中国战略：放松管制和私营部门的增长

德意志银行市场研究亚洲中国战略中国战略日期2013 年 9 月 13 日特别报道放松管制和私营部门马骏，博士 Audrey Shi首席经济学家研究助理 (852) 2203 8308 (852) 2203 6139生长放松管制——促进私营部门——可能是十一月党代会宣布的最有意义的改革11 月召开的党的三中全会将公布一项重大改革方案。我们认为，与国有企业相比，通过为私营企业提供平等的投资机会和融资渠道来促进私营部门的发展，可能是这项改革计划中最有意义的部分。除了计划中的文字外，我们还看到中国致力于促进私营部门的发展，表明其希望加入 TPP（跨太平洋伙伴关系）谈判，其前提是参与国将允许私营部门企业和国有企业在平等的基础上竞争。我们认为，上海自贸区的启动也是中国迈向 TPP 成员的先兆。私营部门可能以每年 7 个百分点的速度超过国有企业的增长。未来十年，我们预计私营部门收入将每年增长 13%。相比之下，未来十年国有企业仅为 6%，这主要是放松管制的结果。因此，私营部门的份额将从目前的 69% 上升到 GDP 的 79%。我们表明，放松管制是中国在未来十年保持其年均 GDP 增长率在 7% 的必要条件。如果没有放松管制和更大的私营部门作用，中国未来十年的年均 GDP 增长率可能会降至 5%。提高私营企业竞争地位的具体改革我们预计：1) 改革将允许私营企业进入以前由国有企业主导的大部分行业； 2) 改革将允许私营企业获得更多融资机会并降低融资成本； 3) 国有企业将被要求向政府支付更高的股息。德意志银行的“中国私营部门篮子”基于对领先私营公司的案例研究，我们发现他们过去的成功反映了：1) 创新，2) 在正确的行业，以及 3) 良好的公司治理。基于这三个标准以及：4）合理的估值和 5）改革带来的市场预期上行空间，我们构建了一个中长期跑赢中国股票指数的“中国私营部门篮子”。我们篮子里的八个名字是平安、恒安、世茂、新奥、吉利、搜房、四环医药和金风科技。该篮子 FY13-14 的年平均每股收益增长率为 38%，其 PEG 为 0.75，而 MSCI 中国为 1.08。私营部门增长对中国股票指数的影响我们预计，在未来十年，中国的股票指数将包括更多的民营企业，而一些国有企业可能会因相对规模下降而被排除在外。具体而言，我们看到私营企业的权重从目前的 20-30%（分别在 MSCI 中国和中证国际）上升到 2023 年的 50-60%。因此，行业分布也可能会发生巨大变化。我们预计未来 10 年医疗和 IT 的权重分别上升 9 个百分点和 6 个百分点，能源和金融的权重分别下降 9 个和 8 个百分点。投资于所有权/行业构成不断变化的指数将使投资者能够从私营部门的快速增长中受益。山岚战略家(+852) 22036716德意志银行/香港德意志银行与其研究报告中涵盖的公司开展并寻求开展业务。因此，投资者应该意识到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。投资者应将本报告视为做出投资决策的唯一因素。披露和分析师认证位于附录 1. MICA(P) 054/04/2013。 2013 年 9 月 13 日中国战略页 PAGE2德意志银行/香港 目录国有企业.........................................................................................12国有企业.....................................................................................................................................14........................................................................................... 37指数权重变化，让投资者从私营部门的增长中受益.............................................................40附录一：私有化提振经济和股市.....................................................41附录二：10 家领先私营公司的案例研究 43 2013 年 9 月 13 日中国战略德意志银行/香港页 PAGE3过去 30 年私营部门的兴起在本章中，我们提供了中国非国有部门（私营部门）的历史概览。我们将非国有部门定义为：作为（农产品）生产者的农户、私营企业、集体企业和外资企业，以及国家不占多数的混合所有制企业。股东。为简单起见，我们将在本报告的其余部分交替使用“私营部门”和“非国有部门”。根据我们的估计，过去 33 年私营部门的名义 GDP 增长了 300 倍，而国有企业（SOE）则增长了 60 倍。结果，私人生产的GDP比重从1980年代初的30%左右上升到现在的69%。按行业划分，除金融和电信业外，私营公司现在主导着农业、轻工制造业和许多服务业。私营部门快速发展的主要驱动力包括放松管制和提高效率，以及改善（尽管仍然有限）私营公司获得融资的机会。然而，近年来，私营部门优于国有企业的表现已大幅缩小，因为前几轮放松管制提供的私营部门发展空间已基本用完。私营部门每年增长 19%。在过去的 33 年里1978-2011 年，中国私营部门（以名义 GDP 衡量）的年增长率达到 19%，而国有部门名义 GDP 的年增长率为 13%。图 3 描述了我们用于得出这些估计值的方法。1978 年、1992 年和 1997 年见证了私营部门发展的三个里程碑。中国近代历史上私营部门发展的开端是在1978年，当时邓小平发起改革，将僵化的中央计划经济转变为市场力量在指导资源配置中发挥更大作用的经济，允许私有和外资所有制.