对2019年11月CPI和PPI数据点评：CPI破“4”但环比放缓，PPI降幅收窄

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年12月10日 固定收益 CPI破“4”但环比放缓，PPI降幅收窄 ——对2019年11月CPI和PPI数据点评 固定收益简报 ◆ 事件 2019年12月10日，国家统计局公布数据显示，11月CPI同比上涨4.5%，创近八年的新高；环比上涨0.4%，前值0.9%，下降0.5个百分点；PPI同比下降1.4%，前值-1.6%，降幅比10月收窄0.2个百分点。 ◆ 点评 CPI 破“4”，但环比已经放缓 11月CPI同比增速4.5%，2012年1月以后首次突破“4”。本月CPI同比较高，但是环比上涨0.4%，前值0.9%，下降0.5个百分点。核心CPI同比增速1.4%，较上月下降0.1个百分点。 猪肉---食品---CPI仍然是目前影响CPI价格走势的核心链条。11月猪肉价格同比上涨110.2%，影响CPI上涨约2.64个百分点；环比上涨3.8%，影响CPI上涨约0.18个百分点。 进入11月以来，猪肉价格及涨价预期都在降温。我们预计，随着国家和地方一系列恢复生猪生产政策措施的落实，生猪供给已经出现了性积极的变化，猪肉价格也回落趋稳，猪肉对CPI走势的影响将回归常态。 PPI降幅有所收窄，但未来走势需要更多印证 11月PPI同比下降1.4%，下降幅度减少0.2个百分点；环比下降0.1%。近期，PMI以及工业高频数据均有回暖态势，PPI减速收窄的情况能否持续，需要更多印证。 分项来看，生产资料价格同比下降2.5%，降幅比上月收窄0.1个百分点；生活资料价格同比上涨1.6%，涨幅比上月扩大0.2个百分点，其中，食品价格（上涨5.4%）是为PPI下降收窄提供了支撑。 从高频数据来看，目前生产有一定的回暖，南华工业品指数12月来持续走高，高炉开工情况在11月下旬以来持续好转。我们预计下一阶段PPI下降幅度将有所收窄。 ◆ 债市观点 维持之前的看法，即认为10Y国债仍将在2.95%-3.35%区间内震荡，很难形成向上的趋势性风险以及向下的趋势性机会。 ◆ 风险提示 临近年末和春节，猪肉价格出现新的涨势，带来CPI持续处于高位；工业生产情况不佳，PPI继续下行。结构性通胀情况继续恶化。 分析师 张旭 (执业证书编号：S0930516010001) 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 联系人 李枢川 010-58452065 lishuchuan@ebscn.com 相关报告 三维度评价地方政府综合实力——地方债研究专题之二 ······································ 2019-10-21 探索各省地方债收益率差异的“秘密”——地方债研究专题 ······································ 2018-11-21 “稳增长”还是“去杠杆”？——7月30日政治局会议感触： ······································ 2019-07-30 包商银行债权处置方案引发的思考——用TLAC解决负向宏观外溢性 ······································ 2019-07-26 债券市场以稳为主——光大证券2019年下半年利率债投资策 ······································ 2019-06-19 2019-12-10 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 事件 2019年12月10日，国家统计局公布数据显示，11月CPI同比上涨4.5%，前值3.8%，提高0.7个百分点，创近八年的新高；环比上涨0.4%，前值0.9%，下降0.5个百分点；PPI同比下降1.4%，前值-1.6%，降幅比上月收窄0.2个百分点。 点评 1、CPI 破“4”，但环比已经放缓 11月CPI同比增速4.5%，2012年1月以后首次突破“4”。11月核心CPI上涨1.4%，比上月降低0.1个百分点，仍然呈向下趋势，值得关注。 11月CPI环比增速0.4%，比10月下降0.5个百分点，在基数高企的情况下，环比增速放缓。核心CPI环比下降0.1%，今年以来第二次环比下降（第一次是3月份下降0.3%），边际走势并不乐观。 图1：11月CPI 增速较快，但核心CPI仍呈下行走势 图2：11月CPI环比增速放缓 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 分项来看，食品价格与非食品价格分化仍较明显。11月食品价格同比增加19.1%，比上月高出3.6个百分点；非食品价格同比增速1%，与上月（0.9%）相比增速变动幅度不大。消费品和服务价格之间继续呈现分化走势。消费品价格11月同比6.5%，增速比上月增加1.3个百分点；服务价格同比1.2%，增速比上月下降0.2个百分点。 猪肉---食品---CPI仍然是目前影响CPI价格走势的核心链条，猪肉价格也仍然是市场最关注的因素。11月猪肉价格同比上涨110.2%，影响CPI上涨约2.64个百分点；环比上涨3.8%，影响CPI上涨约0.18个百分点。 