全方位电商服务龙头，迎接“品效合一”新时代
壹网壹创（300792） 证券研究报告·公司研究·商业贸易 1 / 23 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 全方位电商服务龙头，迎接“品效合一”新时代 增持（首次） 盈利预测与估值 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 1,013 1,531 1,995 2,540 同比（%） 43.78% 51.18% 30.27% 27.34% 归母净利润（百万元） 163 207 285 378 同比（%） 17.99% 27.31% 37.51% 32.92% 每股收益（元/股） 2.71 2.59 3.56 4.73 P/E（倍） 77.4 60.8 44.2 33.3 投资要点 公司核心高管朝气蓬勃，激励充分。公司创始人、董事长林振宇先生持有公司31.38%的股份，其于05年开始任职阿里，此后于12年创立杭州网创。公司核心管理层均持有公司股份、激励充分。同时核心管理层大多为八零后，保证了公司在迅速变化的市场中保持较快的变革能力。 流量细分时代催生“品效合一”需求，代运营市场表现出高增长和集中度提升两大特点。（1）随着移动互联技术和社交媒体的成熟，此前割裂的品牌广告和效果广告正逐步融合，品牌方对广告投放“品效合一”的要求快速提升。在此背景下，同时拥有精细化运营和品牌打造能力的代运营商脱颖而出。（2）在品牌商需求增长下，代运营市场持续保持高速增长，18年规模超过1600亿；同时，市场向龙头集中趋势明显，根据艾瑞咨询数据市场第一梯队四家代运营公司占据了30%+的市场份额。 我们认为壹网壹创已经具备了出色的数据分析选款能力、丰富的整合营销以及精细化流量运营能力、以及产品开发能力这三大突出核心优势，有能力满足目前品牌商对于长期品牌建设和短期效果转化的双重要求。（1）公司出色的数据分析能力，帮助品牌方更精准地寻找消费群体，并有针对性开发产品，公司成功帮助OLAY等品牌实现转型；（2）品牌营销能力上，由合伙人卢华亮领导的超过250人团队凭借出色的创意营销能力，不断在各类平台上用多种方式帮助品牌打造迎合年轻消费者的品牌形象；运营能力上，公司在流量采购上具备规模优势，同时多年积累下的广告投放和流量运营经验，都帮助品牌提升广告转化效率。 凭借出色的线上运营能力，公司合作品牌数量稳健增长，业绩快速增长的同时对百雀羚的依赖度下降。（1）公司自12年开始与百雀羚合作后，凭借着在营销、数据分析和产品开发策划的独特能力，帮助百雀羚旗舰店在15-17年连续三年获得“双十一”天猫全网美妆类目第一。公司的百雀羚业务GMV从15年的2.5亿迅速增长至18年的11.4亿。（2）随着百雀羚的成功运营，目前公司已与宝洁、强生、雅顿、资生堂、爱茉莉太平洋等30余个国内外知名品牌开展合作。而随着多品牌的快速扩张，公司对百雀羚的依赖度也在逐步下降。 盈利预测与投资评级：我们认为在品牌商对于具备全面能力的代运营龙头需求持续增长的情况下，公司有望凭借自身的竞争力不断拓展新的代运营行业及品牌，在未来几年保持较高的增速。我们预计19-21年收入增速51%/30%/27%，净利润增速27%/38%/33%至2.1/2.8/3.8亿，对应PE61X/44X/33X，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：宏观环境波动；品牌竞争激烈，销售不及预期；新行业、品牌拓展不及预期 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 157.39 一年最低/最高价 45.96/199.96 市净率(倍) 10.90 流通A股市值(百万元) 3147.80 基础数据 每股净资产(元) 14.44 资产负债率(%) 7.57 总股本(百万股) 80.00 流通A股(百万股) 20.00 [Table_Report] 相关研究 [Table_Author] 2019年12月12日 证券分析师 马莉 执业证号：S0600517050002 010-66573632 mal@dwzq.com.cn 证券分析师 陈腾曦 执业证号：S0600517070001 021-60199793 chentx@dwzq.com.cn 证券分析师 林骥川 执业证号：S0600517050003 021-60199793 linjch@dwzq.com.cn 证券分析师 詹陆雨 执业证号：S0600519070002 021-60199793 zhanly@dwzq.com.cn -43%0%43%86%129%171%214%257%300%2018-122019-042019-08壹网壹创 沪深300 2 / 23 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 内容目录 1. 公司管理层朝气蓬勃，股权激励充分动力十足 ......................................................................................... 4 2. 流量细分时代催生品效合一需求，代运营市场需求旺盛、集中度迅速提升 ......................................... 5 3. 壹网壹创核心优势：精细化运营+丰富整合营销经验，为品牌方提供一站式服务 ............................... 7 3.1. 数据分析能力突出，帮助品牌商精准定位市场，寻找机会 ........................................................... 8 3.2. 品效合一：创意营销能力突出，精细化运营提升转化率 ............................................................. 10 3.2.1. 品牌营销：创意营销能力突出 .............................................................................................. 10 3.2.2. 效果营销：高效运营提升转化率 .......................................................................................... 12 3.3. 延伸至产品设计开发领域，为品牌方提供全面服务 ..................................................................... 12 4. 能力逐步受到各大品牌认可，客户结构多样性提升 ............................................................................... 13 4.1. 客户结构：合作品牌数量稳步增长，百雀羚占比逐年下降 ......................................................... 13 4.2. 销售模式：多种销售模式结合，除老品牌及唯品会外均采取轻资产模式 ................................. 15 5. 销售费用率出现上升趋势，周转率健康 ................................................................................................... 18 5.1. 销售费用率19年有所上升，管理费用率保持稳定 ....................................................................... 18 5.2. 公司整体周转状态健康 ..................................................................................................................... 19 6. 盈利预测与投资建议 ................................................................................................................................... 19 7. 风险提示 ....................................................................................................................................................... 21 3 / 23 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 图表目录 图1：公司收入、净利润高速增长（单位：百万元） .................................................................... 4 图2：壹网壹创股权结构 .................................................................................................................... 4 图3：壹网壹创高管年龄 .................................................................................................................... 5 图4：平台广告路径演变 .................................................................................................................... 5 图5：广告主关系首要关注问题 ........................................................................................................ 6 图6：电商代运营市场规模 ................................................................................................................ 6 图7：头部代运营公司发展情况 ........................................................................................................ 7 图8：壹网壹创业务流程 .................................................................................................................... 7 图9：公司各官方旗舰店成交总额 ..........................................................................
