2019年三季报点评：Q3符合预期，业绩压制因素明年有望改善

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 汽车汽配 [Table_StockInfo] 福耀玻璃(600660) 增持 2019年三季报点评 （维持评级） 汽车零配件II 2019年10月31日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 2,509/2,003 总市值/流通(百万元) 54,036/43,144 上证综指/深圳成指 2,939/9,682 12个月最高/最低(元) 26.97/20.38 相关研究报告： 《福耀玻璃-600660-2019年中报点评：Q2美国工厂利润率回升，德国SAM有序整合》 ——2019-08-29 《福耀玻璃-600660-2019年一季报点评：Q1业绩略低于预期，静候德国SAM接棒美国增长》 ——2019-04-29 《福耀玻璃-600660-2018年年报点评：利润符合预期，高股息稳业绩》 ——2019-03-18 《福耀玻璃-600660-重大事件快评：收购德国铝饰条公司，产品+客户高端化协同》 ——2019-01-16 《福耀玻璃-600660-2018年三季报点评：三季度扣非利润基本符合预期》 ——2018-10-26 证券分析师：梁超 电话： 0755-22940097 E-MAIL： liangchao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980515080001 证券分析师：唐旭霞 电话： 0755-81981814 E-MAIL： tangxx@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519080002 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 Q3符合预期，业绩压制因素明年有望改善  Q3营收增长提速，业绩符合预期 福耀玻璃前三季度实现营收156.34亿元（+3.38%），归母利润23.47亿元（-28.07%），扣非21.26亿元（-24.49%），扣非扣汇兑-25.4%。单Q3来看，公司实现营收53.46亿元（+6.14%），实现归母净利润8.41亿元（-39.65%），扣非-20%，扣非扣汇兑-24.3%，扣非扣汇兑扣SAM约-12%。综合来看，福耀玻璃三季报符合预期，单Q3营收端增长较Q2提速，利润端下滑幅度较Q3扩大，利润下滑的主要原因在于国内车市承压、SAM整合和浮法存货增加。  Q3毛利率、费用率环比改善 2019年前三季度毛利率为37.43%，同比下降5.25pct，净利率为15.01%，同比下降6.53pct。单Q3毛利率为37.24%，同比下降6.90pct，环比提升1.14pct，净利率为15.72%，同比下降11.85pct。公司毛利率下滑主要有两方面：1）铝饰件项目前期整合影响3.23pct；2）市场环境不好导致浮法存货增加，外售毛利低影响1.01pct。前三季度四费率为19.68%，同比上升0.07pct，单Q3四费率17.11%，同比下降1.54pct，环比下降0.46pct。其中销售/管理/研发三费率同比分别-0.09pct/-0.41pct/-1.04pct。2019前三季度汇兑损益2.54亿元（去年同期3.04亿元），2019Q3汇兑损益2.2亿元（去年同期2.4亿元）。  美国产量持续爬坡，德国SAM三季度或触底 美国汽车玻璃工厂持续爬坡，全年仍维持390万套汽车玻璃产量预期，单Q3预期利润和去年同期基本持平。福耀收购的德国SAM公司单Q3亏损额度达到峰值，预计亏损接近1亿人民币，Q4有望减亏，预期今年底整合完成。  风险提示： 浮法持续亏损，美国工厂不达预期，国内车市景气度下滑。  业绩压制因素明年有望改善，维持增持评级 福耀三季报符合预期，Q3营收增速、毛利率环比改善，国内营收下滑趋势收窄，短期由于海外SAM整合、国内车市和浮法行业周期底部，公司业绩承压，我们觉得多数业绩影响变量会在明年有所好转，维持此前盈利预测，预计19/20/21年利润分别为33.8/36.1/40亿元，对应EPS 1.35/1.44/1.6元，对应PE 16/15/13.5x，维持增持评级。 盈利预测和财务指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 18,716 20,225 23,035 25,852 28,492 (+/-%) 12.6% 8.1% 13.9% 12.2% 10.2% 净利润(百万元) 3149 4120 3381 3612 4006 (+/-%) 0.1% 30.9% -18.0% 6.8% 10.9% 摊薄每股收益(元) 1.26 1.64 1.35 1.44 1.60 EBIT Margin 21.0% 24.2% 17.4% 17.3% 17.5% 净资产收益率(ROE) 16.6% 20.4% 15.7% 15.7% 16.3% 市盈率(PE) 18.2 13.8 16.0 15.0 13.5 EV/EBITDA 13.6 11.3 13.0 12.1 11.2 市净率(PB) 3.01 2.80 2.51 2.35 2.20 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5A/18O/18D/18F/19A/19J/19沪深300福耀玻璃 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 Q3营收增长提速，业绩符合预期。福耀玻璃前三季度实现营收156.34亿元（+3.38%），归母利润23.47亿元（-28.07%），扣非21.26亿元（-24.49%），扣非扣汇兑-25.4%。