中标14亿元光伏大订单，光伏大硅片技术迭代将拉长设备需求周期

晶盛机电（300316） 证券研究报告·公司研究·电源设备 1 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 中标14亿元光伏大订单，光伏大硅片技术迭代将拉长设备需求周期 买入（维持） 事件：晶盛机电10月31日晚间公告，公司为内蒙古中环协鑫鑫光伏材料有限公司的可再生能源太阳能电池用单晶硅材料产业化工程五期项目（中环五期）第一批设备采购第一包、第二包、第三包的第一中标候选人，合计中标额14.25亿元，交货周期为合同签订后210天。 投资要点  中标14亿元光伏大订单，业绩拐点加速：截止2019年9月30日，公司未完成合同总计25.58亿元，其中未完成半导体设备合同5.4亿元（以上合同金额均含增值税）。由于公司主要的光伏订单生产周期在3个月，发货后的验收周期在3-5个月不定，按照目前的订单确认进度，我们判断接下来两个季度公司的业绩将继续反弹。加上此次新接的14.25亿元，在手的光伏订单预计为40亿元，半导体订单为5.4亿元；在手订单总金额为45亿元以上，预计2020年业绩仍然会高速增长。  Q3单季毛利率继续回升，净利率达26.6%：Q3单季毛利率40.6%，环比+1.5pct，自Q2以来继续回升。Q3单季净利率26.6%，环比增长6.2pct，单季度盈利能力达到2015年以来的最高水平，我们认为主要系Q3确认收入的订单中主要是高毛利的单晶炉设备，以及少部分高毛利率的半导体设备订单部分确认在了Q3。故我们预计，随着高毛利率高净利润率的半导体订单（在手5.4亿元）确认在2020年，2020年公司的毛利率和净利润率会继续创历史新高。  光伏大硅片技术迭代将拉长设备需求周期: 2019年光伏硅片进入新产能周期，未来两年单晶渗透率将从目前50-60%提升至80-90%，同时中环最新推出12寸大硅片具备更高转化效率和更低成本受到下游电池客户认可，将是行业大趋势。12寸大硅片新技术将拉长硅片设备需求周期。晶盛机电作为唯一的12寸设备提供商将最为受益，预计未来三年光伏新增订单超过100亿元。根据我们的草根调研，电池片环节的设备厂商，针对12寸大硅片为原材料的电池片生产设备进行了新产品的研发，各类型产品已出样和均在客户验证周期中，预计整个12寸大硅片的推广会持续超预期，未来光伏硅片大尺寸+低成本的行业发展路径清晰明确。  半导体业务进入收获期，大基金二期重点扶持设备和材料国产化，大硅片设备龙头有望受益: 半导体材料和设备将是大基金二期支持重点，晶盛机电做为大硅片设备绝对龙头将有望受益。目前国内大硅片规划总投资超过1500亿元。晶盛机电已经合作或有望合作的大硅片公司包括实力较强的中环、新昇、有研、合晶等大硅片厂。晶盛机电在大硅片设备整线制造能力已达70-80%，关键耗材的坩埚，抛光液也已具备国产化能力，将持续受益大硅片国产化进程。 中环8寸产线正式投产，12寸设备进场在即。中环领先大硅片项目拟投资30亿美元实现75万片/月8寸产能和60万片/月12寸产能，从2017年底开工至今8寸线投产，用了不到两年时间。目前产能：8寸产线已具备25万片的月产能，12寸具备2万片的月产能。8寸产线已投产1条，共规划3条产线，全部无人化工厂。 2019年6月以来，中环股份采购设备节奏明显加快，采购规模也同时增加，采购设备集中在清洗设备、研磨设备、检测设备。 随着12寸设备招标逐步开启，加上晶盛机电半导体设备的极高的盈利能力，预计未来会大幅提高公司的估值水平。  盈利预测与投资评级：预计公司 2019/2020 年收入分别为26/51亿元， 净利润分别为 6.7/11亿，对应PE分别为28/17倍，维持“买入”评级。  风险提示：光伏平价上网进度不及预期，光伏硅片厂商下游扩产进度低于预期 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 14.70 一年最低/最高价 8.96/16.21 市净率(倍) 4.31 流通A股市值(百万元) 17697.90 基础数据 每股净资产(元) 3.41 资产负债率(%) 36.60 总股本(百万股) 1284.49 流通A股(百万股) 1203.94 [Table_Report] 相关研究 1、《晶盛机电（300316）：Q3业绩超预期，预计业绩拐点或到来》2019-10-29 2、《晶盛机电（300316）：Q3单季扣非净利预增29%-61%超预期，业绩拐点到来》2019-10-15 3、《晶盛机电（300316）：中报业绩基本符合预期，未来将受益于硅片扩产+技术迭代》2019-08-30 [Table_Author] 2019年11月01日 证券分析师 陈显帆 执业证号：S0600515090001 chenxf@dwzq.com.cn 证券分析师 周尔双 执业证号：S0600515110002 13915521100 zhouersh@dwzq.com.cn 研究助理 朱贝贝 18321168715 zhubb@dwzq.com.cn -17%0%17%34%51%69%86%2018-102019-022019-062019-10晶盛机电 沪深300 2 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图1：主要客户订单执行情况 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图2：2017年-2018年晶盛机电公告的大订单中，中环占比逐年降低，2019年为50%（黄色高亮部分为中环订单） 数据来源：晶盛机电公司公告，东吴证券研究所 （备注：2017年年初至今，晶盛机电公告口径的新接大订单合计为83.93亿元，其中中环为58.17亿元，中环占比是69.3%（黄色高亮部分为中环的订单） 3 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 晶盛机电三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 流动资产 4427 4414 6999 9311 营业收入 2536 2600 5100 6650 现金 556 1034 701 1041 减:营业成本 1534 1507 3130 4175 应收账款 1610 1567 2795 3644 营业税金及附加 26 34 66 86 存货 1451 1032 1972 2631 营业费用 46 39 77 106 其他流动资产 810 780 1530 1995 管理费用 297 311 594 805 非流动资产 1908 2114 2211 2096 财务费用 -2 -18 -22 -22 长期股权投资 263 263 263 263 资产减值损失 93 9 9 9 固定资产 980 1346 1496 1463 加:投资净收益 37 5 5 5 在建工程 305 151 105 32 其他收益 -108 7 7 7 无形资产 217 210 203 196 营业利润 649 730 1259 1503 其他非流动资产 143 143 143 143 加:营业外净收支 -1 0 -1 -1 资产总计 6335 6528 9209 11406 利润总额 649 730 1258 1502 流动负债 2038 1755 3605 4809 减:所得税费用 80 88 151 180 短期借款 83 20 20 20 少数股东损益 -14 -26 6 7 应付账款 1230 1032 2144 2859 归属母公司净利润 582 668 1101 1315 其他流动负债 725 703 1441 1930 EBIT 816 716 1241 1485 非流动负债 66 66 66 66 EBITDA 890 847 1402 1665 长期借款 39 39 39 39 其他非流动负债 27 27 27 27 重要财务与估值指标 2018 2019E 2020E 2021E 负债合计 2104 1821 3671 4876 每股收益(元) 0.45 0.52 0.86 1.02 少数股东权益 173 147 153 159 每股净资产(元) 3.16 3.55 4.19 4.96 归属母公司股东权益 4058 4559 5385 6371 发行在外股份(百万股) 1285 1285 1285 1285 负债和股东权益 6335 6528 9209 11406 ROIC(%) 18.1% 15.6% 23.4% 23.1% 现金流量表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E ROE(%) 14.3% 14.7% 20.5% 20.6% 经营活动现金流 166 961 210 743 毛利率(%) 39.5% 42.0% 38.6% 37.2% 投资活动现金流 -449 -253 -267 -75 销售净利率(%) 23.0% 25.7% 21.6% 19.8% 筹资活动现金流 -29 -230 -275 -329 资产负债率(%) 33.2% 27.9% 39.9% 42.7% 现金净增加额 -313 478 -333 339 收入增长率(%) 30.1% 2.5% 96.2% 30.4% 折旧和摊销 73 131 161 181 净利润增长率(%) 50.6% 14.8% 64.8% 19.4% 资本开支 -285 -254 -267 -75 P/E 32.44 28.26 17.14 14.36 营运资本变动 -148 178 -1068 -768 P/B 4.65 4.14 3.51 2.96 EV/EBITDA 23.59 24.43 16.09 14.27 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所 4 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的