业绩点评：主品牌收入环比提速，其他品牌有望次第开花

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 海澜之家（600398）：主品牌收入环比提速，其他品牌有望次第开花 ——2019年三季报点评 2019年11月01日 推荐/维持 海澜之家 公司报告 报告摘要： 事件：公司发布三季报，2019前三季度公司实现营收、归母净利润、扣非归母净利润146.89亿元、26.16亿元、24.18亿元，同比增长12.63%、0.45%、-3.63%；2019Q3公司实现营收、归母净利润、扣非归母净利润39.68亿元、4.91亿元、4.28亿元，同比增长31%、-12.64%、-8.51%。 主品牌在产品、渠道改善之下，收入逆势而上。公司主品牌海澜之家（包括黒鲸和海一家）前三季度取得收入115.32亿元，同比增长7.26%，Q1-Q3每个季度增速分别为2.16%/9.29%/14.4%，呈现明显的逐季度提速。主品牌的良好表现依赖于产品、渠道等方面的努力。产品方面除了加强性价比，产品的设计也更加年轻化、时尚化，今年以来多次推出联名款，对动销和品牌建设均有良好效果，冬季鹅绒系列有望成为爆款。在渠道方面，公司的渠道结构持续改善，商场店占比达20%，未来有望提升到30%-40%，全年推算坪效在3.2万元，在国内品牌中坪效出众，随着渠道结构优化主品牌店效、坪效将继续提升。 轻奢品牌和童装品牌有望在未来为公司贡献更多业绩。在三季报中，除海澜之家和圣凯诺以外的其他品牌占比为4.29%（英氏只并入7-9月份数据），目前公司重点发展的品牌为海澜优选、女装OVV和两个童装品牌男生女生、英氏，由于几个品牌仍处在快速发展期，预计明年合计仍能取得100%以上增速。从业绩贡献看，海澜优选和OVV还处在培育期，男生女生和英氏处在盈利提升过程中，明年业绩贡献将有改善。 公司电商渠道、海外渠道拓展顺利，为公司业务发展打开新天地。海澜品牌三季度在电商平台实现39%的收入增速，为电商业务增长最快的一个季度，预计随着去年投入使用的仓储系统运营愈发成熟，公司的电商业务后续将颇具潜力。海外渠道方面，截止三季度末海外门店达到50+家，实现收入8600万元。 投资建议：我们认为三季度公司的业绩受到一次性因素的影响，出现了略微下滑，但是明年这些因素都会消除，对于公司更应看到收入端的积极变化。预计公司2019-2021年实现营业收入208.07、221.32、234.38亿元；归母净利润分别为38.48、41.79、44.38亿元，对应PE分别为9.14X、8.48X、7.97X。目前估值处在较低水平，维持“推荐”评级。 风险提示: 1、终端消费意愿持续低迷；2、新店开拓不及预期。 财务指标预测 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 18,200.09 19,089.73 20,807.16 22,131.93 23,437.53 增长率（%） 7.06% 4.89% 9.00% 6.37% 5.90% 净利润（百万元） 3,329.33 3,455.93 3,734.45 4,034.30 4,279.33 增长率（%） 6.60% 3.80% 8.06% 8.03% 6.07% 净资产收益率（%） 29.78% 26.66% 21.92% 21.96% 21.58% 每股收益(元) 0.74 0.77 0.84 0.91 0.96 PE 12.78 12.29 9.14 8.45 7.97 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 公司是男装行业绝对龙头，拥有海澜之家、爱居兔、圣凯诺、OVV等多个品牌，目前已发展为事品牌管理、供应链管理、营销网络管理的大型消费品牌运营平台公司。 交易数据 52周股价区间（元） 7.36-9.89.82 总市值（亿元） 339.07 流通市值（亿元） 339.07 总股本/流通A股（万股） 442001/442001 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 0.24 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师:刘畅 010-66554017 liuchang_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480517120001 研究助理:刘田田 010-66554038 liutt@dxzq.net.cn 研究助理:汪玲 010-66554061 wangling_yjs@dxzq.net.cn -1 0%0%10%20%30%40%海澜之家 沪深300 23110990/43348/20191103 09:55 东兴证券公司报告 海澜之家（600398）：主品牌收入环比提速，其他品牌有望次第开花 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产合计 17641.37 21767.52 27286.98 22642.38 24013.36 营业收入 18200.09 19089.73 20807.16 22131.93 23437.53 货币资金 7841.98 10526.33 12642.78 7009.71 7345.32 营业成本 11110.42 11293.47 12358.13 13051.15 13809.42 应收账款 594.87 685.11 3135.33 3334.95 3531.68 营业税金及附加 147.98 141.29 156.05 149.39 