2019年三季报点评：业绩低点已过，小间距产能释放促增长

[Table_Title] 国星光电（002449）2019年三季报点评 业绩低点已过，小间距产能释放促增长 2019 年 10 月 25 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 2019年前三季度公司实现营业收入25.80亿元，同比下降7.71%，实现归母净利润3.13亿元，同比下降18.39%。 ◆ 三季度环比改善，得益于小间距产品新增产能释放。公司第三季度实现营收 9.54亿元，环比增长34.88%，改善明显，主要得益于公司新增产能逐步释放，公司上半年提出 10 亿元新一代 LED 封装器件及芯片的产能扩充计划，新增产能主要为小间距显示产品。目前下游小间距LED显示屏市场依旧保持快速增长，同时Mini LED在高阶电竞屏背光和超小间距LED显示领域也加速渗透，拉动公司业绩增长。 ◆ LED照明需求仍待回暖，芯片业务和白光封装业务短期承压。去年以来，受贸易战和宏观经济下行影响，LED照明行业需求增长放缓，上游芯片和中游封装厂出现产能过剩，芯片价格大幅跳水，行业整体面临盈利能力下滑的局面。公司芯片业务和白光封装业务在行业不景气的背景下，也面临较大压力。公司一方面通过提高盈利水平较高的RGB显示产品收入占比，大力发展Mini LED等新技术；另一方面，持续开展节流降本管理，通过供应商管理、产品工艺优化和自动化升级改造等措施有效节约原材料、设备及人工成本。未来随着照明需求逐步回暖，Mini LED渗透率逐渐提高，公司有望重回增长。 [Table_Rank] 增持（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：卢嘉鹏 证书编号：S1160516060001 联系人：马建华 电话：021-23586480 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 6438.35 流通市值（百万元) 6326.69 52周最高/最低（元） 16.16/9.72 52周最高/最低（PE） 22.20/12.79 52周最高/最低（PB） 2.86/1.78 52周涨幅（%） 0.25 52周换手率（%） 403.07 [Table_Report] 相关研究 《芯片业务影响短期净利润，封装主业盈利能力进一步提升》 2019.08.16 《一季度实现高增长，盈利能力稳步提升》 2019.04.25 《巩固小间距优势，盈利能力持续提升》 2019.03.29 《精细化管理成效显著，封装主业盈利能力进一步提升》 2018.08.16 《小间距助力增长，产业链整合加强》 2018.04.23 -6.87%4.66%16.19%27.72%39.24%50.77%国星光电沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 电子设备 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 国星光电（002449）2019年三季报点评 【投资建议】 ◆ 由于LED照明行业仍待需求回暖，芯片业务和白光业务仍对业绩有一定拖累，故下调公司盈利预测。下调公司19/20/21年营业收入分别至36.05/43.59/51.29亿元，下调公司19/20/21年归母净利润分别至4.05/5.31/6.32亿元，对应EPS 为0.66/0.86/1.02元，PE 16/12/10倍。 ◆ 维持“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 3626.80 3605.31 4359.26 5129.45 增长率（%） 4.44 -0.59 20.91 17.67 EBITDA（百万元） 795.18 798.43 892.90 1017.00 归母净利润（百万元） 445.53 405.38 531.29 631.75 增长率（%） 24.06 -9.01 31.06 18.91 EPS（元/股） 0.72 0.66 0.86 1.02 市盈率（P/E） 14.45 15.88 12.12 10.19 市净率（P/B） 1.87 1.75 1.60 1.44 EV/EBITDA 7.41 7.18 6.32 5.19 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 ◆ 小间距下游需求不及预期； ◆ 公司扩产进程不及预期。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 国星光电（002449）2019年三季报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 至12月31日 2016A 2017E 2018E 2019E 流动资产 3612.78 4193.29 5086.79 6155.97 经营活动现金流 551.85 354.13 443.99 684.81 货币资金 921.18 1085.91 1199.18 1578.81 净利润 433.73 393.57 521.29 616.34 应收及预付 1879.60 2212.25 2700.41 3287.93 折旧摊销 279.02 351.18 300.45 315.98 存货 780.29 862.68 1154.75 1256.78 