中环环保（300692）公司动态点评 2019年11月01日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（首次） 报告日期：2019年11月01日 目前股价 12.88 总市值（亿元） 20.61 流通市值（亿元） 12.49 总股本（万股） 16,001 流通股本（万股） 9,701 12个月最高/最低 17.10/11.08 分析师：濮阳 S1070519050001 ☎ 021-31829703  pyang@cgws.com 联系人（研究助理）：范杨春晓 s1070119040033 ☎ 010-88366060  fycx@cgws.com 数据来源：贝格数据 定增强化资金实力，订单增长助力业绩高增 ——中环环保（300692）公司动态点评 百万元 2019E 2020E 2021E 营业收入 605 744 878 (+/-%) 55.0% 23.0% 18.0% 净利润 85 105 127 (+/-%) 41.0% 23.6% 20.5% 摊薄EPS 0.53 0.66 0.79 PE 25 20 17 资料来源：长城证券研究所  事件：公司近期发布非公开预案。对此点评如下：  非公开发行募资5.5亿元，用于垃圾发电、供排水一体化项目等。本次发行为面向特定对象的非公开发行，发行对象为不超过5名的特定投资者。本次非公开发行股票数量不超过发行前公司总股本的20%，并以中国证监会关于本次发行的核准文件为准。按目前股本测算，本次非公开发行A股股票数量为不超过3,200万股（含本数）。本次发行价格不低于发行期首日前二十个交易日公司股票均价的百分之九十。本次非公开发行股票募集资金不超过55,000.00万元（含发行费用），扣除发行费用后的净额全部用于以下项目： 表1：非公开发行募集资金用途 序号 项目名称 投资总额 拟使用募集资金 1 惠民县生活垃圾焚烧发电项目 31,741.56 25,000.00 2 泰安市岱岳新兴产业园供排水一体化PPP项目 23,927.59 22,000.00 3 补充流动资金 8,000.00 8,000.00 合计 63,669.15 55,000.00 资料来源：公司公告，长城证券研究所  惠民县生活垃圾发电项目规模600吨/日，总投资3.17亿元，税后内部收益率为8.13%。1）到2020年惠民县生活垃圾产量将达到592吨/日，现阶段处理能力不能满足该生活垃圾增长量。根据《惠民统计年鉴》，2014年惠民县户籍总人口为656,883人，预计到2020年，惠民县总人口将达到约70万人左右。根据人均垃圾产生量法预测，到2020年，惠民县生活垃圾产量将达到约592.50吨/日。现阶段惠民县生活垃圾仅由惠民县生活垃圾处理场统一处理。而惠民县生活垃圾处理场设计处理能力目前基本趋于饱和。因此，现阶段惠民县的垃圾处理能力-50%0%50%18-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-10中环环保沪深300电力及公用事业核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 电力及公用事业 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 已不能满足其人口增长所带来的生活垃圾增长量。惠民县生活垃圾焚烧发电项目达产后日处理生活垃圾达600吨，能够有效满足未来惠民县生活垃圾的处理需求，项目处理能力可得到充分利用。2）惠民生活垃圾发电项目日处理规模600吨/日。惠民县生活垃圾焚烧发电项目拟建于惠民县孙武街道办事处王辛庄村（惠民县垃圾处理厂），总占地面积63,921平方米。项目主要建设焚烧发电厂房、烟囱、栈桥、综合水泵房、清水池、冷水池、冷却塔、综合处理间、油库油泵房、门卫、综合楼等基础设施，并新建2台300t/d的机械炉排焚烧炉和2台27.3t/h余热锅炉，配套1台12MW凝汽式汽轮发电机组。本项目设计日处理生活垃圾600吨，采用2×300t/d焚烧线。本工程焚烧烟气排放指标达到国内先进水平，烟气净化系统采用成熟、可靠的“SNCR+半干法（石灰浆液）＋干法（氢氧化钙干粉）+活性炭喷射+布袋除尘”工艺流程，污染物控制严格按照《生活垃圾焚烧污染控制标准》（GB18485-2014）执行并预留后续提标空间。3）本项目总投资31,741.56万元，本次拟使用募集资金投入25,000.00万元。实施方式本项目采用BOT模式建设运营，实施主体为公司控股子公司山东惠民京城环保产业有限公司，中环环保持有项目公司85.00%股权，北京京城环保股份有限公司持有项目公司15.00%股权。本项目建设期3年，特许经营期30.00年（不含建设期）。4）已获地方发改委和环评批复。政府审批情况本项目已获得《滨州市发展和改革委员会关于山东惠民京城环保产业有限公司惠民县生活垃圾焚烧发电项目核准的批复》（滨发改能交[2017]347号）以及滨州市环境保护局出具的《关于惠民县生活垃圾焚烧发电项目环境影响报告书的批复》（滨环字[2018]55号）。5）经济效益估算经测算，本项目税后内部收益率为8.13%。  泰安市岱岳新兴产业园供排水一体化PPP项目由四个子项目组成，各子项目具体情况如下：1）泰安岱岳新兴产业园污水处理厂及配套管网工程：泰安岱岳新兴产业园污水处理厂占地约30,000平米，总设计污水处理规模为30,000m3/d，其中一期污水处理厂污水处理规模为10,000m3/d，二期污水处理厂污水处理规模为20,000m3/d；同时，本工程还需新建配套污水管网23.66km。本次募集资金全部投向一期污水处理厂和配套污水管网工程。一期污水处理厂建设期为1年，运营期29年；配套污水管网采用边建设边运营的方式，建设期为8年，运营期为每段管网建设期结束至污水处理厂合作期30年届满。