2019年三季报点评：营收增速略有放缓，股改落地未来可期

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 格力电器（000651）2019年三季报点评 强推（维持） 营收增速略有放缓，股改落地未来可期 目标价：69元 当前价：58.67元 事项：  公司发布2019年三季报，19Q1-Q3公司实现营业总收入1566.76亿元，同比增长4.42%，归母净利润221.17亿元，同比增长4.73%。单季度来看，19Q3公司实现营业总收入583.35亿元，同比增长0.50%，归母净利润83.67亿元，同比增长0.66%。 评论：  营收表现符合市场预期，多元业务拓展顺利。2019Q1-Q3公司实现营业总收入1566.76亿元，同比增长4.42%，Q3实现营业总收入583.35亿元，同比增长0.50%。根据产业在线数据显示，Q3空调行业整体基本与同期持平，总销量同比-0.4%，其中内销市场受前期促销放量及气候影响，Q3内销量同比下滑2.9%；外销市场有所回暖，Q3出口量同比增长5.9%。空调业务仍为公司主要收入来源，且公司海外市场份额相对较低，受国内空调市场略显疲软影响，预计公司Q3空调业务收入略有承压。公司作为空调行业龙头，产品优质、渠道体系完善且产业链优势不可复制，护城河依旧深厚。公司于去年四季度并表晶弘电器（18Q4收入7.84亿元），受其并表影响，预计Q3生活电器业务或实现快速增长。公司于今年8月与京东合作，针对冰洗品类和饭煲品类家电产品达成战略协议，或助力后续公司生活电器业务快速增长。此外，公司于今年5月31日完成南京华新有色金属有限公司控制权转入，根据公司公告，6月单月南京华新收入贡献7.96亿元，我们预估其Q3收入贡献25亿元左右。剔除以上两因素影响外，我们预计公司Q3收入增速在-5%左右。  公司毛利率小幅微降，经营现金流表现优异。19Q1-Q3公司实现利润总额 266.46亿元，同比增长5.89%，归母净利润221.17亿元，同比增长4.73%。单季度来看，19Q3公司实现毛利率29.44%，同比-1.30pct，或主要受公司业务结构调整影响（华新、晶弘并表，其利润率相对较低）。费用方面，19Q3公司销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为8.14%、1.77%、-0.77%、2.76%，同比分别-0.24pct、+0.01pct、-0.11pct、-0.88pct，公司费用管控效果明显，各项费用率基本持平略减。综合影响下，Q3公司实现归母净利率14.34%，同比+0.02pct。Q3经营性活动现金流净额达162.74亿元，同比增长165.28%，现金流改善明显。  多元布局拓展成长边界，股改落地未来可期。格力在以空调产业为支柱的同时，布局生活电器业务，且稳步扩展智能装备、精密模具、通信设备与新能源等新兴产业，致力于多元化发展。目前多元化业务拓展效果显现，生活电器业务受晶弘并表影响实现快速增长。Q3公司与京东就生活电器业务达成战略合作协议，或助力公司生活电器业务收入增长。此外，股权改革落地，公司已于10月29日发布《关于控股股东拟协议转让公司部分股份公开征集受让方的结果公告》，正式确定珠海明骏投资合伙企业（有限合伙）为最终受让方，后续仍须经国有资产监督管理机构及其他有权政府部门批准后方能生效。随着本次混改落地，公司有望朝着更加市场化的方向发展，治理结构将更趋合理，科技型、创新型、多元化、全球化布局战略有望得到坚实推进。  投资建议：我们维持公司19/20/21年EPS预测4.80/5.28/5.83元，对应PE分别为12/11/10倍。公司作为空调行业绝对龙头，盈利能力平稳上升，混改优化治理，多元化战略稳步推进，为未来持续稳定发展提供有力支撑。维持目标价69元，对应20年13倍PE，维持“强推”评级。  风险提示：地产调控加大；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 198,123 206,834 227,423 252,682 同比增速(%) 33.6% 4.4% 10.0% 11.1% 归母净利润(百万) 26,203 28,876 31,785 35,094 同比增速(%) 17.0% 10.2% 10.1% 10.4% 每股盈利(元) 4.36 4.80 5.28 5.83 市盈率(倍) 13 12 11 10 市净率(倍) 4 3 3 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年10月30日收盘价 证券分析师：龚源月 电话：021-20572560 邮箱：gongyuanyue@hcyjs.com 执业编号：S0360519060003 总股本(万股) 601,573 已上市流通股(万股) 596,992 总市值(亿元) 3,529.43 流通市值(亿元) 3,502.55 资产负债率(%) 64.9 每股净资产(元) 16.8 12个月内最高/最低价 63.55/33.89 《格力电器（000651）深度研究报告：风劲帆满海天阔——行业新趋势下格力剑指何处》 2019-08-09 《格力电器（000651）重大事项点评：公开征集条件披露，治理结构有望优化》 2019-08-12 《格力电器（000651）2019年半年报点评：营收表现好于预期，多元业务拓展顺利》 2019-09-01 -8%18%45%71%18/1119/0119/0319/0519/0719/092018-11-01～2019-10-30沪深300格力电器相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 空调 2019年10月31日 