台湾自行车产业：高阶需求推升ASP及获利率

台灣股市 | 消費 產業速報 請參閱末頁之免責宣言 1 Fubon Research 2013年10月7日 持平 公司 價格 (台幣) 目標價(台幣) 評等 美利達(9914 TT) 223 255 增加持股 巨大(9921 TT) 216.5 220 中立 1H13台灣出口比重 資料來源：富邦投顧 朱家麟，CFA (886-2) 6600-7933 george.chu@fubon.com 台灣自行車產業 高階需求推升ASP及獲利率 生活型態改變，刺激中國高階自行車銷售量 我們認為中國社會日漸富裕正帶動高階自行車的需求，自行車已非單純的交通工具，同時也是反映生活型態的商品及運動設施。雖然中國的自行車市場每年銷售規模為2,800-3,000萬輛，但高階市場強勁成長才是推升整體ASP的主因，美利達(9914 TT)表示其中國自行車店的零售價已由2008年800人民幣攀升至2013年2,500人民幣，遠高於當地基本款自行車的平均價格300人民幣，美利達在中國主打價格最高的10%高階市場，其8M13中國出貨量也成長34%至82.9萬輛。 雖然人口結構變動，美國高端自行車愛好者支出仍持穩 我們認為中國以外的自行車市場也有類似的趨勢，這些市場的銷售量皆出現下滑，但高階產品的需求卻很強勁。美國的產業研究指出，1H13當地自行車和相關產品銷售量衰退5%，雖然部分人士認為銷售量不振的原因為氣候異常寒冷，但也有人認為美國人口結構變化才是主要因素，由於嬰兒潮(49-67歲世代)戶外活動比例降低，騎乘自行車的時間減少、購買相關產品的金額也下滑，但同一份研究結果也指出，2013年愛好自行車活動的頂級買家在每輛自行車上的花費增加3.6% YoY，而所有其他等級的自行車使用者騎乘時間和相關支出都在減少；2013年歐盟自行車銷售量也不佳，主要原因為春天氣候寒冷以及景氣不振。 雖然銷售量減少，台灣出口仍可反映ASP走高 我們認為上述趨勢也反映在台灣整體出口產值，6M13美國佔台灣自行車出口比重約19%、歐盟佔53%，台灣自行車輸出業同業公會表示，台灣6M13自行車出口量下滑11% YoY，但出口額僅減少3%，顯示ASP增加9%，1H13對美國的自行車出口量衰退10%、對歐盟也降低18% YoY，對中國的出口量卻驟揚200% YoY，但同時期對美國的出口ASP成長17% YoY、對歐盟增加9% YoY，雖然對中國的出口ASP下降34% YoY，但我們認為主要原因為2012年基期過高、以及2013年出口量大幅提高所致。 我們看好美利達(9914 TT，增加持股)優於巨大(9921 TT，巨大) 美利達主打成長最快的高階市場是我們較看好該股的主因，雖然巨大FY12營收比美利達高出122%，但美利達具有下列利多：1) FY12 ASP較高(336美元 vs. 巨大285美元)，2)1H13毛利率成長較高(2.5ppt vs. 巨大0.2ppt)，以及3) FY12 ROE較高(29.0% vs.巨大19.4%)。美利達目前股價為FY14F EPS預估值的18倍，低於巨大的21.5倍，由於美利達ROE和EPS成長都較高，預期美利達與巨大之間的估值差距將會縮小。我們給美利達的目標價為255元，等同22倍FY14F EPS，與巨大的估值相仿。 US16%EU53%Japan6%Others18%China 7% 台灣股市 | 消費 產業速報 請參閱末頁之免責宣言 2 圖表1：美國自行車產業摘要 等級 騎乘距離 購買新自行車費用 愛好者 2012年231英里，2013年133英里 2012年1,124美元，2013年1,164美元 進階使用者 2012年74英里，2013年31英里 2012年553美元，2013年448美元 休閒用途 2012年43英里，2013年18英里 NA 較少使用 2012年9英里，2013年8英里 NA 資料來源：Gluskin Townley Group，富邦投顧 圖表2：美國自行車銷售量(所有尺寸) 資料來源：Gluskin Townley Group，富邦投顧 圖表3：歐盟自行車銷售量 資料來源：COLIPED 圖表4：巨大/美利達比較 美利達 巨大 FY12 FY13F FY12 FY13F 出貨量 228萬輛 249萬輛 631萬輛 678萬輛 營收 258.41億台幣 268.44億台幣 540.41億台幣 556.62億台幣 中國出貨量 87萬輛 113萬輛 240萬輛 288萬輛 毛利率 15.8% 18.4% 21.7% 21.9% 營業利益率 9.1% 11.1% 7.3% 7.7% 淨利率 9.5% 11.7% 5.6% 6.4% ROE 29% 32% 19.4% 21.8% EPS成長率 28% 30% 0% 18% 資料來源：富邦投顧 -416111621 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012Mn10121416182022200320042005200620072008200920102011Mn 台灣股市 | 消費 產業速報 請參閱末頁之免責宣言 3 免責宣言 分析師認證 負責分析師（或者負責參與的分析師）確認： 1. 本研究報告的內容係反映分析師對於相關證券的個人看法。 2. 分析師的報酬與本研究報告內容表述的個別建議或觀點無關。 免責聲明 本研究報告所載資料僅供參考，並不構成要約、招攬、邀請、宣傳、誘使，或任何不論種類或形式之表示、建議或推薦買賣本研究報告所述的任何證券。所載資料乃秉持誠信原則所提供，並取自相信為可靠及準確之資料來源。然而，有關內容及看法並未考慮個別投資人之投資目標，財務狀況及特別需求。本研究報告所載述的意見可隨時予以更改或撤回，恕不另行通知。本公司及任何關係企業等，皆有可能持有報告中提及的證券。本公司或任何關係企業會提供或嘗試提供投資銀行或其他形式的服務給報告中提及的公司。富邦投顧保留報告內容之一切著作權，禁止以任何形式之抄襲及轉寄他人。 富邦的股票評等標準 評等 定義 買進 預估未來6個月內的絕對報酬超過 30% 增加持股 預估未來6個月內的絕對報酬介於 10-30% 中立 預估未來6個月內有絕對報酬介於10%與負10%之間 降低持股 預估未來6個月內的絕對報酬介於負10-負30% 賣出 預估未來6個月內的絕對報酬高於負30% 未評等 由於富邦目前與該公司有特定交易或沒有足夠的基本資料判斷該公司評等 評估中 目前正在研議個股的投資評等，將於3到6個月內提供投資評等 產業評等 定義 優於大盤 預估該產業在未來6個月內會比大盤指數表現突出 持平 預估該產業在未來6個月內與大盤指數表現相較持平 劣於大盤 預估該產業在未來6個月內會比大盤指數表現較差