该污水处理厂采用“常规预处理+传统（改良）A2/O+深度处理工艺”，出水水质达到一级A标准，污水收集范围包括范镇北部的镇区生活区和南部产业园区。2）泰安岱岳新兴产业园供水工程：泰安岱岳新兴产业园供水厂占地面积约24,868平方米，总设计规模为37,000m3/d，其中供水厂一期设计规模为15,000m3/d，供水厂二期设计规模为22,000m3/d；同时，本工程还需新建配套供水管网30.58km。本次募集资金全部投向一期供水厂和配套供水管网工程。一期供水厂建设期为1年，运营期29年；配套供水管网采用边建设边运营的方式，建设期为8年，运营期为每段管网建设期结束至供水厂合作期30年届满。该供水厂主要服务范围为范镇镇区、新兴产业园区的生活用水和园区的工业用水。3）泰安岱岳新兴产业园污水处理厂下游人工湿地水质净化工程：为进一 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 步净化泰安岱岳新兴产业园污水处理厂出水水质，该工程拟在岱岳区范镇污水处理厂出水口下游建设日处理规模为30,000m3/d的潜流湿地（占地约200,000平方米）以及在牟汶河范镇段建设5公里河道表流湿地。工程主要内容为：对河道清理修复，在河道内铺设生态驳岸，种植芦苇、芦竹、黄菖蒲、荷花、睡莲等水生植物。该项目建设期2年，运营期13年。4）泰安岱岳新兴产业园水务综合控制中心工程：该工程拟在岱岳区新兴产业园区建设污水处理厂、供水厂、下游人工湿地的集中调度中心，其中一期控制中心建筑面积4,000平方米，同时配套供水、供电、道路、绿化工程。本次募资资金全部投向一期工程。该项目建设期2年，运营期13年。 表2：泰安市岱岳新兴产业园供排水一体化PPP项目投资明细 项目 投资金额 募集资金投入 泰安岱岳新兴产业园污水处理厂一期工程 3,718.48 22,000.00 泰安岱岳新兴产业园供水厂一期工程 4,307.62 污水处理厂及供水厂配套管网工程 5,045.57 泰安岱岳新兴产业园污水处理厂下游人工湿地水质净化工程 9,000.00 泰安岱岳新兴产业园水务综合控制中心工程 1,855.92 合计 23,927.59 22,000.00 资料来源：公司公告，长城证券研究所  泰安市岱岳新兴产业园供排水一体化PPP项目总投资2.39亿元，税后内部收益率为7.7%。1）实施主体：本项目实施主体为公司控股子公司泰安岱岳区中环水务有限公司，项目公司由泰安市岱岳区人民政府、中环环保及山东黄河工程集团有限公司按照10%：89%：1%的比例进行出资。2）政府审批情况：泰安市岱岳新兴产业园供排水一体化PPP项目已获得泰安市岱岳区发展和改革局出具的《关于岱岳新兴产业园污水处理厂建设项目批复意见》（泰岱发改字[2017]113号）、《关于岱岳新兴产业园供水工程建设项目批复意见》（泰岱发改字[2018]022号）、《关于岱岳新兴产业园污水处理厂下游人工湿地水质净化工程项目的批复意见》（泰岱发改字[2017]174号）、《关于岱岳新兴产业园水务综合控制中心项目批复意见》（泰岱发改字[2018]021号）。子项目泰安岱岳新兴产业园污水处理厂下游人工湿地水质净化工程已获得泰安市生态环境局岱岳分局的环评审批同意（泰岳环境审报告表[2019]36号），其余子项目环境影响报告审批正在积极办理中。3）经测算，本项目（一期）税后内部收益率为7.71%。  公司2019年前三季度公司实现营收4.3亿元，同比增长69.8%；实现归母净利润0.6亿元，同比增长46.2%。归母净利润增长原因为营收增长。公司第三季度实现营收2.1亿元，同比增长91.9%；实现归母净利润0.3亿元，同比增长66.7%。公司三季度营收接近翻倍，增速喜人。  公司今年新签订单超20亿元，订单获取加速，在手订单充足。2019年上半年，公司新增工程类订单3.8亿元（其中，桐城农村生活污水PPP项目建设工程2.9亿元），期末在手订单2.9亿元。2019年上半年， 公司动态点评 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 公司新增特许经营类订单6.8亿元，未完成投资金额11.6亿元。2019年三季度，公司新签订单包括泰安市岱岳新兴产业园供排水一体化PPP项目（3.0亿元）、衢州市城东污水处理厂（三期）施工总承包+运营工程（3.2亿元）、蜀山区西部新城污水处理厂（小庙污水处理厂二期）工程DBO项目（3.4亿元）等。  2019年6月，公司发行2.9亿元可转债完成，初始转股价为12.31元/股。其中，2亿元用于桐城市农村生活污水处理PPP项目、9000万用于滨州市阳信县河流镇陆港物流园区污水处理厂工程PPP项目。债券利率：第一年为0.5%、第二年为0.8%、第三年为1.6%、第四年为2.2%、第五年为3.0%。转股期限：2019年12月16日至2024年6月9日止。本次发行的可转债的初始转股价格为12.31元/股。  投资建议：首次覆盖，给予推荐评级。预计公司2019~2021年归母净利润分别达到0.85、1.05、1.27亿元，对应市盈率25、20、17倍。公司今年新签订单超20亿元，订单获取加速，在手订单充足，全年业绩保持快速增长。非公开发行募资5.5亿元，用于垃圾发电、供排水一体化项目等，强化公司投资实力。  风险提示：订单推进进度或低于预期、非公开发行进度或低于预期。 公司动态点评 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 主要财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 232.53 390.14 604.71 743.80 877.68 成长性 营业成本 140.21 268.50 428.27 526.77 621.58 营业收入增长 30.7% 67.8% 55.0% 23.0% 18.0% 销售费