2019年三季报点评：交互平板龙头符合预期，单季度毛利率创新高

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 信息技术 [Table_StockInfo] 视源股份(002841) 增持 2019年三季报点评 （维持评级） IT硬件与设备 2019年10月28日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 656/70 总市值/流通(百万元) 63,297/6,757 上证综指/深圳成指 2,955/9,556 12个月最高/最低(元) 96.66/51.70 相关研究报告： 《视源股份-002841-2019年半年报点评：三季度业绩指引超预期，教育+企业业务市占率进一步提升》 ——2019-08-26 《视源股份-002841-2018年报点评：巩固板卡业务优势，持续深耕交互平板市场》 ——2019-04-04 《视源股份-002841-重大事件快评：业绩超预期增长，乘风起势的交互大平台》 ——2019-01-28 《视源股份-002841-2018年半年报点评：业绩符合市场预期，双主业持续稳健增长》 ——2018-08-30 《视源股份-002841-价值成长系列，多元交互时代的新龙头》 ——2018-06-14 证券分析师：欧阳仕华 电话： 0755-81981821 E-MAIL： ouyangsh1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080002 证券分析师：高峰 电话： 010-88005310 E-MAIL： gaofeng1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518070004 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 交互平板龙头符合预期，单季度毛利率创新高  19年三季报业绩符合预期，单季度毛利率创历史新高 前三季度实现营收130.01亿元，同比增长8.32%；实现归属于上市公司股东的净利润14.14亿元，同比增长66.32%，扣非归母净利润13.43亿元，同比增长63.77%，业绩处于半年报指引上限，符合市场预期。公司预计19年全年归母净利润14.56~17.07亿元，对应Q4单季度归母净利润0.42~2.93亿元。19Q3单季度营收57.97亿元，同比+0.22%，19Q3单季度毛利率30.28%，创历史新高，比去年同期提高8.06个百分点。  毛利率提升受益原材料降价，三季度营收增速放缓 公司的板卡业务受益于上游主要元器件等材料价格下行，智能板卡出货量的显著提升，以及研发投入带来的新材料和新工艺并导入优势供应商，板卡业务毛利率有所提升。此外诸如液晶面板价格的持续下滑，也带动公司交互平板业务毛利率提升。在传统市场增速下滑的背景下，公司三季度营收增速有所放缓，公司继续扩品类，拓渠道，保优势，大力拓展非公立教育和会议市场，力求整体增速稳定。  公司的竞争地位稳固，协同助力新业务发展 教育交互平板具备刚需效应，竞争格局已定，现阶段增速略放缓，公司从政策落地情况寻找新的需求。根据采购需求扩品类，公司保持轻资产模式，继续利用现有的优势保持稳定增长。依托软件+硬件结合优势开拓非财政支出的私立、培训等教育业务。Maxhub继续拓展分销渠道，持续开发大客户需求，公司继续保持企业交互平板的龙头地位，同时公司在智能家电、智慧医疗等领域持续投入，充分发挥与主营业务的协同效应，布局公司的可持续发展。  风险提示。 下游需求不达预期。市场竞争加剧，新业务拓展不达预期。  优秀的TV板卡及交互平板龙头，维持“买入”评级 预计公司19/20/21年实现归母净利润16.02/20.67/24.75亿元。EPS 2.44/3.15/3.77元，同比增速59.5%/29.0%/19.7%，当前股价对应PE 39.5/30.6/25.6X，公司估值略高于可比公司平均值，公司作为优秀的TV板卡及交互平板龙头，未来成长能力高于同行业，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 16,984 18,802 21,900 25,255 (+/-%) 56.3% 10.7% 16.5% 15.3% 净利润(百万元) 1004 1602 2067 2475 (+/-%) 45.3% 59.5% 29.0% 19.7% 摊薄每股收益(元) 1.53 2.44 3.15 3.77 EBIT Margin 12.1% 10.3% 11.2% 11.5% 净资产收益率(ROE) 29.5% 34.7% 33.4% 30.7% 市盈率(PE) 63.0 39.5 30.6 25.6 EV/EBITDA 31.5 32.4 26.0 22.3 市净率(PB) 18.60 13.70 10.23 7.84 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.52.0O/18D/18F/19A/19J/19A/19上证指数视源股份 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 交互平板龙头三季度符合预期，单季度毛利率创新高 19年三季报业绩符合预期，单季度毛利率创历史新高 公司19年前三季度实现营收130.01亿元，比上年同期增长8.32%；实现归属于上市公司股东的净利润14.14亿元，比上年同期增长66.32%，扣非归母净利润13.43亿元，同比增长63.77%，业绩处于半年报指引上限，符合市场预期。