莎莎（178.HK）：投资者会议的要点；预期强劲的中期业绩

从彭博资讯下载我们的报告：BOCM〈输入〉上MPOP2013年10月3日最后收市价：HK $ 8.99上涨空间：+ 11％目标价：HK $ 10.0↑消费者自由裁量部门莎莎（178.HK）投资者会议的主要要点；预期强劲的中期业绩财经摘要三月底2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年收入（百万港元）4,9016,4057,6709,07610,459收入增长（％）1931201815净利润（百万港元）5096908251,0021,167每股盈利（港元）0.1820.2460.2940.3570.416vs共识（+ /-％）不适用不适用不适用0.7-2.6每股收益增长（％）3235202116市盈率（x）49.336.630.625.221.6每股股息（港元）0.1400.1750.2100.2550.297产量 （％）1.61.92.32.83.3资料来源：公司，交通银行国际估算我们在9月30日与Sa Sa举行了一次投资者会议。主要收获是：1）销售势头正轨，促使我们预期1H14E核心香港和澳门市场收入增长20％，同店销售增长14％； 2）在改善产品结构和缓解运营成本压力方面，我们重申了改善营业利润率前景的观点； 3）尽管对收益的影响不大，但仍对中国市场保持谨慎。所有这些都支持了我们的看法，即莎莎公司将在下个月发布强劲的中期业绩，我们的预测净利润将增长25％，并且潜在的意外增长。我们重申，莎莎是为数不多的能够继续从中国游客的消费狂欢中受益最多的香港零售业者之一，这是与其他本地同行区别开来的关键驱动力。维持买入评级（目标价从9港元上调至10港元）。主要的投资风险是政策风险，源于政府可能采取的限制中国游客来港的措施的变化，尽管我们认为执行的机会很小。销售势头良好。尽管该集团其他业务（主要是中国，台湾和新加坡市场以及在线业务）的近期前景不太乐观，但我们预计该影响将被核心香港和澳门市场持续强劲的增长所抵消（ 2013财年净利润的99％）。虽然我们估计香港和澳门9月同店销售增长由于台风而略微放缓至8％（而我们估计7月至8月为低位增长，2014年1季度为17％，均不包括VIP计划递延收入调整的影响）和9月份的收入增长达到了低谷（与我们预计的7月至8月的17％和2014年1季度的25％相比），我们预计它仍能够在2014年2季度实现10％的同店销售和15％的收入增长。我们认为，鉴于去年第二季度的高基数（2013年第一季度/第二季度/第三季度/第四季度的同店销售增长14％/ 17％/ 13％/ 16％），这令人鼓舞。总的来说，我们预计1H14E的同店销售增长14％，收入增长20％。在中国游客的持续支持下（1月至8月增长19％）以及稳定的本地消费环境，我们相信我们对全年同店销售增长11％的预测是可以实现的，这是集团对收入增长18％和净利润增长21％的预测的基础库存数据52w高9.3152w低4.93市值（港币百万元）25,460已发行股份（百万）2,832.1平均每日体积（米）3.31个月变更（%）7.7年初至今变化（%）42.950天MA8.29200天7.6614日相对强弱指数56.08资料来源：公司数据，彭博社1年表现图90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%10月12日1月13日4月13日7月13日10月13日资料来源：公司数据，彭博社菲比·王phoebe.wong @ bocomgroup.com电话：（852）2977 9391LT中性购买卖购买股票恒指178港币向上MPOP 莎莎（178.HK） 消费者自由裁量部门2013年10月3日2从彭博资讯下载我们的报告：BOCM〈输入〉利润增长。至于黄金周的销售额，我们保守地预计同店销售增长将低于15，与管理层对两位数增长的预期保持一致。我们对改善营业利润率前景的观点得到了重申。我们预计2014/15财年营业利润率将增长0.4 / 0.2个百分点至13.2％/ 13.4％，这归因于持续的毛利率改善（我们预计1H14E的经营利润率将增长1.5个百分点至47.2％，与管理层对全年的预期1一致-1.5ppt的增长）和缓解运营成本压力。管理层通过持续有效的努力来增强产品结构的可靠能力，包括：（1）增加利润较高的自有品牌和独家分销产品的销售； （2）探索成功的新品牌； （3）扩大产品类别是关键归因。我们预计自家品牌和独家分销产品的贡献将在1H14E进一步增长至香港和澳门收入的45％，同比增长1.5个百分点。尽管租金压力一直是主要问题，但我们预计莎莎将继续承受良好的影响。尽管受到租金调动（截至8月，其102家门店中的29家续租，租金增加了48％）和新租赁的影响，管理层仍然有信心FY14E香港和澳门的租金收入比率的增长将不超过0.5个百分点（即10.8％），与我们预期的0.3个百分点增加至10.6％的预期相符。尽管收益影响不大，但对中国市场仍要保持谨慎。我们预计今年中国市场的改善将进一步推迟，净亏损从13财年的3,700万港元小幅扩大至14财年的4,000万港元。我们估计第二季度收入下降幅度扩大至8-9％（第一季度为-2％），而同店销售收入下降至12-13％（第一季度为-5％）。关键的挫折是：（1）后端管理的重组工作（比预期长）（特别是人员招募和培训），这导致管理层放慢了新店的开业并减少了产品供应； （2）中国在线销售增长低于预期（据我们估计，今年迄今为止增长20-30％）。话虽如此，由于投资损失对集团而言仍然微不足道（占集团预测的4％），因此从风险回报的角度来看，鉴于长期的市场潜力，我们仍然认为中国的扩张战略值得追求。截至8月底，净商店增加量为零。尽管开设了3家Sasa商店（至56家），但仍有3家单品牌商店/柜台关闭（至6家）。TP上升。我们将估值基准从14财年3月前延至15财年3月，并将我们的估值方法更改为包括主食行业（以前仅是全权委托零售），因为我们坚信莎莎因产品弹性增强而具有防御性。