营运资金变动 -259.71 -454.43 -404.95 -287.26 其他流动资产 31.71 32.45 32.45 32.45 其它 98.81 63.80 27.19 39.74 非流动资产 2495.56 2147.51 2010.06 1810.08 投资活动现金流 -233.19 4.87 -148.00 -114.00 长期股权投资 0.00 -1.00 -3.00 -5.00 资本支出 -340.63 -0.13 -158.00 -116.00 固定资产 2248.60 2003.81 1909.98 1649.15 投资变动 107.44 5.00 10.00 2.00 在建工程 65.89 -34.11 -84.11 -34.11 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 133.32 101.06 104.44 112.30 筹资活动现金流 -176.82 -194.27 -182.72 -191.17 其他长期资产 47.74 77.74 82.74 87.74 银行借款 403.00 10.00 20.00 10.00 资产总计 6108.34 6340.80 7096.85 7966.05 债券融资 454.64 0.00 0.00 0.00 流动负债 2465.65 2480.08 2880.38 3308.78 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 短期借款 373.00 373.00 373.00 373.00 其他 -1034.46 -204.27 -202.72 -201.17 应付及预收 2089.64 2106.33 2506.62 2932.77 现金净增加额 141.84 164.73 113.27 379.64 其他流动负债 3.01 0.75 0.75 3.01 期初现金余额 820.63 921.18 1085.91 1199.18 非流动负债 188.50 198.50 218.50 228.50 期末现金余额 969.21 1085.91 1199.18 1578.81 长期借款 0.00 10.00 30.00 40.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 188.50 188.50 188.50 188.50 负债合计 2654.15 2678.58 3098.88 3537.28 实收资本 618.48 618.48 618.48 618.48 资本公积 1486.34 1486.34 1486.34 1486.34 留存收益 1346.85 1566.69 1912.43 2358.64 主要财务比率 归属母公司股东权益 3451.88 3671.72 4017.47 4463.67 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 2.31 -9.50 -19.50 -34.91 成长能力（%） 负债和股东权益 6108.34 6340.80 7096.84 7966.05 营业收入增长 4.44 -0.59 20.91 17.67 营业利润增长 24.00 -9.49 32.08 18.94 利润表（百万元） 归属母公司净利润增长 24.06 -9.01 31.06 18.91 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 获利能力（%） 营业收入 3626.80 3605.31 4359.26 5129.45 毛利率 24.44 24.05 24.27 24.44 营业成本 2740.32 2738.29 3301.25 3875.67 净利率 12.28 11.24 12.19 12.32 税金及附加 20.59 20.91 26.16 30.78 ROE 12.91 11.04 13.22 14.15 销售费用 81.03 81.12 98.08 115.41 ROIC 8.26 6.90 7.89 8.36 管理费用 113.26 111.76 135.14 159.01 偿债能力 研发费用 164.91 158.63 196.17 225.70 资产负债率（%） 43.45 42.24 43.67 44.40 财务费用 5.82 -15.78 -20.83 -24.08 净负债比率 -0.16 -0.19 -0.20 -0.26 资产减值损失 55.67 56.34 27.02 27.86 流动比率 1.47 1.69 1.77 1.86 公允价值变动收益 -2.26 0.00 0.00 0.00 速动比率 1.15 1.34 1.37 1.48 投资净收益 0.64 5.00 10.00 2.00 营运能力 资产处置收益 -0.98 0.00 0.00 0.00 总资产周转率 0.59 0.58 0.65 0.68 其他收益 64.56 0.00 0.00 0.00 应收账款周转率 5.68 4.50 4.19 4.09 营业利润 507.15 459.03 606.28 721.11 存货周转率 3.33 3.33 3.27 3.21 营业外收入 7.22 7.00 9.00 7.00 每股指标（元） 营业外支出 4.04 3.00 2.00 3.00 每股收益 0.72 0.66 0.86 1.02 利润总额 510.