中报点评：优势品种继续发力，驱动业绩高增长

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2013年08月26日 登海种业（002041.SZ） Tabl e_Sum m ar y 优势品种继续发力，驱动业绩高增长——中报点评 ■上半年，在玉米种子供过于求，行业竞争加剧的环境下，公司进一步优化品种结构，在稳固黄淮海市场的同时，加大东华北市场开发力度，逆市实现高增长。实现营业收入6.11亿元，同比增长90.5%；营业成本2.67亿元，同比增长88.4%；营业利润2.27亿元，同比增长142.6%；归属母公司所有者净利润1.53亿元，同比增长121.9%；每股收益0.44元，基本符合市场预期。 ■综合整个销售季看，2012/13销售季（12年4季度+13上半年）公司净利润同比增长64.9%，但收入确认略有延后。2012/13销售季公司实现收入14.19亿元，同比增长36.2%；营业成本5.74亿元，同比增长32.2%；营业利润5.92亿元，同比增长56.0%；归属母公司所有者净利润3.54亿元，同比增长64.9%。从收入确认的节奏看，2012/13销售季12年4季度和13上半年净利润占比分别为57%和43%，而2011/12销售季4季度和上半年净利润占比分别为68%和32%，13上半年收入确认比重较上一销售季有所提高。 ■此外，综合整个销售季看，公司自有登海605等系列品种处于高速增长期，合资公司登海先锋利润增速也超出市场预期。母公司自身主要经营登海605等超试系列玉米种子，2012/13销售季母公司实现营业收入3.93亿元，同比增长50.4%；营业成本1.86亿元，同比增长43.7%；营业利润1.10亿元，同比增长92.5%；归属母公司所有者净利润1.19亿元，同比增长100.7%。 合资公司登海先锋主要经营先玉335玉米种子，测算登海先锋2012/13销售季实现营业收入8.23亿元，同比增长16.7%；实现净利润3.74亿元，同比增长32.5%；按持股51%计算，贡献上市公司净利润1.91亿元，占比54%。 ■预计2013/14销售季玉米种子行业供应可能继续过剩，但公司凭借优良的品种梯队和持续创新营销，仍有望逆市保持高增长。登海605上市仅4年左右，目前正处于黄金增长期，2013上半年在山西和陕西省引种成功，推广区域将进一步扩大；新品种登海618、登海3737已通过山东省审定，新销售季表现值得期待。此外，2012/2013销售季先玉335用优异的表现证明虽然历经近9年的推广，目前仍保持稳健增长。预计公司2013-2015年EPS分别为0.97、1.27和1.64元，维持增持-A评级，12个月目标价30元。 ■风险提示：行业竞争加剧风险、销量低于预期风险。 Table_Exc el1 摘要(万元) 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入 115,298.9 117,080.7 147,819.5 189,121.3 241,437.2 净利润 23,222.1 25,776.7 34,283.5 44,643.1 57,795.1 每股收益(元) 0.66 0.73 0.97 1.27 1.64 每股净资产(元) 3.21 3.84 4.53 5.41 6.56 盈利和估值 2011 2012 2013E 2014E 2015E 市盈率(倍) 37.5 33.8 25.4 19.5 15.1 市净率(倍) 7.7 6.4 5.5 4.6 3.8 净利润率 20.1% 22.0% 23.2% 23.6% 23.9% 净资产收益率 24.4% 20.2% 21.1% 21.9% 22.6% 股息收益率 0.4% 0.4% 1.2% 1.5% 2.0% ROIC 516.0% 84.9% 94.9% 91.8% 158.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Bas eInf o 公司快报 证券研究报告 种子 投资评级 增持-A 维持评级 12个月目标价 30.00元 股价（2013-08-26） 25.32元 Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值（百万元） 8,712.00 流通市值（百万元） 8,103.15 总股本（百万股） 352.00 流通股本（百万股） 327.40 12个月价格区间 18.90/26.45元 Tabl e_Ch ar t 股价表现 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 8.58 17.68 18.91 绝对收益 9.51 6.22 18.25 Table_Au tho r 吴莉 分析师 SAC执业证书编号：S1450511020019 wuli@essence.com.cn 010-66581623 李江 分析师 SAC执业证书编号：S1450512080007 lijiang@essence.com.cn 010-66581600 Tabl e_Re por t 相关报告 《登海种业：主力品种量价齐升，新销售季值得期待：——深度分析报告》 2012-11-14 《登海种业：销售季铺货提前导致1季度业绩下降：—1季报点评》 2012-04-27 《登海种业：玉米种业龙头，受益行业景气向上—公司深度分析报告》 2012-03-29 -20%-4%12%28%2012-082012-122013-042013-08登海种业农林牧渔沪深300 2 公司快报/登海种业 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Exc el2 财务报表预测和估值数据汇总(2013年08月23日) 利润表 财务指标 （万元） 2011 2012 2013E 2014E 2015E （万元） 