -105 -353 -216 0 0 P/E 8.2 33.6 27.9 23.2 19.3 其他筹资现金流 -606 -455 -700 -821 -950 P/B 3.4 3.4 3.3 3.1 2.9