2019年三季报点评：业绩低于预期，业态表现分化

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年11月1日 王府井（600859.SH） 批发和零售贸易 业绩低于预期，业态表现分化 ——王府井（600859.SH）2019年三季报点评 公司简报 ◆1-3Q2019营收同比增长1.06%，归母净利润同比减少14.33% 1-3Q2019实现营业收入194.01亿元，同比增长1.06%；实现归母净利润8.47亿元，折合成全面摊薄EPS为1.09元，同比减少14.33%；实现扣非归母净利润7.48亿元，同比减少21.18%，业绩低于预期。 单季度拆分来看，3Q2019实现营业收入59.80亿元，同比减少0.33%；实现归母净利润1.48亿元，折合成全面摊薄EPS为0.19元，同比减少36.57%；实现扣非归母净利润2.03亿元，同比减少6.47%。 ◆综合毛利率下降0.21个百分点，期间费用率上升1.03个百分点 1-3Q2019公司综合毛利率为21.11%，同比下降0.21个百分点。 1-3Q2019公司期间费用率为14.56%，同比上升1.03个百分点，其中，销售/ 管理/ 财务费用率分别为10.99%/3.59%/-0.02%，同比分别变化0.11/ 0.12/0.80个百分点。 ◆业态表现分化，奥莱业态持续向好 报告期内公司百货/购物中心及奥特莱斯两大业态类型在收入端的表现出现一定分化，百货/购物中心业务受调改推进影响收入端表现相对平淡，营收同比降幅由中报的同降1.67%扩大至三季度的同降3.04%。但奥特莱斯业务受业态景气度提升及新开店影响延续优异表现，营收同比增幅由中报的同增22.75%提升至三季度的同增24.03%，随着公司不断拓展奥莱业务规模，该业务有望成为未来公司业绩增长的主要动力。 ◆下调盈利预测，维持“买入”评级 考虑到门店调改进程相关费用对公司未来业绩的压力，我们下调对公司19-21年EPS的预测至1.42/ 1.52/ 1.65元（之前为1.48/ 1.62/ 1.81元），公司PB 0.9X（2019X）远低于近三年均值（1.32X），维持“买入”评级。 ◆风险提示： 物业续租后租金标准升幅过大，门店整合速度未达预期。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 26,085 26,711 27,150 28,177 29,354 营业收入增长率 46.59% 2.40% 1.64% 3.78% 4.18% 净利润（百万元） 910 1,201 1,100 1,180 1,283 净利润增长率 58.27% 32.05% -8.47% 7.27% 8.73% EPS（元） 1.17 1.55 1.42 1.52 1.65 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.95% 11.12% 9.53% 9.53% 9.65% P/E 11 8 9 9 8 P/B 1.0 0.9 0.9 0.8 0.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年11月01日 买入（维持） 当前价/：13.17元 分析师 唐佳睿 CFA, CAIA, FRM (执业证书编号：S0930516050001) 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 孙路 (执业证书编号：S0930518060005) 021-52523868 sunlu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 7.76 总市值(亿元)：101.07 一年最低/最高(元)：12.84/19.37 近3月换手率：27.55% 股价表现(一年) -20%-8%5%18%30%08-1810-1812-1802-1904-1905-1907-1909-19王府井沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -11.42 -15.58 -27.95 绝对 -9.53 -14.24 -4.71 资料来源：Wind 相关研报 业绩略低于预期，奥特莱斯成长迅速——王府井（600859.SH）2019年中报点评 ····································· 2019-09-01 业绩基本符合预期，有望受益于可选消费回暖——王府井（600859.SH）2019年一季报点评 ····································· 2019-04-29 23111295/43348/20191103 10:17 2019-11-01 王府井 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 图表1：公司2019Q3归母净利润同降36.57%，扣非归母净利润同降6.47% 归母净利润 （万元） 归母净利润 增速（%） 全面摊薄 EPS（元） 扣非归母净利润 （万元） 扣非归母净利润 增速（%） 全面摊薄扣非 EPS（元） 非经常性损益（万元） 2Q2017 8938.22 -60.41 0.12 27163.08 129.61 0.35 -18224.86 3Q2017 21612.38 55.33 0.28 20380.42 198.93 0.26 1231.97 4Q2017 19547.69 -9.06 0.25 9283.88 491.18 0.12 10263.81 1Q2018 45440.92 107.81 0.59 44272.46 143.41 0.57 1168.46 2Q2018 30158.04 237.41 0.39 28845.67 6.19 0.37 1312.37 3Q2018 