1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 投资策略点评 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 实体下行有所放缓，行业表现延续分化 ——2019年三季报点评 投资要点：  金融实体延续分化，实体下滑有所放缓。 2019年前三季度，全部A股实现营收和归母净利润分别为35.8万亿和2.96万亿元，分别同比增长8.7%和6.7%，其中，年初以来二级市场的上涨带动非银金融板块利润大增73%，同时银行表现平稳，由于金融板块整体利润高达1.64万亿元，占到整体A股的55.4%，超过半壁江山，而剔除表现较好的金融板块实体行业营收和净利润仅分别增长7.6%和下滑2.2%，金融和实体的分化依然延续。 但另一方面，从纵向的营收和净利润增速趋势看，实体下滑趋势放缓，尤其是中小板和创业板，由于2018年四季度是中小创的业绩低点，在低基数之下，今年年报有望继续转好。  成本费用高增压制利润。 前三季度，剔除金融和两桶油以及较大金额并购的公司外，A股实现营收和净利润分别为23.7万亿和13460亿元，分别同比增长7.9%和下滑0.8%，营收增长而利润下滑主要受营业总成本上涨8.6%拖累，在营业总成本中，营业成本、税金及附加、销售费用、管理费用、研发费用和财务费用分别上涨8.6%、8.7%、8.5%、5.4%、23.4%和7.1%，显示在经济承压之时营收下滑而费用刚性对企业利润的挤压，而研发费用的高增也说明企业在竞争加剧之下，更加注重科技投入。  细行业分化显著：消费和地产居前，周期下行、新兴行业分化 从行业表现看，地产链和消费表现居前，如建筑材料、房地产在营收端均保持在约20%的高速增长；消费方面、医药生物、食品饮料、农林牧渔均增长10%以上，而利润端食品饮料和农林牧渔更是高增20%和71.5%；此外，新兴行业计算机和国防军工利润分别较去年同期增长23.5%、38.8%，传媒、通信则依然下滑；而汽车、钢铁、化工、有色等周期行业则是利润下滑的主要拖累。总体而言，在经济下行背景下，周期行业承压明显，弱周期的科技和消费板块则表现出较强的抗风险和成长性。  后市行业配置。 一是坚持科技主线，建议关注电子、计算机、国防军工等自主可控机会；二是弱周期的消费板块；三是当前处在较高景气区间的农林牧渔、证券、保险板块；四是在利率下行过程中，建议关注高股息类债券的公用事业、银行等机会；五是建议关注竞争格局较好的细分行业龙头如汽车服务、酒店、汽车整车、房屋建设、水泥、专业工程等行业龙头细分行业龙头  风险提示：宏观经济大幅下行风险。 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2019年11月6日 相对市场表现 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 张晓春 分析师 执业证书编号：S0590513090003 电话：051082832053 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《国联证券研究所9月投资组合》 2019.08.30 2、《贸易战再度升级，关注避险资产表现》 2019.08.27 3、《利好频传 股市再起升势》 2019.08.20 请务必阅读报告末页的重要声明 -10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%18-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-11创业板综上证综指 2 请务必阅读报告末页的重要声明 投资策略点评 正文目录 1 2019年三季报报概况：金融实体延续分化 .................................. 3 1.1 金融实体延续分化，实体下滑有所放缓 ..................................................... 3 1.2 成本费用高增压制利润 ............................................................................... 4 1.3 行业分化显著：消费和地产居前，周期下行、新兴行业分化 ..................... 6 2 后市机会展望 .......................................................... 7 图表目录 图表1：2019年三季报概况 ............................................................................................ 3 图表2：营业收入增速，金融实体延续分化（%） .......................................................... 3 图表3：归母净利增速显示实体下滑趋势放缓（%） ...................................................... 3 图表4：创业板归母净利润同比增加额最大的十家公司（亿） ....................................... 4 图表5：创业板归母净利润同比下降额最大的十家公司（亿） ....................................... 4 图表6：2019年三季报研发费用率较去年同期上升0.23个百分点至1.83%。 .............. 4 图表7：扣除金融和两桶油外的行业利润表（亿元） ...................................................... 5 图表8：各行业销售费用率变动（%） ............................................................................ 5 图表9：各行业营收净利润的增长：房地产链和消费领先，成长分化，周期落后（%） 6 图表10：各行业归母净利润变动因素拆解（细分指标为同比变动额，正号表示对利润正贡献，负号反之） ..................................................................................................... 7 图表11：细分行业中集中度（2019年前三季度行业归母净利润前三之和占全行业比重） .................................................................................................................................. 8 3 请务必阅读报告末页的重要声明 投资策略点评 1 2019年三季报报概况：金融实体延续分化 1.1 金融实体延续分化，实体下滑有所放缓 2019年前三季度，全部A股实现营收和归母净利润分别为35.8万亿和2.96万亿元，分别同比增长8.7%和6.7%，其中，年初以来二级市场的上涨带动非银金融板块利润大增73%，同时银行表现平稳，由于金融板块整体利润高达1.64万亿元，占到整体A股的55.4%，超过半壁江山，而剔除表现较好的金融板块实体行业营收和净利润仅分别增长7.6%和下滑2.2%，金融和实体的分化依然延续。 图表1：2019年三季报概况 来源：Wind，国联证券研究所 但另一方面，从纵向的营收和净利润增速趋势看，实体下滑趋势放缓，尤其是中小板和创业板，三季度归母净利润增速分别为2.4%和-5.9%，分别较半年度-3.5%和-21.3%提升5.9和15.4个百分点。显示中小创呈现回暖态势，而由于2018年四季度是中小创的业绩低点，在低基数之下，今年年报有望继续转好。 事实上，前三季度，若剔除掉乐视网的影响，创业板已经实现了利润的正增长。 总市值市盈率（TTM）营收营业利润扣非归母净利润营收同比增速归母净利润同比增速扣非ROE资产负债率万亿元亿元亿元亿元%%%%创业板5.7116.610,6851,1427908.9-5.9 5.344.2中小企业板9.440.836,0683,2952,0656.32.45.764.4 SW证券II2.326.12,9681,14082245.271.55.375.5 SW多元金融II0.422.31,3183541664.82.05.878.0 SW保险II3.212.924,3762,8732,19513.783.215.988.5 SW非银金融6.016.628,6624,3673,18215.973.09.983.9 SW银行10.16.735,57816,19213,11811.97.110.091.8金融16.18.764,44120,66516,37813.616.49.990.8全A-金融44.526.4294,09322,17913,3577.6-2.2 6.261.2中石油中石化1.618.940,4771,5698226.5-25.8 4.249.1全A-金融-石油石化42.926.8253,61620,60912,5357.8-0.4 6.462.0全部A股60.516.9357,98942,70029,6358.76.77.883.3图表2：营业收入增速，金融实体延续分化（%） 图表3：归母净利增速显示实体下滑趋势放缓（%） 来源：Wind，国联证券研究所 来源：Wind，国联证券研究所 -5.00.05.010.015.020.025.030.035.040.045.02009-122010-052010-102011-032011-082012-012012-062012-112013-042013-092014-022014-072014-122015-052015-102016-032016-082017-012017-062017-112018-042018-092019-022019-07全A-金融-石油石化中小企业板创业板金融全部A股-80.0-60.0-40.0-20.00.020.040.060.02009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-06全A-金融-石油石化中小企业板创业板金融全部A股 4 请务必阅读报告末页的重要声明 投资策略点评 1.2 成本费用高增压制利润 前三季度，剔除金融和两桶油以及较大金额并购的公司外，A股实现营收和净利润分别为23.7万亿和13460亿元，分别同比增长7.9%和下滑0.8%，营收增长而利润下滑主要受营业总成本上涨8.6%拖累，在营业总成本中，营业成本、税金及附加、销售费用、管理费用、研发费用和财务费用分别上涨8.6%、8.7%、8.5%、5.4%、23.4%和7.1%，显示在经济承压之时营收下滑而费用刚性对企业利润的挤压，而研发费用的高增也说明企业在竞争加剧之下，更加注重科技投入。 在贸易战背景下，研发备受关注，2019年三季度全行业剔除金融和两桶油外，研发费用率1.83%，较去年同期增加了0.23个百分点，除休闲服务外，几乎所有行业研发费用率均较去年有所增加，从绝对值看，计算机、通信、机械设备、