请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 基础化工 [Table_StockInfo] 金发科技(600143) 买入 2019年三季报点评 （维持评级） 化学制品 2019年11月05日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 2,717/2,560 总市值/流通(百万元) 18,393/17,331 上证综指/深圳成指 2,975/9,868 12个月最高/最低(元) 8.25/4.38 相关研究报告： 《金发科技-600143-2014年年报及2015年一季报点评：新材料开花，供应链金融将落地》 ——2015-04-21 《金发科技-600143-塑料巨头迈出供应链金融第一步》 ——2015-03-23 证券分析师：龚诚 电话： 010-88005306 E-MAIL： gongcheng@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519040001 证券分析师：商艾华 电话： E-MAIL： shangaihua@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519090001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 改性塑料迎来拐点+PDH项目并表，Q3业绩创历史新高 事件：公司发布2019年三季报，公司前三季度实现营业收入203.76亿元（同比+9.85%），归母净利润9.44亿元（同比+44.34%），经营活动现金净流量18.72亿元，同比增长415%。其中，2019年Q3单季度实现营业收入80.34亿元（同比+21.88%，环比24.69%），归母净利润4.35亿元（同比+43.24%，环比52.63%），都创下单季度历史新高。  改性塑料行业回暖+PDH项目并表，单季度业绩历史新高 公司三季报业绩大幅增长，主要得益于改性塑料行业回暖以及宁波金发并表贡献业绩。国内改性塑料的下游主要是家电和汽车行业，虽然今年下游家电和汽车的产量增速较为低迷，但是国内塑料改性率逐年提高，对改性塑料的需求也稳定增长。改性塑料的主要上游原材料是聚烯烃和聚苯乙烯树脂，国内近年新增产能陆续投产，市场供给较为宽松，因此上游原材料价格持续下行，有利于改性塑料行业恢复盈利空间。从公司过去三个季度的毛利率持续增长，印证行业出现拐点。另外一个重要的业绩增长点，就是6月份宁波金发顺利并表之后，公司新增60万吨PDH项目（一期项目建成部分包括60万吨丙烯、60万吨异辛烷、4万吨甲乙酮等石化产品），参考宁波金发上半年情况以及当前行业经营状况，我们预计其每个月至少贡献0.2亿元净利润。  新材料业务多点开花，公司业绩有望持续增长 9月份中央全面深化改革委员会审议通过《关于进一步加强塑料污染治理的意见》，塑料污染治理已经引起各级政府的重视，国内对完全生物降解塑料的需求量有望快速增长。另外，公司近年成功量产的LCP材料在5G天线有重要应用，受益于国内5G产业链的快速发展，公司LCP材料的市场需求量也快速增长。在长期大量研发资金的投入下，公司另外还有多个化工新材料产品顺利量产或者逐步扩大产能，是公司长期成长的重要保障。  投资建议：维持 “买入”评级。 改性塑料行业迎来盈利拐点，我们看好公司长期布局上游产业链，预计公司2019-2021年归母净利润12.8/16.5/18.9亿元，同比增速105/29/14%，摊薄EPS=0.47/0.61/0.69元，当前股价对应PE=12.7/11.2/10.4，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格大幅上涨；PDH项目建设进展不达预期。 盈利预测和财务指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 23,137 25,317 29,340 35,984 41,309 (+/-%) 28.6% 9.4% 15.9% 22.6% 14.8% 净利润(百万元) 548 624 1281.58 1653.05 1886.02 (+/-%) -25.7% 13.9% 105.4% 29.0% 14.1% 摊薄每股收益(元) 0.20 0.23 0.47 0.61 0.69 EBIT Margin 3.1% 7.6% 6.3% 6.5% 6.5% 净资产收益率(ROE) 5.5% 6.1% 12.1% 15.1% 16.5% 市盈率(PE) 33.6 29.5 15.1 11.7 10.3 EV/EBITDA 23.7 12.3 12.7 11.2 10.4 市净率(PB) 1.85 1.80 1.83 1.76 1.69 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.52.0N/18J/19M/19M/19J/19S/19沪深300金发科技 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 改性塑料行业回暖+PDH项目并表，单季度业绩历史新高 公司发布2019年三季报，公司前三季度实现营业收入203.76亿元（同比+9.85%），归母净利润9.44亿元（同比+44.34%），经营活动现金净流量18.72亿元，同比增长415%。