格力电器（000651）2019年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 113,079 123,419 134,764 151,090 营业收入 198,123 206,834 227,423 252,682 应收票据 35,912 41,367 45,485 50,536 营业成本 138,234 143,215 157,997 177,427 应收账款 7,700 7,860 8,642 9,602 税金及附加 1,742 1,818 1,999 2,222 预付账款 2,162 2,240 2,471 2,775 销售费用 18,900 19,524 21,001 22,184 存货 20,012 20,733 23,700 26,614 管理费用 4,366 4,413 4,602 4,861 其他流动资产 20,846 21,987 24,098 26,736 研发费用 6,988 7,006 7,499 7,700 流动资产合计 199,711 217,606 239,160 267,353 财务费用 -2,803 -2,581 -2,634 -2,619 其他长期投资 2,754 2,538 2,538 2,538 资产减值损失 262 50 50 50 长期股权投资 2,251 2,476 2,600 2,730 公允价值变动损益 46 46 0 0 固定资产 18,374 18,442 18,500 18,548 投资收益 107 150 150 150 在建工程 1,664 1,664 1,664 1,664 其他收益 409 400 400 400 无形资产 5,205 5,374 5,540 5,702 营业利润 30,997 33,986 37,458 41,408 其他非流动资产 21,275 21,275 21,273 21,273 营业外收入 318 500 500 500 非流动资产合计 51,523 51,769 52,115 52,455 营业外支出 41 20 20 20 资产合计 251,234 269,375 291,275 319,808 利润总额 31,274 34,466 37,938 41,888 短期借款 22,068 23,068 22,068 21,568 所得税 4,895 5,394 5,938 6,556 应付票据 10,835 12,173 12,640 12,952 净利润 26,379 29,072 32,000 35,332 应付账款 38,987 38,668 40,289 44,357 少数股东损益 176 196 215 238 预收款项 9,792 10,135 11,144 12,381 归属母公司净利润 26,203 28,876 31,785 35,094 其他应付款 4,613 4,613 4,613 4,613 NOPLAT 24,015 26,894 29,779 33,123 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 EPS(摊薄)（元） 4.36 4.80 5.28 5.83 其他流动负债 71,391 70,662 71,103 73,806 流动负债合计 157,686 159,319 161,857 169,677 主要财务比率 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 0 18 18 18 应付债券 0 0 0 0 成长能力 其他非流动负债 833 667 667 667 营业收入增长率 33.6% 4.4% 10.0% 11.1% 非流动负债合计 833 685 685 685 EBIT增长率 11.6% 12.0% 10.7% 11.2% 负债合计 158,519 160,004 162,542 170,362 归母净利润增长率 17.0% 10.2% 10.1% 10.4% 归属母公司所有者权益 91,327 107,792 126,944 147,423 获利能力 少数股东权益 1,388 1,579 1,789 2,023 毛利率 30.2% 30.8% 30.5% 29.8% 所有者权益合计 92,715 109,371 128,733 149,446 净利率 13.3% 14.1% 14.1% 14.0% 负债和股东权益 251,234 269,375 291,275 319,808 ROE 28.3% 26.4% 24.7% 23.5% ROIC 28.7% 27.1% 26.0% 25.2% 偿债能力 现金流量表 2018 2019E 2020E 2021E 资产负债率 63.1% 59.4% 55.8% 53.3% 单位：百万元 债务权益比 24.7% 21.7% 17.7% 14.9% 经营活动现金流 32,801 22,323 25,634 32,220 流动比率 126.7% 136.6% 147.8% 157.6% 现金收益 26,686 29,553 32,444 35,804 速动比率 114.0% 123.6% 133.1% 141.9% 存货影响 -3,443 -721 -2,967 -2,914 营运能力 经营性应收影响 -4,246 -5,743 -5,181 -6,366 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 经营性应付影响 3,160 1,361 3,097 5,618 应收帐款周转天数 12 14 13 13 其他影响 10,644 -2,127 -1,759 78 应付帐款周转天数 96 98 90 86 投资活动现金流 -21,846 -2,916 -3,444 -3,450 存货周转天数 48 51 51 51 资本支出 -6,260 -