交通运输行业2020年市场展望：坚守优质赛道，重点关注业绩兑现
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 坚守优质赛道，重点关注业绩兑现 ——交通运输行业2020年展望 2020年1月10日 看好 / 维持 交通运输 行业报告 分析师 曹奕丰 电话：13761603579 邮箱：caoyf_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519050005 研究助理 李蔚 电话：18505357988 邮箱：liwei_yjs@dxzq.net.cn 投资摘要： 复盘2019年，我们认为交运行业的投资收益主要集中在两个方面：1.稳定经营类行业的业绩预期修复带来的戴维斯双击；2.细分行业龙头估值溢价凸显。简单总结19年，资金配置向优质赛道的龙头集中。超额收益方面，估值层面获得的收益高于业绩增长贡献的收益。 展望2020年，交运作为一个偏防守型的行业，在较为乐观的市场环境下缺少能够长期持有并且获得显著超额收益的板块，也就是很难复制去年机场的逻辑。但另一方面，交运板块不乏能够获得稳定的绝对收益的板块，这个是交运行业本身的性质所决定的。 基建板块：业绩兑现关键期，利润增长是硬道理。市场最关注的是机场。我们认为机场业绩的中等速度增长还能够维持较长的时间，巨大的免税回流空间以及我国居民不断提升的物质需求都为免税行业的长期增长提供了充足的保障。但另一方面，机场估值层面的提升空间较为有限。去年股价提升主要在于估值层面，但随着免税行业体量的扩大以及机场本身利润体量的提升，行业利润增速大概率逐渐放缓，并对机场行业估值形成一定压力。因此，今年配置机场赚的主要是业绩确定性增长的钱，和机场逻辑类似的还有高速公路。利润为王，一定要看到业绩兑现。 周期板块：关注航空供给持续收缩带来的业绩弹性。我们认为明年周期板块主要的关注点在航空，特别是供给端737MAX停飞带来的持续影响。去年上半年就发酵的事件对于航空板块的股价与盈利暂时还未产生实质性影响，主要是因为航空公司可以通过提升飞机使用小时数，延后飞机退役等方式一定程度上缓解供给缺位。但停飞造成的供给缺失持续积累，而航空公司的内部调节在被逐渐消耗，因此停飞的影响会随时间延续而加速扩大。停飞带来的供给缺口就很可能带来旺季的票价提升，三大航将借此获得很大的盈利弹性，值得关注。 快递板块：格局变化是重中之重，做好利润增速下台阶的心理准备。今年的快递板块注定不会平静。CR8刚刚超过82%格局显然还远不足以让这个行业中的各个参与者脱离囚徒困境，去年顺丰特惠件的加入使得行业的变数进一步扩大。今年快递行业的竞争更加激烈，企业在盈利与市场份额之间优先会保证份额，盈利的增长在价格战背景下容易出现波动。因此我们认为明年快递行业的竞争格局与市场份额变化会比利润的变化更加值得关注。但另一方面，也要做好盈利增速下台阶的心理准备。 推荐标的：各板块的推荐标的以行业龙头为主。机场板块我们推荐上海机场与首都机场；航空板块重点关注三大航；快递行业重点关注韵达股份。此外，高分红率型标的主要推荐宁沪高速与皖通高速。 风险提示：政策变化；宏观经济持续下行；价格战强度超预期；油价汇率等外部因素的大幅变动。 行业重点公司盈利预测与评级 简称 EPS(元) PE PB 评级 18A 19E 20E 21E 18A 19E 20E 21E 首都机场 0.66 0.59 0.42 0.28 10.8 12.1 17.1 25.6 1.19 强烈推荐 上海机场 2.20 2.70 2.82 3.30 35.8 29.1 27.9 23.8 4.69 推荐 宁沪高速 0.87 0.83 0.87 0.93 11.5 12.0 11.5 10.8 2.07 推荐 皖通高速 0.68 0.68 0.71 0.76 8.4 8.4 8.0 7.5 0.93 强烈推荐 资料来源：公司财报、Wind，东兴证券研究所 P2 东兴证券深度报告 交运行业2020年市场展望：坚守优质赛道，重点关注业绩兑现 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 交运板块2019年复盘：业绩预期修复，估值提升先行 ...................................................................................................... 3 1.1 戴维斯双击的典型是机场板块 .................................................................................................................................... 3 1.2 细分行业龙头溢价的典型在快递与航空板块中都有体现 ............................................................................................. 3 2. 展望2020：基建板块关注业绩兑现，竞争性板块关注格局变化 ......................................................................................... 3 2.1 基建板块：业绩兑现关键期，估值提升空间有限，利润增长是硬道理 ....................................................................... 3 2.2 周期板块：航空关注供给持续收缩带来的业绩弹性 .................................................................................................... 