其中，2019年Q3单季度实现营业收入80.34亿元（同比+21.88%，环比24.69%），归母净利润4.35亿元（同比+43.24%，环比52.63%），都创下单季度历史新高。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 公司三季报业绩大幅增长，主要得益于改性塑料行业回暖以及宁波金发并表贡献业绩。国内改性塑料的下游主要是家电和汽车行业，虽然今年下游家电和汽车的产量增速较为低迷，但是国内塑料改性率逐年提高，对改性塑料的需求也稳定增长。改性塑料的主要上游原材料是聚烯烃和聚苯乙烯树脂，国内近年新增产能陆续投产，市场供给较为宽松，因此上游原材料价格持续下行，有利于改性塑料行业恢复盈利空间。从公司过去三个季度的毛利率持续增长，印证行业出现拐点。另外一个重要的业绩增长点，就是6月份宁波金发顺利并表之后，公司新增60万吨PDH项目（一期项目建成部分包括60万吨丙烯、60万吨异辛烷、4万吨甲乙酮等石化产品），参考宁波金发上半年情况以及当前行业经营状况，我们预计其每个月至少贡献0.2亿元净利润。 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%0501001502002503002013201420152016201720182019Q3营业总收入（亿元）营收同比增速（%）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%01020304050607080902017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3营业总收入（亿元）营收同比增速（%）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0123456789102013201420152016201720182019Q3归母净利润（亿元）归母净利润同比增速（%）-150%-100%-50%0%50%100%-10123452017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3归母净利润（亿元）归母净利润同比增速（%） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图5：公司毛利率和净利率变化（单位：%） 图6：公司单季度毛利率和净利率变化（单位：%） 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 新材料业务多点开花，公司业绩有望持续增长 9月份中央全面深化改革委员会审议通过《关于进一步加强塑料污染治理的意见》，塑料污染治理已经引起各级政府的重视，国内对完全生物降解塑料的需求量有望快速增长。另外，公司近年成功量产的LCP材料在5G天线有重要应用，受益于国内5G产业链的快速发展，公司LCP材料的市场需求量也快速增长。在长期大量研发资金的投入下，公司另外还有多个化工新材料产品顺利量产或者逐步扩大产能，是公司长期成长的重要保障。 并购宁波金发，布局上游产业链 公司于5月底完成对宁波海越新材料有限公司的股权收购和工商变更，并于6 月26日将宁波海越新材料有限公司更名为宁波金发新材料有限公司。宁波金发于6月1日起纳入公司合并财务报表范围。 宁波金发成立于2011年4月，坐落于宁波经济技术开发区青峙工业园内，毗邻中国第二大港北仑港，宁波金发项目是国家级石化产业基地的重要配套项目，也是浙江省和宁波市“十二五”重点建设工程。其主要装置2014年10月开始试运营，2015年4月正式投入生产，主要进行丙烯、异辛烷、甲乙酮、液化石油气等的生产销售。从生产装置运营情况来看，宁波金发138万吨/年丙烷和混合碳四利用项目的一期工程于2014年全部建成并顺利投产，主要建设项目有：60万吨/年丙烷脱氢装置、60万吨/年异辛烷装置、4万吨/年甲乙酮装置、100万吨/年气体分离装置、80万吨/年原材料预处理装置、3万吨/年废酸再生装置、5万吨级化工专用码头、40.82万立方罐容及公用工程和辅助生产设施等。所有生产装置都采用国内外最先进的工艺技术，具有低能耗、高环保、高效益、高稳定性、高质量等优势。收购宁波金发后有望实现上游丙烯等原材料的全面布局，进一步增强协同性和竞争力。 此外根据公司公告，2019 年7月1日，宁波金发与宁波经济技术开发区管委会签署了《宁波金发新材料有限公司投资框架协议书》，拟在原生产规模基础上开展新项目的建设，主要以取代国外进口中高端聚丙烯市场为方向，以中高端改性塑料新材料产业为目标，采用国际国内先进生产工艺，新建“120万吨/年聚丙烯热塑性弹性体（PTPE）及改性新材料一体化项目”，该项目包括120万吨/年丙烷脱氢、120万吨/年中高端聚丙烯和40万吨/年改性聚丙烯联合生产线。该一体化项目计划分两个阶段建设，预计分别于2023年和2026年建成。若新0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2013201420152016201720182019Q3销售毛利率（%）销售净利率（%）-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%销售毛利率（%）销售净利率（%） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 项目全部建成并达产，公司将具有7.5万吨/年的供氢能力。 2019 年 6 月，宁波金发主装置的生产负荷持续稳定在100%满负荷状态，对降低制造成本有显著