我们的新目标价为10港元（之前为9港元），基于24.1倍的15财年市盈率，与主要零售股和主食股的混合水平相当。 莎莎（178.HK） 消费者自由裁量部门2013年10月3日3从彭博资讯下载我们的报告：BOCM〈输入〉图1：Sa SaSS季度增长（香港和澳门）30(%)2520151026.325.724.115.114.117.312.616.217.010.0501Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14E资料来源：公司数据，交通银行*上述SSS数据不包括递延收入调整对VIP奖励积分计划的影响。图2：香港零售业的估值比较公司彭博社码评分Mkt帽（百万港元）价钱2/10/13–––– PER（x）––––2013财年2014财年净利润增长（％）2013财年2014财年收入增长（％）2013财年2014财年 - - 产量 （％） - -2013财年2014财年生活方式1212 HK购买26,99316.3412.811.313149103.13.5莎莎国际178港币购买25,4608.9925.221.6211618152.83.3六福＃590港币购买14,28624.259.77.6172744214.15.3周大福＃1929香港中性110,20011.0218.416.091526182.22.5咖啡厅＃341 HKNR13,96124.2522.719.613159123.43.8周生生116香港NR15,67123.1513.010.9221934102.83.3佐丹奴国际机场709港元NR10,9597.0213.912.3(6)148105.76.2皇帝守望887港币NR4,6800.6813.610.6(16)276101.92.8永旺商店984港币NR3,08911.88呐呐呐呐呐呐呐呐资讯科技有限公司*999港币NR2,9122.3710.97.4(38)536122.43.7卓悦集团653 HKNR5,2951.7718.814.8302313134.45.4YGM＃375港币NR2,80316.9011.69.68216126.97.6Stelux＃84香港NR2,8572.7310.18.0192611122.93.6东方手表＃398港币NR1,4722.5811.89.6(22)24782.12.7平均14.812.252315133.44.1*公司于2月结束。其2014/2015财政年度数据显示为FY13E / 14E，以方便进行数据比较。 ＃公司截至3月底。其2014/2015财政年度数据显示为FY13E / 14E，以方便进行数据比较。资料来源：公司，彭博社，交银国际估计图3：PE带图港币1210 25倍820倍615倍410倍25倍0资料来源：彭博社，交通银行国际估计2008年4月08年10月09年4月09年10月10年4月10年10月11年4月11月10日12年4月2012年10月13年4月13年10月 莎莎（178.HK） 消费者自由裁量部门2013年10月3日4从彭博资讯下载我们的报告：BOCM〈输入〉研究团队交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦11楼主线：+ 852 3710 3328传真：+ 852 3798 0133评分系统公司评级行业评级买入：预计在12个月内有超过20％的上涨空间跑赢大盘（“ OP”）：预计在12个月内有超过10％的上涨空间LT买入：预期在20个月内有超过20％的上涨空间，但超过12个月的市场表现（MP）：预期低波动中性：预期低挥发性跑输大市（“ UP”）：预计12个月内将下跌10％以上卖出：预计12个月内将下跌20％以上的头研究@ bocomgroup.com@ bocomgroup.com程雷蒙，CFA，CPA，认证机构(852)9393成龙战略经济学洪浩终审法院(852)9384好红苗县李(86) 8043庙县银行石油和天然气/天然气公用事业青里杨(852)9212杨青里 吴飞(852)9392飞飞杉杉李(86) 8058栗山山托尼刘(852)9390刘旭通里广域网(86) 8051万里消费财产菲比黄(852)9391菲比·王刘建豪，CFA，FRM(852)9235阿尔弗雷德·劳夏季王(852)9221夏王何鸿，CFAFRM(852)9220ni叶伟业终审法院(852)9205阿尔贝蒂普凯文王(852)9386王凯文保健煤，电力和可再生能源克里斯托弗吕(852)9203克里斯托弗·路易 吴奇隆，终审法院(852)9215ricky.ng路易太阳(86) 3606路易斯·孙保险电信和中小型股杰瑞李(86) 8053李文兵 志武李(852)9209李志武互联网技术元嘛(86) 8039元马迈尔斯IE(852)9216里程顾康妮每次转化费用(86) 8045康尼古冶金矿产运输及工业/汽车乔维李(852)9243李维 郑浩然终审法院(852)9380杰弗里·程伟AO(86) 3675薇瑶伊恩ENG(852)9381伊南峰 莎莎（178.HK） 消费者自由裁量部门2013年10月3日5从彭博资讯下载我们的报告：BOCM〈输入〉分析师认证本报告的作者特此声明：（i）本报告中表达的所有观点均准确反映了他们对任何及所有标的证券或发行人的个人观点； （ii）他们的任何报酬的任何部分均与本报告中表达的具体建议或观点没有，或将直接或间接相关； （iii）作者未收到与主题证券或发行人有关的可能影响建议的内幕信息/非公开价格敏感信息。本报告的作者进一步确认（i）他们或他们各自的合伙人（由香港证券及期货事务监察委员会发布的行为守则所定义）均未买卖或买卖本研究报告所涉及的股票在发布报告之日前30个日历日之内进行报告； （ii）他们或其各自的联系人均未担任本报告所涵盖的任何香港上市公司的高级管理人员； （iii）他们或他们各自的联系人在本报告所涵盖的股票中均不具有任何财务权益。免责声明通过接受本报告（包括其任何附件），接收者表示并保证