公司预计19年全年归母净利润14.56~17.07亿元，对应Q4单季度归母净利润0.42~2.93亿元。 公司2019年前三季度毛利率为27.91%，比上年同期增加6.96个百分点。净利率10.93%，同比增加3.52个百分点。 19Q3单季度营收57.97亿元，同比+0.22%，19Q3单季度毛利率30.28%，创历史新高，比去年同期提高8.06个百分点。 表1：公司营收及归母净利润情况 2015年前三季度 2016年前三季度 2017年前三季度 2018年前三季度 2019年前三季度 营收（亿元） 42.77 60.58 74.63 120.02 130.01 同比增速（%） 41.64% 23.20% 60.83% 8.32% 归母净利润（亿元） 3.49 6.62 6.68 9.66 15.61 同比增速（%） 89.33% 0.99% 44.56% 61.59% 扣非归母净利（亿元） 3.29 5.95 5.96 8.50 14.14 同比增速（%） 80.57% 0.28% 42.53% 66.32% 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理 公司19年前三季度实现经营活动现金流净额28.14亿元，同比+116.39%。加权ROE 34.18%，同比增加5.66个百分点。销售期间费用率15.1%，同比增加3.33个百分点。 表2：公司的盈利能力情况 2016年前三季度 2017年前三季度 2018年前三季度 2019年前三季度 毛利率（%） 20.90 21.11 20.95 27.91 净利率（%） 9.81 7.98 7.42 10.93 销售期间费用率（%） 10.30 11.18 11.77 15.10 ROE（%） 62.39 32.79 29.70 34.98 资料来源: wind，国信证券经济研究所整理 19年前三季度公司营业周期50天，同比增加0.09天。存货周转天数48天，同比增加0.04天。应收帐周转天数2.2天，同比增加0.05天。总资产周转率1.46次，同比减少0.38次。 表3：公司的营运能力 2016年前三季度 2017年前三季度 2018年前三季度 2019年前三季度 营业周期 34.57 50.66 50.02 50.11 存货周转天数 34.05 48.72 47.87 47.91 应收账款周转天数 0.53 1.94 2.15 2.20 固定资产周转率 18.36 17.67 18.92 14.31 总资产周转率 2.42 1.80 1.84 1.46 资料来源: wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 毛利率提升受益原材料降价，三季度营收增速放缓 公司的板卡业务受益于上游主要元器件等材料价格下行，公司智能板卡出货量的显著提升，以及研发投入带来的新材料和新工艺并导入优势供应商，板卡业务毛利率有所提升，此外诸如液晶面板价格的持续下滑，也带动公司交互平板业务毛利率提升。在传统市场增速下滑的背景下，公司三季度营收增速有所放缓，公司继续扩品类，拓渠道，保优势，大力拓展非公立教育和会议市场，力求整体增速稳定。 公司的竞争地位稳固，协同助力新业务发展 教育交互平板具备刚需效应，竞争格局已定，现阶段增速略放缓，公司从政策落地情况寻找新的需求，，根据采购需求扩品类，公司保持轻资产模式，继续利用现有的优势保持稳定增长。依托软件+硬件结合优势开拓非财政支出的私立、培训等教育业务。Maxhub继续拓展分销渠道，持续开发大客户需求，公司继续保持企业交互平板的龙头地位，同时公司在智能家电、智慧医疗等领域持续投入，充分发挥与主营业务的协同效应，布局公司的可持续发展。 优秀的TV板卡及交互平板龙头，维持“买入”评级 我们预计公司19/20/21年实现归母净利润16.02/20.67/24.75亿元。EPS 2.44/3.15/3.77元，同比增速59.5%/29.0%/19.7%，当前股价对应PE 39.5/30.6/25.6X，行业可比公司鸿合科技，19/20/21年行业平均PE 30/24/20X，公司估值略高于可比公司平均值，公司作为优秀的TV板卡及交互平板龙头，未来成长能力高于同行业，维持“买入”评级。 表4：可比公司估值情况 证券代码 证券简称 收盘价（元） 总市值（亿元） 预测每股收益EPS 预测PE 19E 20E 21E 19E 20E 21E 002841.SZ 视源股份 96.54 632.97 2.44 3.15 3.77 39.57 30.65 25.61 002955.SZ 鸿合科技 57.92 79.49 2.92 3.52 4.15 19.81 16.46 13.96 平均值 30 24 20 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理（视源股份为国信证券经济研究所预测） 风险提示 一， 液晶显示板卡增速放缓，下游电视需求不达预期。 二， 交互平板市场竞争加剧，政策变化导致的教育信息化推进不达预期。 三， 新业务拓展不达预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 现金及现金等价物 3204 3926 5666 7769 营业收入 16984 18802 21900 25255 应收款项 327 618 720 830 营业成本 13575 13686 15862 18227 存货净额 1556 1569 1818 2089 营业税金及附加 63 62 72 83 其他流动资产 279 564 657 758 销售费用 802