单Q3来看，公司实现营收53.46亿元（+6.14%），实现归母净利润8.41亿元（-39.65%），扣非-20%，扣非扣汇兑-24.3%，扣非扣汇兑扣SAM约-12%。综合来看，福耀玻璃三季报符合预期，单Q3营收端增长较Q2提速，利润端下滑幅度较Q3扩大，利润下滑的主要原因在于国内车市承压、SAM整合和浮法存货增加。 图1：公司营业收入及增速 图2：公司单季度营业收入及增速 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 图3：公司净利润及增速 图4：公司单季度净利润及增速 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 Q3毛利率、费用率环比改善。2019年前三季度毛利率为37.43%，同比下降5.25pct，净利率为15.01%，同比下降6.53pct。单Q3毛利率为37.24%，同比下降6.90pct，环比提升1.14pct，净利率为15.72%，同比下降11.85pct。公司毛利率下滑主要有两方面：1）铝饰件项目前期整合影响3.23pct；2）市场环境不好导致浮法存货增加，外售毛利低影响1.01pct。前三季度四费率为19.68%，同比上升0.07pct，单Q3四费率17.11%，同比下降1.54pct，环比下降0.46pct。其中销售/管理/研发三费率同比分别-0.09pct/-0.41pct/-1.04pct。2019前三季度汇兑损益2.54亿元（去年同期3.04亿元），2019Q3汇兑损益2.2亿元（去年同期2.4亿元）。 0%5%10%15%20%25%0500010000150002000025000201420152016201720182019Q3营业收入（百万元）同比增长率-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0100020003000400050006000营业收入（百万元）同比增长率-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%050010001500200025003000350040004500201420152016201720182019Q3归母净利润（百万元）同比增长率-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%02004006008001000120014001600归母净利润（百万元）同比增长率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图5：公司毛利率和净利率 图6：公司单季度毛利率和净利率 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 图7：公司单季度研发费用及费用率 图8：三项费用率变化情况 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 美国产量持续爬坡，德国SAM三季度或触底。美国汽车玻璃工厂持续爬坡，全年仍维持390万套汽车玻璃产量预期，单Q3预期利润和去年同期基本持平。福耀收购的德国SAM公司单Q3亏损额度达到峰值，预计亏损接近1亿人民币，Q4有望减亏，预期今年底整合完成。 风险提示：浮法持续亏损，美国工厂不达预期，国内车市景气度下滑。 业绩压制因素明年有望改善，维持增持评级。福耀三季报符合预期，Q3营收增速、毛利率环比改善，国内营收下滑趋势收窄，短期由于海外SAM整合、国内车市和浮法行业周期底部，公司业绩承压，我们觉得多数业绩影响变量会在明年有所好转，维持此前盈利预测，预计19/20/21年利润分别为33.8/36.1/40亿元，对应EPS 1.35/1.44/1.6元，对应PE 16/15/13.5x，维持增持评级。 表1：可比公司估值表 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （亿元） 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E 601799 星宇股份 买入 85.11 235 2.21 2.9 3.71 38.51 29.35 22.94 601689 拓普集团 增持 12.66 134 1.04 0.48 0.58 12.17 26.38 21.83 600741 华域汽车 买入 25.16 793 2.55 2.28 2.46 9.87 11.04 10.23 601966 玲珑轮胎 买入 20.33 244 0.98 1.34 1.5 20.74 15.17 13.55 000338 潍柴动力 增持 12.05 956 1.08 1.24 1.37 11.16 9.72 8.80 600660 福耀玻璃 增持 21.54 540 1.64 1.35 1.44 13.13 15.96 14.96 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%201420152016201720182019Q3毛利率净利率0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%单季度毛利率单季度净利率0%1%1%2%2%3%3%4%4%5%5%0501001502002502018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3研发费用（百万元）研发费用率-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.