第二个里程碑是 1992 年，邓小平南巡时说，“不改革的就下台”。 1997年，党的十五大确定了民营企业的法律地位（见图1）。 2013 年 9 月 13 日中国战略页 PAGE4德意志银行/香港非国家图 2：私营部门在 GDP 中的份额（%）35000300002500020000150001000050000资料来源：德意志银行估计。笔记：1978 年私营部门和国有部门的指数均为 100。1978-2011年私营部门和国有部门的指数按名义GDP增长率及其所占比重计算，见图3。由于其较高的增长，私营部门在经济中的份额稳步上升。 1980年代初期，私营经济占GDP的比重约为30%。这一比例在 1997 年左右超过了国有部门的份额，并在 2011 年上升到了 GDP 的 68%（见图 2）。10090807060504030201001980年代平均数1990年代平均数2000年代平均数2011非国有按部门划分的私营经济的演变80年代初期，第一产业（主要是农业）占GDP的29%，农业中私营部门的比重约为90%，因此第一产业内的私营经济约占GDP的26%。图 1：私营部门与国有企业的名义 GDP 指数（1978=100）私人的国有全国代表大会明确非公有制经济是中国社会主义市场经济的重要组成部分改革与开放邓小品给谈南方考察资料来源：德意志银行估计1978197919801981198219831984198519861987198819891990199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011 2013 年 9 月 13 日中国战略德意志银行/香港页 PAGE5图 3：按行业划分的私营部门 GDP（占 GDP 的百分比）3）第三产业：我们估计私营部门在第三产业中的产值份额在 1978 年为 3%，2011 年为 53%。 我们使用中国统计年鉴数据，计算交通与 IT、贸易与餐饮、房地产业的部门权重、金融等第三产业。然后我们估计私营企业在每个部门的产出份额。我们的结论是，在 1978 年，私营企业仅存在于部分零售和贸易部门以及家庭服务部门。 2000年，民营经济在交通与信息技术、贸易与餐饮、房地产、金融等领域分别占4%、67%、50%、5%和30%。 2011年股价进一步上涨至19%、84%、89%、15%和52%。那时，二三产业的民营企业几乎不存在，只有有限的个人生产和服务，即所谓的“格提胡”。个体户)通常只雇用家庭成员。大多数私营部门集中在初级产业，以家庭农产品生产的形式。自 1980 年代中期以来，随着工业和服务业的重要性上升，第一产业的私营部门占国民 GDP 的百分比有所下降。过去30年，私营部门第一产业GDP占GDP的比重下降了17个百分点。然而，在同一时期，第二产业和第三产业的私营部门迅速扩张。 1980年代初至2011年，第二产业私营部门占GDP的比重上升了32个百分点，第三产业私营部门占GDP的比重上升了20个百分点。到2011年，私营部门占GDP的近70%，其中一半在制造业，约三分之一在服务业。农业私营部门仅占 GDP 的 9%。807060504030201001980年代平均数1990年代平均数2000年代平均数2011小学中学资料来源：国家统计局、德意志银行估计 注：我们使用以下描述的数据/方法估算了 1978 年至 2011 年三个产业阶层中私营部门的比例：1)第一产业：我们估计，从 1978 年到 2011 年，私营部门在农业产业中的占比保持在 10% 左右，基于 1) 国有农场的耕地面积占总耕地面积的百分比；国营农场与私人农场的生产力水平。2)第二产业：第二产业采用工业总产值或规模以上工业增加值计算。我们估计 1978 年私营部门占第二产业的 5%。1978 年，私营经济和外国公司在中国还处于萌芽阶段。我们从总产值中减去国有企业和集体企业的产值（它们受到计划系统的类似控制），得出私营部门的 5% 估计值。根据有关国有企业和非国有企业的知识产权数据，以及指定规模以下的企业（产生约 20%知识产权）主要是私营公司。22167251933372618119 2013 年 9 月 13 日中国战略页 PAGE6德意志银行/香港私营部门增长的驱动因素在本节中，我们将详细讨论过去 30 年私营部门快速增长的关键原因。四个关键原因是：放松管制、竞争力、处于正确的行业以及获得融资。放松管制在 1970 年代后期之前，私营部门在中国的中央计划经济中基本上是被禁止的。 1978-80 年的农村改革取消了集体农作制度，将土地使用权分配给家庭。这种“农村放松管制”启动了农村私营部门，在 1980 年代初上升到 GDP 的近 26%。1982年12月，第五届全国人民代表大会规定，个体工商户（个体经济）在城市和农村是合法的，是社会主义经济的有益补充。在 1980 年代和 1990 年代的大部分时间里，所有轻工业、道路和港口等交通基础设施以及少数重工业都向外国和私人投资者开放。1997年9月，中共十五大正式承认私营部门是我国社会主义市场经济的重要组成部分，标志着对私有制的认识有了突破。私营部门不再只是一个补充，而是成为一个重要的“组成部分”。在此背景下，石油、航空、公用事业、通信、金融、教育、文化等更多行业逐步向部分民间投资开放，但仍然有限。效率私营企业通常比国有企业更有效率。收入与所有者净收入之间的正相关性很明显，成本与所有者净收入之间的负相关性也很明显。与国有企业相比，私营企业更有动力降低成本和增加收入，在国有企业中，企业盈利能力与管理者个人收益之间的关系充其量只是微弱的。除了财务效率外，私营公司在启动项目、产品定价、采购和人员管理的决策方面享有更加灵活的环境。因此，经过二十年的竞争，竞争最激烈的轻工制造业和餐饮业等服务业几乎没有国有企业。图 4 绘制了 ROE 比较图表。结果表明，1998 年至 2011 年，民营企业的 ROE 平均