23284.86 7.74 0.30 21717.80 6.56 0.28 1567.05 4Q2018 21258.92 8.75 0.27 11700.66 26.03 0.15 9558.26 1Q2019 40320.58 -11.27 0.52 39419.67 -10.96 0.51 900.91 2Q2019 29626.99 -1.76 0.38 15018.21 -47.94 0.19 14608.77 3Q2019 14770.71 -36.57 0.19 20313.09 -6.47 0.26 -5542.38 TTM 105977.19 -10.52 1.37 86451.63 -16.97 1.11 19525.56 资料来源：公司公告 图表2： 公司2019Q3毛利率较上年同期下降0.21个百分点 营业收入 (万元） 营业收入 增速（%） 毛利率（%） 毛利率较上年同期变动（百分点） 期间费用率 （%） 净利率（%） 净利率较上年同期变动（百分点） 2Q2017 607024.54 -8.58 20.78 -0.94 15.09 1.47 -1.93 3Q2017 596534.04 12.34 21.14 -0.64 15.27 3.62 1.00 4Q2017 731686.92 7.64 20.37 -0.17 14.79 2.67 -0.49 1Q2018 714998.39 6.11 20.89 0.25 11.44 6.36 3.11 2Q2018 604851.93 -0.36 21.65 0.87 14.29 4.99 3.51 3Q2018 599965.20 0.58 21.49 0.36 15.26 3.88 0.26 4Q2018 751300.53 2.68 20.84 0.47 15.45 2.83 0.16 1Q2019 716516.80 0.21 20.91 0.02 13.47 5.63 -0.73 2Q2019 625636.24 3.44 21.18 -0.47 14.61 4.74 -0.25 3Q2019 597985.73 -0.33 21.29 -0.21 15.82 2.47 -1.41 TTM 2691439.31 1.51 21.04 -0.02 14.81 3.94 -0.53 资料来源：公司公告 图表3：公司单季度营收和毛利增速（2016Q4-2019Q3） 图表4：公司单季度毛利率和期间费用率（2016Q4-2019Q3） 资料来源：公司公告 资料来源：公司公告 博时基金23111295/43348/20191103 10:17 2019-11-01 王府井 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 26,085 26,711 27,150 28,177 29,354 营业成本 20,681 21,052 21,389 22,195 23,126 折旧和摊销 641 626 631 694 759 营业税费 265 281 271 282 294 销售费用 2,859 2,897 2,661 2,747 2,833 管理费用 956 983 1,005 1,043 1,086 财务费用 -15 -122 220 193 143 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 -18 6 5 5 5 营业利润 1,335 1,629 1,609 1,723 1,877 利润总额 1,343 1,703 1,614 1,728 1,882 少数股东损益 22 25 30 30 35 归属母公司净利润 910 1,201 1,100 1,180 1,283 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 20,189 21,705 24,190 25,065 25,944 流动资产 8,060 8,817 10,614 11,083 11,621 货币资金 6,031 6,950 8,688 9,017 9,393 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 243 282 286 297 310 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款 240 186 189 196 204 存货 769 921 936 972 1,013 可供出售投资 733 347 347 347 347 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 872 864 864 864 864 固定资产 4,645 4,915 5,309 5,671 5,990 无形资产 988 957 889 825 766 总负债 9,400 10,226 11,946 11,951 11,875 无息负债 7,162 7,967 8,353 8,842 9,292 有息负债 2,238 2,258 3,593 3,109 2,583 股东权益 10,789 11,479 12,244 13,115 14,069 股本 776 776 776 776 776 公积金 5,910 6,448 6,448 6,448 6,448 未分配利润 3,163 3,548 4,283 5,123 6,043 少数股东权益 621 678 708 738 773 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 2,058 1,522 2,320 2,481 2,550 净利润 910 1,201 1,100 1,180 1,283 折旧摊销 641 626 631 694 759 净营运资金增加 437 -903 -233 -5