142.38 其他应收款 69.31 429.74 468.40 498.22 527.61 营业费用 1548.98 1799.42 1866.09 1984.90 2101.99 预付款项 519.06 489.51 480.72 471.43 461.60 管理费用 1054.01 1100.28 1206.82 1283.65 1359.38 存货 8492.69 9473.64 10157.37 10726.97 11350.21 财务费用 -120.43 -3.80 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 53.82 144.77 402.38 601.10 796.94 资产减值损失 126.52 383.31 232.60 247.47 287.79 非流动资产合计 7456.94 7823.92 7218.87 7270.69 7203.43 公允价值变动收益 -3.34 -8.92 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 714.57 769.52 769.52 769.52 769.52 投资净收益 12.84 160.99 71.36 81.73 104.70 固定资产 3138.73 4035.59 3886.47 3859.72 3815.06 营业利润 4360.46 4555.17 5058.83 5497.09 5841.26 无形资产 493.83 531.05 509.50 489.03 469.57 营业外收入 42.71 36.92 40.41 40.01 39.11 其他非流动资产 28.97 220.03 220.03 220.03 220.03 营业外支出 7.71 14.31 10.18 10.73 11.74 资产总计 25098.30 29591.45 34505.85 29913.08 31216.79 利润总额 4395.47 4577.78 5089.06 5526.37 5868.63 流动负债合计 12446.82 12885.51 13754.38 7738.64 7533.20 所得税 1066.14 1121.86 1240.76 1347.38 1430.83 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 3329.33 3455.93 3848.30 4178.99 4437.80 应付账款 6711.20 5768.51 6794.23 1430.26 1135.02 少数股东损益 0.45 1.15 1.28 1.39 1.48 预收款项 1661.10 1320.50 1538.27 1816.24 2169.47 归属母公司净利润 3328.87 3454.77 3847.01 4177.60 4436.32 一年内到期的非流动负债 448.04 370.25 0.00 0.00 0.00 EBITDA 4589.18 4878.11 5710.57 6244.02 6637.55 非流动负债合计 1474.14 3611.00 3608.87 3605.67 3600.34 EPS（元） 0.74 0.77 0.84 0.91 0.96 长期借款 499.50 493.50 493.50 493.50 493.50 主要财务比率 应付债券 0.00 2285.11 2282.98 2279.78 2274.45 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 负债合计 13920.96 16496.51 17363.25 11344.31 11133.54 成长能力 少数股东权益 0.00 136.89 138.18 139.57 141.05 营业收入增长 7.06% 4.89% 9.00% 6.37% 5.90% 实收资本（或股本） 1168.12 1168.12 4492.76 4492.76 4492.76 营业利润增长 7.07% 4.47% 11.06% 8.66% 6.26% 资本公积 2032.71 2032.71 2032.71 2032.71 2032.71 归属于母公司净利润增长 11.35% 8.59% 11.35% 8.59% 6.19% 未分配利润 6606.82 7666.92 10425.36 13267.25 16171.63 获利能力 归属母公司股东权益合计 11177.34 12958.05 17004.42 18429.19 19942.20 毛利率(%) 0.00% 38.96% 40.84% 40.61% 41.03% 负债和所有者权益 25098.30 29591.45 34505.85 29913.08 31216.79 净利率(%) 18.29% 18.10% 18.50% 18.88% 18.93% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 12.19% 13.26% 11.67% 11.15% 13.97% 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 29.78% 26.66% 22.62% 22.67% 22.25% 经营活动现金流 2879.57 2419.43 3066.75 -1862.42 4206.19 偿债能力 净利润 3329.33 3455.93 3848.30 4178.99 4437.80 资产负债率(%) 55% 56% 50% 38% 36% 折旧摊销 349.15 3