4 2.3 快递板块：格局变化是重中之重，做好利润增速下台阶的心理准备 ........................................................................... 4 3. 推荐标的 ............................................................................................................................................................................. 5 4. 风险提示 ............................................................................................................................................................................. 5 东兴证券深度报告 交运行业2020年市场展望：坚守优质赛道，重点关注业绩兑现 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES1. 交运板块2019年复盘：业绩预期修复，估值提升先行 复盘2019年，我们认为交运行业的投资收益主要集中在两个方面：1.对于稳定经营类的行业来说，业绩预期修复带来的戴维斯双击是超额收益的主要来源；2.细分行业龙头估值溢价凸显，在竞争性行业这一点表现的更为明显。 1.1 戴维斯双击的典型是机场板块 19年机场板块在交运行业中涨幅遥遥领先，上海与白云机场皆获得较高收益。但这很大程度上还要归功于18年末的大跌，消费板块估值整体下杀，市场对免税行业的业绩预期陷入低谷，市场对机场免税收入的预测贴近保底收入。随着19年一季度上海机场免税销售额大超预期，市场对免税行业的预期显著修复，并带来盈利预期与估值水平的双重提升。 1.2 细分行业龙头溢价的典型在快递与航空板块中都有体现 在宏观经济增速下行，需求增速整体下移的背景下，竞争性行业普遍承压，行业内部分化加剧，由此带来了细分行业龙头估值层面的溢价。我们认为龙头溢价对去年表现较好的春秋航空、韵达股份、顺丰控股等个股都有一定的解释能力。行业内部的分化是竞争性行业在需求增速下行时的普遍现象，我们认为这一趋势在中长期成立。 简单总结19年，资金配置向优质赛道的龙头集中。这一趋势不仅仅在交运行业成立，而是一个普遍的现象。超额收益方面，估值层面获得的收益高于业绩增长贡献的收益。 2. 展望2020：基建板块关注业绩兑现，竞争性板块关注格局变化 展望2020年，交运作为一个偏防守型的行业，在较为乐观的市场环境下缺少能够长期持有并且获得显著相对收益的板块，也就是很难复制去年机场的逻辑。这是交运板块今年配置策略上最大的挑战。但另一方面，交运不乏能够获得稳定的绝对收益的板块，这个是交运行业本身的性质所决定的。 2.1 基建板块：业绩兑现关键期，估值提升空间有限，利润增长是硬道理 基建板块市场最关注的是机场。我们认为相比去年，今年的行业进入业绩兑现关键期，估值提升空间有限，利润增长是硬道理 从现在这个时点向后看，我们认为机场业绩的中等速度增长还能够维持较长的时间，巨大的免税回流空间以及我国居民不断提升的物质需求都为免税行业的长期增长提供了充足的保障。但另一方面，我们认为机场估值层面的提升空间较为有限。去年一整年，机场板块的业绩预测不存在太大变化，但股价大幅提升，主要的提升都在于估值层面。但随着免税行业体量的扩大以及机场本身利润体量的提升，行业利润增速大概率逐渐放缓，并对机场行业估值形成一定压力。 从中期来看，我们认为我国机场的估值与国外机场，特别是部分发达国家机场的估值也并没有直接的可比性。现阶段大部分发达国家机场处于饱和状态，业绩缺乏增长，估值还能维持在25-30倍，这主要源于西方国家的基础建设投资逐渐停滞，大类资产回报率整体下滑，甚至还出现“负利率”现象。在这种大背景下，稳定产生收益且分红率相对较高的机场获得高估值顺理成章。但很明显的，这个逻辑在我国暂时还不适用。 P4 东兴证券深度报告 交运行业2020年市场展望：坚守优质赛道，重点关注业绩兑现 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES因此，今年配置机场赚的主要是业绩确定性增长的钱，和机场逻辑类似的还有高速公路。利润为王，一定要看到业绩兑现。 2.2 周期板块：航空关注供给持续收缩带来的业绩弹性 我们认为明年周期板块主要的关注点在航空，特别是供给端737MAX停飞带来的持续影响。 737MAX的停飞对于行业的影响不可忽视，然而去年上半年就发酵的事件对于航空板块的股价与盈利暂时还未产生实质性影响，这主要是因为航空公司内部本就存在较强的调节能力：通过停航部分边缘航线，提升飞机使用小时数，延后飞机退役等方式可以一定程度上缓解供给缺口。当时只有存量的737max受到影响，737max又是新飞机，占比很小，导致供需关系的改善不及市场预期。 时间延续到今年，737MAX停飞造成的供给缺失持续积累，而航空公司的内部调节能力不是无限的，当航司内部的运力调节空间逐渐耗尽，供给缺口将加速扩大，对于票价的影响也会开始凸显。也就是说，737MAX停飞的影响会随时间延续而逐渐扩大，而且不是线性曲线，是一条加速上扬的曲线。 由于美国宣布737复飞推迟到今年下半年，我们认为737MAX的复飞在中国大概率延迟到今年末甚至21年。今年只要需求端维持稳定增长，停飞带来的供给缺口就很可能带来旺季的票价提升。三大航将借此获得很大的盈利弹性，值得关注。 2.3 快递板块：格局变化是
