需求超预期叠加低库存提振钢价助力行业利润反弹，区域龙头业绩稳分红高估值修复可期

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_main] 行业深度报告模板 需求超预期叠加低库存提振钢价助力行业利润反弹，区域龙头业绩稳分红高估值修复可期 三钢闽光（002110.SZ） 推荐 维持评级 核心观点:  需求超预期下，供给收缩、低库存下再去库存刺激钢价反弹，铁矿石等成本稳定下行业盈利能力增强，公司业绩在行业的利润反弹的带动下有望边际改善，低估值有望修复。钢铁行业持续推进供给侧改革，市场供需格局改善，景气度较高，行业经济效益创历史最好水平。流动性宽松、强基建的政策利好、暖冬天气和冬储需求等拉动钢材需求的增长。地产销售和新开工回暖，在中央经济工作稳增长和基建补短板的政策指导下，基建托底和工程机械等相关下游需求或将发力，提振钢材的价格和行业利润。  公司作为福建长材的龙头企业，比较优势明显，盈利能力和未来盈利稳增长的预期强，股东权益回报率高。1.产品价格较高。公司产品以建筑钢材为主，尤其是螺纹钢占比较大，受益于2017的地条钢出清，福建钢材产量增速较小，而固定资产投资保持高位需求旺盛，支撑了钢材的高价格，公司的钢材售价比全国平均价格高出156.5元/吨。2.全流程降本，负债率低，期间费用率创新低。公司地处东南沿海，产品结构以螺纹钢等长材为主，在生产工艺、原燃料成本、物流运输成本、环保成本和新国标成本等方面具备一定的成本优势，吨钢成本优势在700元/吨左右，而费用率全行业最低较行业平均水平低6.71个百分点。3. ROE位列行业前列。公司资产周转率高，经营稳定高效，权益乘数较低，ROE质量很高并且未来有进一步提高的空间。  优质钢铁资产注入，意向收购罗源闽光，未来业绩看点较多。公司收购三安钢铁、漳州闽光之后，经过深度整合，经营规模进一步扩大，市场占有率提高，盈利能力增强。目前公司已经发布意向收购罗源闽光的公告，待收购成功，进一步强化福建钢铁龙头的地位。  公司股利分红回报和资本增值的预期回报较高。在通过股利分红回报股东方面，公司在行业中表现优异，股利分红比例为51.64%，股息率位于行业前三，预计2019年的股息率为8.74%-11.89%。  通过横向和纵向比较，目前公司的估值存在低估，具备一定的长期投资价值。公司的P/E在行业中较低，较行业平均水平被低估49.93%；从历史P/B演变来看，目前公司1.24倍的P/B低于供给侧改革之前的水平，考虑到公司较强的盈利能力、股东权益回报能力和股利分红能力，公司的估值具有修复的潜力。  投资建议：地产需求超预期低库存下钢材价格反弹，行业利润扩张的同时成本稳定带来估值修复的机会。预计公司2020-2021年EPS 为1.58/1.67，对应的PE 为5.32/5.01倍，给予“推荐”评级。  风险提示：1）钢铁价格大幅下跌；2）下游基建、房地产需求不及预期；3）原料能源成本大幅上涨；4）产能释放、收购进程不及预期。 分析师 华立 ：（86755）83024323 ：huali@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130516080004 联系人 叶肖鑫 ：yexiaoxin_yj@chinastock.com.cn 吴建璋 ：wujianzhang_yj@chinastock.com.cn 相关研究 `[table_research] 公司研究报告●钢铁行业 2019年11月27日 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 公司深度研究报告/钢铁行业 目录 1 区域龙头借助集团优质资产注入实现快速扩张 ................................................................................. 3 2 供给收缩，需求超预期，低库存配合支撑钢价上涨 ......................................................................... 6 2.1 供给：环保限产限制产能释放，高炉、电炉开工率下降 ....................................................... 6 2.2 需求端：地产新开工销售回暖，经济下行基建托底 ............................................................... 7 2.3 钢价走势：低库存下再去库存造成的供应紧张驱动钢价上涨 ............................................. 11 2.4 铁矿石价格回落，行业盈利能力增强 .................................................................................... 12 3 公司钢材售价高、成本低，盈利强韧性、高分红 ........................................................................... 13 3.1 闽钢供给稳定需求快速增长，钢价高位运行 ......................................................................... 13 3.1.1 供给端：受益于供给侧改革和高市场占有率，议价能力强 ............................................. 13 3.1.2 需求端：受益于福建的钢材需求旺盛 ................................................................................. 14 3.1.3 供需两旺下钢材价格有望维持高位 ..................................................................................... 15 3.2 公司的原燃料和生产成本较低，保持较高的毛利率 ............................................................. 16 3.2.1 原燃料成本低 ......................................................................................................................... 17 3.2.2 沿海资源运输和分销物流成本低 ......................................................................................... 18 3.2.3 环保成本相对较低 ................................................................................................................. 20 3.2.4 螺纹钢新国标下的成本比较优势 ......................................................................................... 21 3.3 期间费用率低，低负债低财务费用贡献较大 ......................................................................... 22 3.4 股利分红较高 ............................................................................................................................ 25 4 公司未来看点：收购集团资产，解决内部同业竞争，进一步提升市场占有率 ........................... 26 4.1 三安钢铁优质资产注入,增厚公司业绩.................................................................................... 27 4.2 意向收购罗源闽光，产业布局有望进一步优化 ..................................................................... 27 5 投资建议 ............................................................................................................................................... 30 5.1 纵向对比，公司估值处于历史低位 ........................................................................................ 30 5.2 横向对比，估值具有一定优势 ................................................................................................ 31 6 公司报表预测 ....................................................................................................................................... 32 7 风险提示 ............................................................................................................................................... 37 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 公司深度研究报告/钢铁行业 1 区域龙头借助集团优质资产注入实现快速扩张 公司作为福建省规模最大的钢铁行业龙头公司，外延并购思路清晰，通过集团内的优质钢铁资产泉州闽光的注入，实现了低成本且快速的外延扩张。2001年12月，福建省三钢集团作为发起人注册成立了三钢闽光股份有限公司（以下简称三钢闽光），注册资本为13.74亿元，2007年在深交所上市。三钢闽光是福建省内唯一的长流程钢铁生产企业，并具有相关配套的焦化、粉矿球团烧结、连铸和全连轧的配套生产加工能力，公司三明本部年产钢能力620万吨（未合并泉州闽光）。 2018年6月公司通过发行股份和现金的方式购买三安钢铁有限公司（泉州闽光）和漳州闽光100%股份，并完成过户手续及相关工商变更登记，公司的生产能力扩大到950万吨左右，福建省当地的市场占有率提高到75%左右，避免了集团内的同业竞争，增强区域的竞争力和盈利能力。目前集团内仅剩下罗源闽光没有完成收购，2019年1月公司已经发布意向收购罗源闽光的公告，正式将收购罗源闽光提上议事日程。另外，公司在积极竞购莱芜新疆的钢铁产能指标，同时进行产能置换和升级的改造工作。 图 1：，公司发展历程 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司的股权结构清晰且稳