0.511.522.533.544.552016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-11CPI同比核心CPI同比(2)(1)122016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-11CPI环比核心CPI环比 2019-12-10 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图3：食品与非食品之间的分化仍然明显 图4：年中以来消费与服务价格的分化仍然比较突出 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 图5：猪肉价格仍然是影响本月CPI走势的关键 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 但从供给情况来看，进入11月以来，猪肉价格及涨价预期都在降温。据农业农村部对200个批发市场监测调度，全国猪肉价格连续4周回落，最高降幅超过20%。12月9日猪肉价格为44.08元/公斤，比11月1日价格高峰的52.40元/公斤下降8.32元，降幅6%（其中11月29日价格为42.06元/公斤）。 另外，据上市公司正邦科技12月3日公告，公司2019年11月销售生猪35.53万头，环比增长13.09%，同比下降38.24%；销售收入10.44亿元，环比下降10.87%，同比增长15.55%。商品猪（扣除仔猪后）销售均价30.50元/公斤，较上月下降10.35%。销售情况和售价均所有回落，从侧面也印证了猪肉供给面的压力已经减轻。 我们预计，随着国家和地方一系列恢复生猪生产政策措施的落实，生猪供给已经出现了积极的变化，猪肉价格也回落趋稳，猪肉对CPI走势的影响将回归常态。但临近年末，加上2020年春节较早，年底猪肉价格是否有一波新的涨势进而带来CPI持续处于高位，需要密切关注。 (7)(2)381318232016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-11食品同比非食品同比(1)012345672016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-11消费品同比服务同比(2)(1)(1)01122332016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-11同比拉动:猪肉同比拉动:鲜菜环比拉动:猪肉环比拉动:鲜菜 2019-12-10 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图6：猪肉价格较上月有所回落 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：元/公斤 注：数据截至12月9日 2、PPI降幅有所收窄，但未来走势需要更多印证 2019年11月份，全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降1.4%，下降幅度减少0.2个百分点；环比下降0.1%。1-11月PPI比去年同期下降0.3%。近期，PMI以及工业高频数据均有回暖态势，PPI减速收窄的情况能否持续，需要更多印证。 图7：本月PPI下降情况有所减缓 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 分项来看，生产资料价格同比下降2.5%，降幅比上月收窄0.1个百分点。其中，原材料工业价格（-5.0%）是本月影响PPI下降的主要因素。生活资料价格同比上涨1.6%，涨幅比上月扩大0.2个百分点，其中，食品价格（上涨5.4%）为PPI降幅收窄提供了支撑。 对于下一阶段PPI的走势，从高频数据来看，生产有一定的回暖趋势，南华工业品指数12月来持续走高，高炉开工情况在11月下旬以来持续好转。我们预计下一阶段PPI下降幅度将有所收窄。 3.53.63.73.83.94.04.14.24.34.44.520253035404550552019-11-012019-11-032019-11-052019-11-072019-11-092019-11-112019-11-132019-11-152019-11-172019-11-192019-11-212019-11-232019-11-252019-11-272019-11-292019-12-012019-12-032019-12-052019-12-072019-12-09猪肉28种重点监测蔬菜（右）(1.5)(1.0)(0.5)0.00.51.01.52.0(4)(2)02468102016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10PPI同比PPI环比（右轴） 2019-12-10 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 图8：生产资料与生活资料剪刀差明显 图9：生产资料中原材料工业价格下降幅度仍然较大 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 图10：南华工业品本月开始持续走高 图11：高炉开工率从11月下旬以来持续好转 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：数据截至12月9日 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 注：数据截至12月9日 3、债市观点 我们仍维持之前的看法，即认为10Y国债仍将在2.95%-3.35%区间内震荡，很难形成向上的趋势性风险以及向下的趋势性机会。 图12：10Y国债收益率 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 注：数据截至12月9日 (0.2)0.00.20.40.60.81.01.21.41.6