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入 115,298.9 117,080.7 147,819.5 189,121.3 241,437.2 成长性 减:营业成本 48,259.2 47,603.5 60,517.9 77,873.0 100,046.8 营业收入增长率 22.9% 1.5% 26.3% 27.9% 27.7% 营业税费 26.6 44.2 55.9 71.5 91.2 营业利润增长率 5.0% 4.6% 23.2% 25.7% 25.5% 销售费用 10,619.8 12,892.0 16,276.8 20,824.6 26,585.2 净利润增长率 11.2% 11.0% 33.0% 30.2% 29.5% 管理费用 16,175.6 15,956.6 20,145.9 25,774.8 32,904.8 EBITDA增长率 2.9% 5.1% 20.1% 25.2% 25.2% 财务费用 -2,468.3 -3,073.3 -3,345.8 -3,502.4 -3,626.4 EBIT增长率 2.6% 3.4% 24.3% 27.1% 26.7% 资产减值损失 665.2 -301.7 - - - NOPLAT增长率 2.3% 2.5% 25.4% 27.1% 26.7% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 522.4% 12.3% 31.3% -26.8% 41.3% 投资和汇兑收益 - - - - - 净资产增长率 30.1% 23.8% 20.6% 21.3% 21.8% 营业利润 42,020.7 43,959.3 54,168.8 68,079.8 85,435.5 加:营业外净收支 -211.9 -653.9 - - - 利润率 利润总额 41,808.8 43,305.4 54,168.8 68,079.8 85,435.5 毛利率 58.1% 59.3% 59.1% 58.8% 58.6% 减:所得税 533.4 929.0 690.6 867.9 1,089.2 营业利润率 36.4% 37.5% 36.6% 36.0% 35.4% 净利润 23,222.1 25,776.7 34,283.5 44,643.1 57,795.1 净利润率 20.1% 22.0% 23.2% 23.6% 23.9% EBITDA/营业收入 37.4% 38.8% 36.9% 36.1% 35.4% 资产负债表 EBIT/营业收入 34.3% 34.9% 34.4% 34.1% 33.9% 2011 2012 2013E 2014E 2015E 运营效率 货币资金 121,494.9 155,725.6 191,908.6 294,361.8 360,412.7 固定资产周转天数 117 145 134 98 72 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 -40 4 14 14 19 应收帐款 12,531.0 7,941.7 17,906.0 15,163.7 27,053.9 流动资产周转天数 524 634 632 668 694 应收票据 - - - - - 应收帐款周转天数 22 31 31 31 31 预付帐款 8,044.3 2,954.9 11,028.2 1,950.6 14,723.9 存货周转天数 101 158 159 160 161 存货 39,471.5 63,188.8 67,322.3 100,616.2 115,141.6 总资产周转天数 662 804 783 778 775 其他流动资产 628.0 655.6 586.0 623.2 621.6 投资资本周转天数 85 154 149 114 91 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 24.4% 20.2% 21.1% 21.9% 22.6% 投资性房地产 1,368.3 1,324.0 1,324.0 1,324.0 1,324.0 ROA 18.0% 14.4% 15.3% 14.3% 14.8% 固定资产 37,950.7 56,551.2 53,134.5 49,717.9 46,301.3 ROIC 516.0% 84.9% 94.9% 91.8% 158.8% 在建工程 3,294.5 1,210.3 1,210.3 1,210.3 1,210.3 费用率 无形资产 3,703.5 4,405.3 4,153.7 3,902.1 3,650.6 销售费用率 9.2% 11.0% 11.0% 11.0% 11.0% 其他非流动资产 管理费用率 14.0% 13.6% 13.6% 13.6% 13.6% 资产总额 228,762.2 294,187.1 348,761.1 469,015.1 570,542.7 财务费用率 -2.1% -2.6% -2.3% -1.9% -1.5% 短期债务 900.0 500.0 10,000.0 40,000.0 60,000.0 三费/营业收入 21.1% 22.0% 22.4% 22.8% 23.1% 应付帐款 31,453.2 39,066.9 50,584.6 64,776.8 83,433.0 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 26.0% 28.7% 27.5% 34.6% 34.5% 其他流动负债 负债权益比 35.1% 40.3% 37.9% 52.9% 52.7% 长期借款 - - - - - 流动比率 3.23 2.95 3.13 2.61 2.70 其他非流动负债 速动比率 2.53 2.14 2.40 1.98 2.10 负债总额 59,418.5 84,517.